来源 · 赢商网（ID：winshang）
作者 · 哎呦薇
图片来源 · 视觉中国
作为观测实体商业的“真实窗口”，2025年第四季度上市消费REITs的定期报告，为市场提供了透视行业趋势的可靠数据截面。
赢商研究中心全面整理经营指标，已披露的12只产品经营数据显示（分析样本共11只，剔除2025年上市12只消费基础设施REITs中的农贸市场类产品），行业整体出租率坚守95%以上高位，但内部分化格局加剧：有标杆项目出租率逼近满租、租金单价领跑，而部分项目收入指标出现下滑。市场正从统一的资产价值重估，快速转向以品牌调改、场景创新为核心的“运营能力”比拼，标志着行业竞争进入深水区。
01.
项目经营全景：
韧性与分化并存
截至2025年底，已上市的12只消费REITs提供了覆盖全年的经营数据（分析样本共11只，剔除2025年上市12只消费基础设施REITs中的农贸市场类产品），为深入分析其运营实质提供了可能。整体而言，市场展现出强大的经营韧性，但内部分化已然显现，运营能力的差异正成为项目价值的分水岭。
核心指标综合对比：
整体高景气下的结构性分化
从11只消费REITs的核心指标横向对比来看，消费REITs底层资产在2025年保持了高度的稳定性与增长性，但内部分化态势明显。
从财务指标表现看，消费REITs财务表现呈现“头部稳健增长、部分项目增速承压”的分化格局，华夏华润、华夏金茂、华安百联等项目凭借优质资产与高效运营保持稳定增长，而中金印力、嘉实物美等项目收入、EBITDA出现小幅下滑，但整体现金流生成能力依然强劲。
从经营指标表现（租金、出租率）来看，出租率方面，整体维持95%以上高位，青岛万象城（99.09%）、长沙金茂览秀城（99.20%）、佛山映月湖环宇城（99.27%）、宁波杉井奥特莱斯广场（100.00%）等项目接近满租，彰显资产优质性与运营实力；部分项目受改造或市场竞争影响出现小幅波动，如嘉实物美全年出租率同比下降0.83%，武汉首创奥特莱斯同比下降0.28%，全年呈现“改造期波动-年末回升”特征，长沙金茂览秀城、青岛万象城、济南首创奥特莱斯2025Q4出租率分别达99.20%、99.09%、99.04%，创全年新高（济南首创奥特莱斯创开业新高）。
消费REITs底层资产出租率整体保持高位稳定，改造与市场竞争仅对部分项目造成短期影响，多数项目通过运营调整实现出租率回升，资产抗风险能力较强。
租金水平方面，整体表现为稳中有升。核心商圈高端项目溢价显著，青岛万象城租金单价达436.44元/㎡/月，成都大悦城377.29元/㎡/月，而区域型项目如济南领秀城贵和购物中心为123.28元/㎡/月，价差反映了城市能级、商圈位置与项目定位的差异。全年租金呈现“Q2短期波动下滑，Q3、Q4稳步回调回升”特征，核心受季度特性（Q3假期与活动密度显著高于Q2）驱动的客流增长，叠加品牌调整优化的协同影响。
租金单价与项目能级、区位高度相关，核心商圈高端项目具备持续溢价能力，运营活动与品牌优化成为租金短期冲高的关键驱动因素，整体租金水平保持稳健增长态势。
运营举措深度对比：
从“空间租赁”到“价值共创”的革命
行业已进入“运营为王”时代，各项目围绕品牌焕新、场景创新、会员深耕三大维度，实现从“收租方”到“消费内容组织者”的转型。以下结合重点项目的运营实践，具体分析租金单价与出租率变动的核心成因。
项目出租率与租金变动核心受两大因素直接驱动：
