近日，一张在社交平台流传的图表引发市场关注。图中蓝线代表中国A股市场走势，红线则被标注为摩根士丹利基于“基本面五维因子模型”测算的综合基本面表现。两条曲线在近期出现明显分化：股指持续反弹上行，而基本面指标却震荡走弱，背离程度进一步拉大。

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从逻辑上看，这一现象并不难理解。摩根士丹利在多份中国市场策略报告中反复强调，近期A股的回暖，更多源于流动性环境改善、政策预期修复以及风险偏好阶段性回升，而非企业盈利和宏观基本面的同步改善。换言之，这是一次“估值修复先行”的行情，而不是由盈利周期驱动的牛市。

其实在去年10月，就有过类似的报告。当时，投行巨头摩根士丹利（Morgan Stanley）王滢（Laura）发布了一份关于中国股票策略的最新研报：

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这张图是大摩团队自创的“五因素消费者活动Z-Score”，来追踪明晟中国指数（MSCI CHINA）的关系图，可以看见蓝线和红线的差距和背离继续扩大。

简单来说：大摩认为，正是因为全年5%的GDP增长目标“目前看来可以实现”，所以出台更多“有意义的”强刺激政策的可能性反而降低了。

所以具体来看，在大摩跟踪的关键基本面变量中，无论是工业利润、居民部门需求，还是房地产相关指标，整体改善幅度依然有限。与此同时，部分板块和指数已明显反映了较为乐观的政策与增长预期，价格走势自然走在了基本面前面。

不过，这并不意味着摩根士丹利对中国股市持系统性悲观态度。大摩的主流判断是：结构性机会依然存在，尤其是在政策支持明确、产业趋势清晰的方向上。但从整体市场层面看，当前上涨的可持续性，仍有赖于后续基本面数据的实质性修复来验证。