文丨安畅
出品丨大V商业
巴奴火锅冲击上市的节骨眼，海底捞的创始人张勇却宣布回归，重新担任CEO。
事情变得有意思。
杜中兵是张勇的“模仿者”之一。
过去十几年，巴奴最想要做到的事情，就是和海底捞“挂上钩”，无论是服务，还是营销、产品，这也让巴奴被扣上了“碰瓷”海底捞的帽子。
但好处是显而易见的，作为模仿海底捞最像的火锅企业，巴奴近些年也屡屡冲上热搜，获得了不错的关注体量。
但是近些年杜中兵和巴奴的表现，我们发现应了那句“海底捞你学不会”。
“爹味说教”、“上市前分红”、“欠缴员工社保”等事件，让我们看到了尽管巴奴在门头、产品等方面和海底捞足够相似，但是两家企业的精神内核完全不同。
▌1、上市的巴奴，回归的张勇
巴奴正在冲击上市。2025年12月，巴奴更新了招股书，去年6月首次在港交所提交了招股书。
每当说到巴奴，大家首先想到的就是海底捞，这两家以服务见长的火锅品牌，前者被认为是在整个体系上模仿了海底捞。
巴奴和海底捞两家有着“相似之处”。杜中兵创业早期，曾经坦言门店全套学习海底捞。另外，巴奴在门店实行了海底捞式服务，两家还在食材、装修等方面有着相似之处。
2012年，巴奴更换slogan，喊出“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”，由于点明“服务”二字，更是被指碰瓷海底捞。
但是有意思的是，巴奴的创始人杜中兵和海底捞的张勇，两个人在公司的经营上理念完全相同。
大家对海底捞比较熟悉了，过去十几年，这家公司在中国的商业领域备受追捧，除了对顾客端提供超出预期的服务，对公司内部，以及处理危机时都往往能够达到超出预期的效果。
比如海底捞很早之前就实行了类似合伙人的模式，把门店的利润按一定的比例分给店长，是海底捞能够保持门店执行服务标准的内部管理核心。
另外，过去不少的海底捞成功理念中都提到舍得给员工分钱、福利非常好等，也曾经备受关注。
尤其是，海底捞的几次服务危机，都进行了超出预期的处理。
比如说，2017年海底捞北京劲松店和太阳宫门店出现了老鼠，巨大的危机之下，海底捞凭借4小时7条回应，尤其是管理层担责、涉事门店的员工“宽大处理”，化解了此次的危机。
相比之下，巴奴也出现过多次危机，但是处理得不够好。
无论是服务理念，还是对员工的理念，巴奴和海底捞仿佛都是两个对立面。
比如杜中兵之前发布言论，“月薪低于5000不要吃巴奴，哪怕吃个麻辣烫”，引发广泛的讨论，杜中兵后来解释是劝年轻人理性消费。
此外，随着巴奴上市，更多的信息引发了广泛的关注。
比如，在提交招股书申请的几个月前，巴奴于2025年1月向股东派发7000万元股息，占当年1.23亿元净利润的56.9%。按持股比例计算，控股股东杜中兵家族一次性入账超过5800万元。
另外，巴奴还出现了欠缴员工社保及公积金的现象。2022年、2023年、2024年以及2025前九个月，其欠缴的金额分别约为160万、120万、70万及50万。
▌2、以海底捞为对标，如何估值巴奴？
当巴奴走向资本市场，市场对巴奴如何定价的问题，海底捞也将成为重要的参考标的。
我们开看巴奴的业绩，发现这个声量很大的品质火锅品牌，销售业绩并不好。
首先是营收。
据巴奴招股书数据，2022年到2025年前9个月，巴奴的收入分别为14.33亿元、21.11亿元、23.07亿元和20.77亿元，巴奴的增长率分别为47.3%、9.3%和24.5%。
（巴奴业绩情况，图自招股书）
和海底捞相比，二者的差距很大。
海底捞的财报数据显示，2022年营收为347.4亿元，2023年营收为414.5亿元，2024年为427.6亿元，增长率分别为19.3%和3.1%。
其次是利润。
巴奴2022年到2025年前9个月利润分别为-519.0万元、1.02亿元、1.23亿元和1.56元，相比之下海底捞2024年的利润为47亿元。
这就出现了一个非常有意思的现象，大家可能觉得海底捞门店多，规模大，所以营收和利润都比巴奴更高。
但实际上不是的。我们以2024年的数据为例来计算。
海底捞的门店数量在2024年底为1368家，而巴奴为144家，海底捞门店数量是巴奴的9.5倍。
海底捞的营收2024年是巴奴的18.5倍，利润是巴奴的38.2倍。
而且，巴奴将自身的定位为品质火锅，顾客的人均消费为142元，高于海底捞的97.5元的人均消费水平。但是海底捞的翻台率为4.1次/天，巴奴为3.2次/天。
弗若斯特沙利文的数据显示，巴奴占全国火锅市场份额为0.4%，而排名第一的火锅品牌占比为6.7%，该火锅品牌指向海底捞。
这些数据都给市场出了个难题，如何给巴奴估值定价。
以海底捞当前870亿港元的市值对基准。
如果按照市销率，那么巴奴的估值可能就在47亿港元左右；
如果按照市盈率，那么估值可能不到23亿港元，即便排除巴奴的前期投入较多、未规模化导致的折旧和摊销、税收、财务成本，按照银行为资产评估常用的EBITDA（息税折旧摊销前利润）数据来进行比对，海底捞2024年为94.57亿元，巴奴为4.28亿元，二者同样相差22倍左右。
（巴奴业绩情况，图自招股书）
另外，巴奴有3308名兼职员工和5818名外包员工，这部分的费用在巴奴2024年为3.59亿元（外包人均成本3.9万元，注意，外包的成本和外包员工的收入并不画等号），如果巴奴想要维持海底捞的平均员工水平（人均年薪酬10万元，当然这几乎是不可能的），粗略测算大概需要6亿元左右。
那巴奴直接就亏了。
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