一是品牌调整，首店引入与低效品牌汰换短期影响出租率，店铺培育期租金优惠拉低租金水平，长期则推动租金上涨。具体举措表现为强化热门品类引入，聚焦户外运动（Salomon、始祖鸟）、高端美妆（BobbiBrown）、潮流零售等；发力首店经济，青岛万象城2025Q3引入63家品牌，含ON青岛首店、tea'stone山东首店等；优化主力店配置，成都大悦城将原有超市调整为盒马鲜生，开业三日销售达230万元，带动整体业绩提升。
二是空间改造，改造期间占用铺位导致出租率下滑，改造后空间价值提升带动租金回升。具体举措表现为场景创新与内容运营打造情感价值链接，中金印力REIT举办鹿晗“星愿季”快闪、中医市集（单日接诊1800人），武汉首创奥特莱斯推出“夏日恐龙展”“荧光夜跑”；推进空间场景化改造，青岛万象城新增“天空滑板公园”，长沙金茂览秀城打造夜经济圈与“晚风集”外街，杭州西溪印象城开拓户外功能性空间；深耕圈层文化，成都大悦城、杭州西溪印象城通过举办动漫节、宠物生活节、国风演艺等活动，精准构建专属社群，提升客户黏性。
整体来看，各项目基于定位差异形成了适配性运营路径：城市级标杆（如青岛万象城）瞄准全客层与高端需求，以首店经济与场景改造提升溢价；区域型项目（如长沙金茂览秀城）深耕3公里内客群，靠社群运营与精准活动激活消费；奥莱类项目（如济南首创奥特莱斯）以“名品+折扣”为核心，通过节点营销与品牌扩铺拉动客流；社区商业聚焦民生刚需，以稳定性运营保障基础收益。
客流表现与规律：
活力监测的 “晴雨表”
横向对比各项目客流表现与市场整体水平，呈现出“头部集聚、梯队分化”的特征，S级高成熟 项目与核心商圈项目稳居城市头部，区域型与奥莱类项目保持稳定客流。龙头项目如青岛万象城日均客流近7.7万，远超全市均值，且全年同比增速多在15%-30%之间；而部 分项目如武汉首创奥莱，日均客流约1.4万，在全市排名中游，增长相对平稳。
数据来源：赢商大数据
纵向拆解各项目2025年分月客流走势，可发现清晰的季节性规律和运营驱动痕迹。
头部项目（S级）以上海百联又一城、青岛万象城为代表，受节假日驱动呈现“强波动”特征，客流在春节、暑期、国庆等节点冲高，淡季则明显回落，周期性显著；
奥莱类项目济南、武汉等奥特莱斯项目的客流高峰高度集中于2月春节旺季，其余月份波动平缓，对春节消费的依赖度较高；
中腰部项目长沙金茂览秀城、佛山映月湖环宇城等B级项目，全年客流波动幅度最小，旺季无暴涨、淡季无暴跌，受节假日带动较弱，更依赖日常消费支撑。
区域与项目基础特征：
核心聚焦与梯度延伸
从区域分布看，消费REITs项目布局呈现“核心聚焦、梯度延伸”特征。首批布局精准锚定上海、成都等商业一线及长沙、杭州等新一线城市，约77%的项目集中于此，依托高能级城市的消费升级红利支撑起稳定运营。2025年新增项目向济南、佛山等商业二线城市延伸，让整体布局更趋均衡，既巩固了核心市场优势，也挖掘了潜力区域的增长空间。
从底层资产项目特征看，消费REITs的资产以成熟商业体为主，购物中心为核心主力，搭配奥特莱斯类型。
项目规模差异明显，购物中心面积多集中在10-30万㎡，奥特莱斯则约8-9万㎡，且开业时间跨度广，覆盖2005至2020年的成熟与新兴项目。
项目定位以中档、中高档为主流，运营等级多为A、B级区域型商业体；项目业态聚焦大众消费场景，涵盖综合型（全场景）、零售型（奥莱为主）及少量餐饮型，精准匹配大众消费需求。
02.
