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光伏老牌企业亿晶光电正深陷生存危机，濒临退市边缘？

今天一到网络，就被这骇人的信息吓住了。

亿晶光电1月13日晚发布业绩预告，预计2025年归母净利润亏损4.5亿至6亿元，年末净资产预计为负，股票将在年报披露后被实施退市风险警示，成为此轮光伏下行周期中首家面临退市风险的光伏企业。

次日公司股价一字跌停。

危机源于行业周期下行与自身经营困境的双重挤压。

光伏行业产能过剩、价格持续下跌，导致亿晶光电组件产能利用率仅35%，产品毛利率受挤压。同时，公司对存货和固定资产计提了大额资产减值准备，严重拖累业绩。

其常州基地的5GW PERC电池产能和滁州基地的7.5GW TOPCon电池产能均已停产，尽管公司称可通过外购电池维持组件生产，但经营效率堪忧。

更为严峻的是其急剧恶化的财务状况。

此前2024年公司已巨亏20.9亿元，加上2025年预亏，导致资产负债率飙升，截至2025年三季度末已达95.24%，位居行业前列。公司还涉及多起诉讼，涉案金额逾2亿元，进一步加剧财务负担。此外，由于原控股股东所持股份全部被司法拍卖，公司目前处于无控股股东、无实控人状态，治理动荡严重影响了公司信用与融资能力。

此次危机也宣告了其前期激进扩张的失败。2022年公司宣布投资103亿元在滁州建设一体化项目，但仅完成一期部分产能后便因市场变化而停摆，目前正面临当地政府解除协议并追回出资款的风险。

面对行业供需拐点尚未显现的严酷现实，亿晶光电表示将全力推进脱困自救，但其能否在技术快速迭代、竞争白热化的行业中化解债务与退市风险，前景仍充满不确定性。

1.商业模式潜藏的陷阱

亿晶光电的现况，首先暴露的是其商业模式所存在的缺陷。

2022年行业最高光时刻，是其百亿滁州项目，当时，多晶硅价格飙升至十年高位，整个行业沉浸在扩产狂欢中，亿晶光电也豪掷103亿，押注一条从电池、切片到组件的庞大产业链。

这个决策在那一刻或许迎合了资本市场，满足了地方对大型投资的期待，却唯独违背了制造业最基本的生存逻辑——成本与效率。

它是在行业利润最丰厚、原材料最昂贵、设备采购成本最高的顶点，进行极限的财务杠杆加码。当行业拐点如期而至，价格雪崩式下滑，这些在顶峰期锁定的高昂固定资产，瞬间从预期的利润引擎变成了吞噬现金流的无底洞。

其重资产模式非但没有形成预想中的成本护城河，反而在周期下行时，将企业牢牢钉在了高固定成本、高折旧摊销的十字架上，动弹不得。

而且，某种意义上，亿晶光电宣称的“一体化”本质是脆弱的。

真正的垂直一体化，核心驱动力应来自于核心技术贯通带来的品控优势、工序衔接带来的效率提升、以及内部供应链稳定带来的成本集约。

但亿晶光电的实践与之相去甚远。

它的TOPCon电池产线从投产到全面停产，生命周期短暂得令人惊愕，这强烈暗示其技术积淀与工艺驾驭能力并不稳固，所谓“自产配套”可能从未在技术与成本上建立起对外部专业化电池供应商的实质性优势。

当外部专业化生产的电池片价格因产能过剩而变得极其低廉时，其自产电池的成本劣势便暴露无遗。

这种一体化，更像是在行业景气周期中，为了迎合投资故事、获取地方资源而仓促搭建的“盆景”，缺乏深植于土壤的根系。一旦技术路线快速迭代（PERC被TOPCon等高效技术挤压），而自身又未能真正掌握新技术并实现成本领先，前期巨额投入的产线便迅速沦为沉没资产，所谓协同效应荡然无存。

这种战略层面的错判，导致其组件产能利用率变得低效，仅35%左右，甚至可以说是低于行业平均水平，而这，也就成了企业内生竞争力衰竭的因素之一。

在同样的寒冬中，为何有的企业能维持更高的开工率？这35%的背后，是产品性能与品牌可能未能进入一线客户的核心采购名单；是成本控制能力的缺失，导致产品在惨烈的价格竞争中毫无优势；是销售渠道与客户结构的脆弱，过度依赖可能波动巨大的市场或未能绑定优质订单；更是内部管理精细化程度的不足，无法在极限压力下挤出生存所需的每一分效率。

