作者丨汗青
出品丨鳌头财经
近日，未来穿戴健康科技股份有限公司（下称：SKG未来健康）向港交所提交招股书，其中一组数据令人玩味：截至2025年前9个月，SKG未来健康宣派股息1.99亿元，而同期的净利润仅为1.06亿元，派发的股息是同期净利润的1.87倍。
与高额分红形成反差的是，SKG未来健康的计息银行借款从2022年底的17.3万元，激增至2025年第三季度末的1.8亿元，借款用途则是“为营运资金及支持业务扩张提供资金”。
值得注意的是，SKG未来健康创始人刘杰和其夫人控制着公司近86%的股份，以此计算，1.99亿元的“突击分红”中有约1.71亿元流向了刘杰夫妇的腰包。
突击分红的做法引发了外界对其转嫁财务风险及内部治理的质疑，与SKG所属同一赛道，且早于其上市的倍轻松已经展示了内部治理失控所带来的恶果。
2025年12月底，倍轻松创始人马学军因涉嫌信息披露违法违规被立案调查，在此之前，倍轻松还多次因往来款、内部控制等问题收到监管问询函。
除了创始人通过“财技”套利，这两家按摩仪企业还有“重营销、轻研发”等诸多相似之处，还未成功上市的SKG未来健康，已经和倍轻松踏入同一条河流。
借款激增千倍 名为补血营运？实为分红“填坑”
这不是SKG未来健康第一次谋求登陆资本市场。
2022年6月，SKG未来健康启动创业板上市计划，一年之后撤回了申请；2024年初SKG未来健康转战北交所，到了2025年7月再度撤回；2025年12月，又向港交所递交了招股书。
这不是SKG未来健康第一次在IPO关键阶段大额分红。
鳌头财经发现，在2020年和2021年，SKG未来健康分别分红1.55亿元和1.6亿元，彼时的刘杰夫妇直接及间接控制的公司股份占比为93.05%，合计3.15亿元的分红中约2.93亿元由刘杰夫妇取得；2022年和2023年，SKG未来健康又分别宣派股息5000万元和3000万元，所有分红也都于当年支付。
不同的是，彼时的SKG未来健康尚未大额借款补充运营资金。招股书显示，2022年至2025年前三个季度，SKG未来健康的计息银行借款分别为17.3万元，1266万元、7004万元和1.8亿元。
在招股书中，SKG未来健康明确提及“银行借款截至2025年9月30日及2025年10月31日有所增加，主要是为营运资金及支付业务扩张提供资金”。巧合的是，其在招股书同样提到“截至2025年9月30日止9个月，向权益股东选派股息1.99亿元，并已于2025年9月及10月支付”。
大额分红往往传递出一个信号：公司决策者认为当下是现金回报的最佳节点，甚至优于公司未来发展。“举债扩张”也传递出一个信号：公司仍需要资金发展，但选择通过债务方式而非动用留存利润。
两个信号同时出现，意味着SKG未来健康用借款替代了本可以用于发展的留存收益，并将收益以现金形式返还给了股东。
“对于私人公司而言，这样的财务操作无可厚非，可归结为股东自治问题，对于谋求上市的公众公司而言，是治理结构的问题。”行业分析人士向鳌头财经表示，“尤其是这一操作中最大的受益人为大股东，这实际上是将财务风险转嫁给了上市后的公众投资者。”
利用公司上市“套利”的不止SKG未来健康，鳌头财经查询历史资料发现，倍轻松自上市以来，创始人马学军多次通过员工借款、关联公司、违规担保等方式占用上市公司资金。
就在被立案调查前一个月，马学军以自身资金需求为理由，减持了255.26万股，合计套现约6470.79万元。
核心产品下滑 增长依赖营销
刘杰夫妇的算盘打得很清楚，通过银行借款和IPO募资拓展业务，如果成功找到第二增长曲线皆大欢喜，即便找不到，钱财也早已落袋为安。
事实上，SKG未来健康近几年的财务状况并不乐观。招股书显示，2022年至2025年前三季度，其营收分别为9.04亿元、10.46亿元、10.45亿元和8.78亿元，同期的净利润则分别为1.19亿元、1.26亿元、1.35亿元和1.06亿元。
可以看出，在营收和净利润规模上，SKG未来健康面临着见顶的压力，这源于其对过往商业路径的依赖。
首先是品类依赖，SKG未来健康营收主要来源于肩颈按摩仪等产品，公司将其归为智能舒缓穿戴设备业务，报告期内，该业务的营收分别为7.58亿元、8.88亿元、8.55亿元和6.3亿元，同期的总营收占比则分别为84.4%、85.3%、82.4%和72.5%。
2024年该业务已经出现了营收同比下滑的情况，到了2025年前三季度，该业务营收尽管同比微增了0.2%，其中总营收占比常年在50%左右的核心产品肩颈舒缓穿戴设备营收同比下滑了1.85%来到3.85亿元，拖累了整体业绩。
“当核心产品增长停滞时，品牌方通常面临两种选择，要么加大研发投入，开拓第二增长曲线，要么加大营销投入，深挖现有市场，提升运营效率。”行业观察人士向鳌头财经表示。
“营销依赖”的惯性让SKG未来健康选择后者。2022年至2025年前三季度，其销售及营销开支分别为1.64亿元、2.15亿元、2.25亿元和1.98亿元，同期的总营收占比分别为18.2%、20.6%、21.6%和22.6%，双双走高。
与之形成鲜明对比的是，同一时期内其研发费用分别为8216万元、9550万元、7917万元和5812万元，总营收占比分别为9.1%、9.1%、7.6%和6.6%。
“费用端的变化显示出是一家‘运营驱动’而非‘创新驱动’的公司，这也是众多消费品牌的选择，在已经验证的市场中通过提高营销效率获得确定收益，可能比投入具有不确定性的研发更‘经济’。”前述行业观察人士向鳌头财经分析道，“但问题在于当营销投入达到边际效应拐点，增长又将来自何处？”
事实上，SKG未来健康的做法与倍轻松如出一辙，只不过倍轻松更甚。历史财报显示，2021年至2024年，倍轻松销售费用的总营收占比分别为40.75%、53.84%、53.94%和50.16%；研发费用的总营收占比则分别为3.97%、6.40%、4.59%和5.38%。
回到SKG未来健康，营销费用逐年升高，总营收却陷入滞涨，似乎说明其已经到了业绩拐点，倍轻松的历史财务业绩同样为SKG“打了样”。
在2021年上市之前，倍轻松营收、净利润连续3年同比增长，但上市之后便来到业绩拐点，2022年至2025年前三季度，倍轻松营收分别为8.96亿元、12.75亿元、10.85亿元和5.52亿元；净利润分别为-1.24亿元、-5086万元、1025万元和-6562万元。
上市不能解决商业路径问题，只会放大商业路径的特征，SKG未来健康当下面临的真正问题，或许不是如何通过上市审核、不是回答“突击分红操作是否合规”，而是怎样才能不走倍轻松的老路。
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