宏观市场与未来展望：
制度护航、机遇与风险并存
政策演进：
从试点探索到体系化建设，制度红利持续释放
消费基础设施REITs的推出，经历了从“破冰”到“扩容”再到“体系化”的三步走。2024年首批产品上市，全年落地7只涵盖购物中心、奥莱等业态的产品，实现消费资产登陆资本市场的“破冰”；2025年市场加速扩容，新增5只产品并纳入农贸市场、外资商业等新业态，资产结构更趋多元。
2025年底，证监会发布商业不动产投资信托基金试点相关规则并正式实施，构建起“1+3+N”专项制度体系（以1份商业不动产REITs试点纲领性公告为统领、3份审核注册与信息披露核心配套文件为支撑、N份交易所与行业协会细则为补充全链条监管规则体系）。这一里程碑事件标志着公募REITs市场进入基础设施与消费两类REITs并行发展的新阶段，消费REITs也由此从市场“探路者”升级为行业“主力军”。
市场动态：
规模快速扩张，扩募打开成长天花板
2025年，消费基础设施REITs驶入发展快车道，市场扩容与结构升级同步推进，资本关注度居高不下。
扩容节奏方面实现规模与增速双高。全年新增5只产品，截至2025年累计上市12只，发行规模合计302.57亿元，较2024年末增长53%。华夏华润商业REIT提交扩募申请，拟购入苏州昆山万象汇，打造出首单可复制的扩募范本。
结构特征方面完成资产与区域双维拓展。资产版图拓宽从传统核心商圈购物中心，延伸至奥特莱斯、社区商业、农贸市场及凯德系外资背景资产，形成“核心资产+细分赛道”的多元布局；区域分布更趋均衡，存量项目锚定北上一线，新增项目则覆盖长沙、宁波商业准一线城市及济南、佛山商业二线城市。
潜在风险点：
高韧性下的潜在暗流
尽管消费基础设施REITs在2024-2025年展现了强大的经营韧性，但其底层资产的商业属性决定了其面临的风险与基础设施REITs有本质不同。当前风险主要集中于宏观、经营两个层面。
在宏观层面，消费基础设施REITs的现金流与宏观经济周期、居民消费意愿深度绑定，这是它区别于基建REITs的核心特点；一旦经济增速放缓或消费信心不足，底层项目的客流与销售额将直接承压。
而在经营层面，风险则体现在两方面：一是运营能力分化风险，当前上市资产虽属优质，但长期来看，运营团队在品牌整合、内容创意、数字化运营等能力上的差距，会导致项目表现逐渐分化，进而影响租金增长与资产增值；二是市场竞争与客源分流风险，同一城市内新商业项目的落地开业、现有竞品的调改升级，均可能导致客源分流，例如2025年9月武汉杉杉奥特莱斯广场的全新开业，以及成都市武侯区尚品奥莱广场（前身为武侯万达广场）的改造升级，已对武汉首创奥特莱斯、成都大悦城等周边项目形成直接竞争压力。
未来展望：
从规模扩张到价值深化的演进
展望2026年及未来，中国消费基础设施REITs市场将在克服挑战中进化，发展路径将从初期的“资产上市驱动规模扩张”，全面转向“运营能力驱动价值深化”。
随着商业不动产REITs试点落地，2026年及以后，消费基础设施REITs市场规模扩张将进入快车道。更多持有优质商业资产的央企、地方国企及优质民企将启动发行工作，为市场注入增量动力；资产类型将突破现有购物中心的核心边界，进一步拓展至优质办公楼、酒店等多元业态，显著提升市场的深度与广度。同时，扩募成为现有REITs平台价值增长的关键路径，通过向原始权益人收购成熟资产，既能快速做大管理规模、增强抗风险能力，也为市场整体扩容提供了可持续的发展模式。
在规模稳步扩张的基础上，市场发展逻辑将全面转向“运营能力驱动价值深化”。资本市场对运营管理能力的识别与定价能力持续提升，优质运营团队的核心价值愈发凸显。那些能够持续实现客流、销售、租金三维度同步增长，且具备新资产孵化、整合能力的运营主体，其管理的REITs将凭借扎实的经营韧性与增长潜力，获得显著的估值溢价。这一转变标志着市场竞争从“资产端比拼”迈入“运营端较量”，运营能力成为决定REITs长期价值的核心变量。
中国消费基础设施REITs在政策与市场的双重驱动下，已成功启航并展现出良好的初步稳定性。其未来发展轨迹，将紧密交织于中国消费市场的演进与资本市场的深化进程之中。对于投资者而言，在关注底层资产区位、规模等硬性指标的同时，更需深度甄别其背后运营团队的"软实力"包括品牌整合能力、场景创新能力、会员运营能力等，这将是决定长期回报差异的核心所在。随着制套体系不断完善、运营能力持续升级，消费基础设施REITs有望成为中国资本市汤与消费市场协同发展的重要纽带。
■赢商研究中心成熟的研究经验
赢商研究中心的研究范围已覆盖一级市场投研、二级市场的权益投资、REITs等偏固收类投资。基于赢商分布在28个城市的团队，已完成覆盖中国头部城市的商业线下调研，如上海、北京、深圳、广州、杭州、长沙、武汉、西安、苏州、南京、大连、济南、青岛等城市。尤其针对公募REITs底层资产，均由在地专家形成独家核心的调研成果。
目前，赢商研究中心已为公募基金、私募基金、资产管理公司、不动产公司、保险机构、信托机构、券商自营、券商研究所、海外对冲基金等客户提供服务。
对以上数据及分析服务感兴趣的金融机构，请扫以下二维码联系赢商研究中心（请注明机构、名字）。
Hot video
热门视频
欢迎联系小编：winshangxb
热门跟贴