行业进入淘汰赛阶段，比拼的就是这些内功。

产能利用率低迷意味着单位产品分摊的固定资产折旧、管理人员薪酬、厂房公用设施等固定成本急剧攀升，进一步侵蚀本已微薄的毛利，形成“越不开工越亏，越亏越难开工”的恶性循环。

这彻底撕下了其“一体化战略”的遮羞布，证明其庞大的产能布局并未带来预期的市场地位与规模效应，反而成为拖垮自身的沉重包袱。

这就是亿晶光电在商业模式上典型的“双重陷阱”，在战略时机上，它选择了最错误的时点进行最激进的资本开支；在战略内涵上，它追逐了一个缺乏真实技术协同和成本优势的“伪一体化”空壳。

两者叠加，使得当行业潮水退去时，它发现自己不仅没有穿裤子，身上还绑满了沉重的铁块。于是乎坠落的速度就被无情加快了。

2.财务似乎也失序了？

坠落的齿轮一旦开始转动，便沿着明确的斜率加速下滑。

在亿晶光电身上，也并非只是今年才有这个趋势，老早之前，就已经被债务与现金流剪刀差逐步吞噬了。

资产仍在账面运转，但创造的现金流已悄然跟不上债务本息的滚动速度；表面的生产经营维系着，但财务结构的内核正从“对冲型”滑向“庞氏型”——唯有不断依赖新的融资或变现，才能覆盖原有的承诺。

这是流动性土壤被持续抽干后，必然到来的承载力崩溃。

我们可以看到其财务恶化，大概分了三个阶段，每个阶段都将它推下神坛。

最初阶段，公司经营尚可，销售产品带来的现金流入足以支付银行贷款的利息和到期的本金，这是健康的“对冲性融资”状态，企业靠自己就能维持运转。

然而，随着行业景气度的刺激和百亿扩张计划的启动，公司进入了危险的“投机性融资”阶段。在这一时期，主营业务产生的利润和现金流，勉强能够支付庞大的债务利息，但已经无力偿还本金。

企业维持投资和运营的资金缺口，必须依赖于不断地借入新债、或是寻求新的股权融资来填补。此时，公司的生存已经与持续的再融资能力深度绑定，如同在钢丝上行走。

2022年之后，行业急转直下，产品价格暴跌，公司自身的“造血”能力急剧萎缩。经营现金流不仅无法偿还本金，甚至连支付债务利息都变得困难重重。

至此，企业财务无可挽回地滑向了“庞氏融资”的绝境。为了支付利息和维持最基本的运营，公司只能依靠不断出售资产、处置股权、或是借入成本更高的新债来偿还旧债。这个过程的本质是“拆东墙补西墙”，其唯一的目的就是避免立即违约。

资产负债表在这一过程中被迅速恶化，净资产被持续的巨额亏损侵蚀殆尽直至转为负数，资产负债率飙升至95%以上。这意味着，公司的资产几乎全部由负债构成，所有者权益已名存实亡。这个“庞氏融资”阶段的破裂，就是我们所看到的“资不抵债”的正式公告。

它不是突发的黑天鹅事件，而是过去数年财务策略持续激进化所积累的必然结果，是债务雪球滚到尽头时，那声无法避免的巨响。

与债务危机同步发生的，是年度报告中触目惊心的大规模资产减值。

当管理层决定对存货、固定资产计提数十亿元的减值准备时，其背后的经济实质是正式承认：那些在行业顶峰期斥巨资购建的设备、囤积的原材料、生产出的产品，其真实的市场价值和未来创造利润的能力，已经永久性地、大幅地低于其账面上的成本。

这份减值公告，等于白纸黑字地宣判了百亿滁州项目等扩张计划的投资失败。

那些曾经在PPT和公告中被描绘成未来增长引擎的先进产线，如今在财务上被确认为“沉没成本”——即无法挽回的损失。

减值的根源，既是技术路线的快速迭代（如PERC产线被淘汰），使其设备经济价值归零；更是产能的严重过剩，使其产品市场价值跌穿成本线。

由此也证明了，该公司历史上大规模的资本支出，非但没有构建起核心竞争力，反而沉淀为巨大的、需要不断计提折旧和减值的负担，持续拖累当期利润。

从这几个阶段来看，亿晶光电的财务失序，便是这样一个“现金流窒息”与“资产价值蒸发”双杀的过程。一方面，激进的债务驱动型扩张，在行业下行时导致了致命的现金流枯竭，使其陷入借新还旧的死亡循环；另一方面，错误投资形成的资产，在技术和市场的双重打击下发生巨额减值，直接掏空了公司的净资产根基。

两者相互强化：现金流危机迫使公司无力对新技术进行再投资，导致现有资产加速贬值；而资产减值又进一步恶化资产负债表，摧毁其再融资的信用基础，加剧现金流危机。

这种财务上的死亡螺旋，正是其商业模式陷阱在数据上的体现，也标志着市场对其过去整个发展战略的彻底否定。

当公司走到需要靠变卖资产来支付利息的地步时，其作为持续经营实体的基础已经动摇，所谓的“自救”空间，在沉重的历史包袱和债务大山面前，已变得极其渺茫。

3.公司治理的彻底溃败

如果说商业模式的错误和财务结构的崩塌是病症，那么治理的溃败就是侵蚀企业生命力的病根。这家公司呈现的，是一幅控制权动荡、大股东利益侵占、内部管理混乱的经典治理失败景象，这直接导致它在行业风暴中丧失了最基本的抗风险能力和纠错可能。

亿晶光电的控制权在过去数年里始终处于不稳定状态。

创始人荀建华在行业上升期通过转让股权成功套现离场，这本身是正常的资本行为，但接盘方勤诚达及其背后的唯之能源，其意图似乎并不在于深耕光伏产业。

从公开信息看，新控制人更热衷于资本层面的运作，而非聚焦于企业的长期技术积累、市场开拓与精细化管理。

当企业最需要专注与定力来应对行业剧变时，控制权的不稳定直接导致了战略方向的模糊与摇摆。

高层注意力分散，难以形成并执行一个坚定连贯的长期规划，最终，当控股股东自身陷入巨额债务纠纷，其所持上市公司股份被全部司法拍卖，公司竟沦为“无主之地”。

一个没有稳定、负责任的控制人的企业，在面临生死存亡的危机时，其决策效率、资源调动能力和外界信心都会遭受毁灭性打击。这种治理结构上的先天缺陷，注定了它难以穿越需要极大战略耐心的产业周期。

更不要说还有什么类似原控股股东的行为存在明显的“掏空”上市公司嫌疑的情况存在了……公开信息显示，唯之能源以其持有的亿晶光电股权，为自身或关联方高达近60亿元的巨额债务提供了担保。

这是一种极其危险的利益输送行为，将上市公司的股权信用和资产价值，作为满足私人或关联方融资需求的工具。一旦控股股东自身的债务违约（事实也正是如此），作为担保品的上市公司股权就会被司法冻结、拍卖。

这个过程不仅导致公司控制权旁落，陷入混乱，更致命的是，它严重损害了上市公司的独立信用。金融机构和供应商会如何看待一家其大股东将公司纯粹视为融资抵押品的企业？其结果是融资渠道急剧收窄，供应链合作关系充满戒备，整个公司的运营根基随之动摇。

结果就是，控股股东个人的财务危机，通过治理的漏洞，完全传导给了上市公司，由全体中小股东和债权人来承担信用崩塌的代价。

治理的混乱同样淋漓尽致地体现在公司运营的方方面面。

例如累计近六十起、涉及金额超过两亿元的各类诉讼仲裁，便是企业内部管理的失序最为严重的证据。这些纠纷广泛分布于合同履行、货款支付、工程结算等领域，表明公司在最基础的合同管理、供应链协同、合规风控上存在巨大漏洞。

大量的法律诉讼不仅持续消耗公司宝贵的管理精力与财务资源，更深层次地反映出，其内部可能缺乏有效的制衡与审计监督，业务开展的随意性和风险性极高。

当一家企业需要频繁地通过法庭来解决与合作伙伴、供应商乃至客户的纠纷时，其商业信誉和可持续经营能力已然受到重创。这种内部管理的混乱，是治理失效在日常经营中的直接外化，它使得任何好的战略都难以被有效执行，任何降本增效的努力都可能被内耗所抵消。

缺乏良好公司治理的企业，就像一座没有根基的大厦。

无论其曾经描绘的商业模式多么宏大，无论其资产规模一度多么庞大，当掌控企业的人将自身私利置于企业长远发展之上，当内部决策失去制衡与监督，当基础管理漏洞百出时，所有的繁荣都是沙上筑塔。

治理的失败破坏了战略的连续性，掏空了公司的信用基础，耗散了内部的管理效能，使得企业在面对外部周期冲击时，不仅无力抵御，更会因为内部混乱而加速溃败，那么，慢性死亡，就成了理所应当了……

对于资本市场和实体经济而言，亿晶光电的教训在于，比技术路线错误更危险的，是公司治理结构的错误；比市场周期更无情的，是失控的内部人对自己企业的侵蚀。

4.剩余价值何在？

亿晶光电的命运，在净资产转为负值的那一刻起，其实已经基本注定。

等待它的，我觉得极大概率是股票被实施退市风险警示，戴上“*ST”的帽子。但这可能不是这个事情的终点，而是其作为一家公众公司形态存续的、另一种更艰难形态的开始。

作为普通股民，我其实更关注的，是它究竟还有什么价值值得挽救？

在全面注册制深入推进的今天，其“壳资源”的价值已大幅缩水，不再是从前那种稀缺资源。它可能残存的价值，或许仅在于其尚未完全老化的部分生产设备、既有的生产基地，以及可能残存的一些客户渠道与市场准入资质。

对于其他意图快速切入光伏制造业或扩充产能的产业资本而言，以极低代价接收这些现成的资产，或许比从零建设更具时间效率。因此，亿晶光电最现实的出路，很可能是在地方国资或具有产业背景的战略投资者主导下，进行一次彻底的破产重整或司法重组。

这个过程将异常痛苦，通过法律程序剥离百亿投资留下的无效产能和沉重债务，将历史包袱一次性清算，只保留最健康、最有效的部分业务，试图轻装上阵。

然而，这一切的前提都建立在光伏行业必须率先走出本轮深度调整期，实现供需重新平衡和价格理性回归之上。

如果行业寒冬持续，那么任何重组方都将面临“接盘即亏损”的窘境，其重生的窗口期可能非常短暂。

亿晶光电，现在就像一具被冲上岸的标本，突出显示着中国部分制造业企业在过去高速发展周期中积累的“扩张后遗症”。

这种发展模式表现为严重依赖地方政府的土地、税收优惠和银行的信贷支持来驱动产能的几何级数扩张，却相对忽视了核心技术的自主独创与生产运营的极致精细化。

在行业上行、需求旺盛的繁荣期，所有问题都被增长的洪流所掩盖，企业规模膨胀，账面利润可观。然而，一旦行业进入成熟期或下行期，竞争从增量市场转向存量搏杀，比拼的就变成了技术领先性、成本控制力和管理效率。

此时，那些曾被忽视的内功短板便会全面暴露，过去盲目扩张所形成的巨额资产和债务，会瞬间从增长引擎变为吞噬现金流的黑洞。这种“繁荣-扩张-过剩-危机”的循环，在许多资金密集、技术快速迭代的制造业领域反复上演。

与此紧密相关的，是金融市场与实体经济之间一度扭曲的耦合关系。

对于许多类似亿晶光电的企业而言，上市本身曾是其发展的终极跳板。上市公司身份意味着更便捷的融资渠道、更高的社会声誉、以及更强的资源获取能力。

这本应成为企业加大研发、提升竞争力的助推器。

但在现实中，这一身份却常常被异化。控股股东将上市公司股权视为完美的质押品，从金融机构套取大量资金，用于个人或关联方的其他投资，甚至进行高风险投机。当外部环境变化或自身投资失败，股价下跌触及平仓线，或像唯之能源那样用股权为巨额债务担保并爆雷时，金融市场的风险便会通过股权冻结、司法拍卖等渠道，猛烈地反噬实体经济。

上市公司的独立经营和稳定治理遭到破坏，融资能力枯竭，最终与控股股东的困境一同沉没。这种因公司治理失效而引发的金融风险传导，放大了实体企业的危机，加速了其崩溃的进程。

而从宏观上看，亿晶光电的问题，其实是市场机制发挥作用，进行一场不可避免的“供给侧出清”的必然环节。光伏行业经历了数年狂飙突进，阶段性、结构性的产能过剩已成为行业健康发展的最大障碍。

市场的力量，这只“看不见的手”，正在无情地淘汰那些技术落后、成本高昂、管理混乱、财务脆弱的产能和主体。亿晶光电正是被出清的对象之一。

这个过程虽然对个体企业而言是残酷的，但对于整个行业的长期健康发展而言，却是必要且有益的阵痛。

同样，它也警示我们，在做政策的时候，应当避免出于非经济原因对具体濒危企业进行“输血式”救助，那只会拖延调整进程，扭曲市场竞争。着力点，更应放在构建完善的现代化破产保护制度，为产能有序退出提供清晰的法治路径；放在引导产业资本进行整合优化，而非盲目新增低效产能；放在坚定不移地鼓励真正具有颠覆性的技术创新，推动产业向价值链高端攀升。

作者 | 东叔

审校 | 童任

配图/封面来源 | 腾讯新闻图库

编辑出品 | 东针商略