文丨安畅
出品丨大V商业
三元股份十年来，首次录得年度亏损。
三元股份近期公开了2025年的业绩预告。其中引人注目的是，由于参股公司法国HCo（HCo France S.A.S.）2025年度计提减值，三元股份长期股权投资大幅减少，年度实现归属于母公司所有者的净利润预计为-3.56亿元至-1.78亿元。
剔除HCo计提影响后，三元股份预计年度实现归属于母公司所有者的净利润2.6亿元至3.18亿元，扣非后为2.4亿元至2.98亿元。
（三元近十年利润情况，数据自东方财富）
▌1、法国HCo坑了三元
实际上，三元已经保持了连续十年的盈利，2016年到2024年三元股份净利润最低为2206万元，最高为2.99亿元。
2025年第三季度，三元股份归属于上市公司股东净利润达到5314万元，前三季度总计为2.36亿元，相比去年增幅为124.8%。
2025年度法国HCo（HCo France S.A.S.）计提减值，导致三元股份录得亏损，剔除此影响归属于母公司所有者的净利润为2.6亿元到3.18亿元，以此计算HCo的减值额度为4.96亿元到6.16亿元。
财报中提到，减值计提主要是市场需求下滑、外部竞争加剧等不利因素影响。
HCo由三元股份在2018年入股，通过卢森堡公司持股，比例为49%，三元按照权益法计算HCo的投资收益，2024年HCo为三元贡献2979.52万元。
2024年三元通过增资方式为其提供了不超过2500万欧元，以解决HCo置换并购贷款以及利息等资金需求。
HCo即三元参股法国St Hubert的合资公司，St Hubert的产品为植物基，包括植物型涂抹酱、植物酸奶、植物饮料等。
2019年，法国St Hubert进入中国市场，产品包括St Hubert圣悠活系列植物基酸奶。
对于三元股份自身，也存在经营问题。
2021年营收达到88.5亿元之后，近四年的营收都在下滑。
业绩预告中提到，2025年三元股份营收63.5亿元，该数据较2024年再次下滑，2024年营收70亿元较2023年的78.6亿元下降10.73%，2023年又比2022年的80亿元下降1.7%。
（三元近十年营收变化，数据自东方财富）
▌2、北京市场下滑
三元作为北京地区性乳企，过去的优势也在鲜奶业务上，比如送奶到户、学生奶等业务上占据“地利”。
凯度数据显示，截至2025年末三元液奶在北京市场份额稳居第一；同时，低温鲜奶北京市场占有率超过50%且持续增长，亦在北京市场份额稳居第一。
北京市场也受到了鲜奶全国化的冲击。2024年三元股份北京市场营收34.4亿元较去年下滑28.79%，北京以外地区营收34.4亿元增长20.19%。
这意味着北京地区2024年少卖了13.9亿元，而北京外地区只多卖了5.8亿元。
我们可以看下三元近7年来的北京地区销售情况，2018到2023年北京地区的销售额分别是35.5亿元、40亿元、38.4亿元、43.9亿元、48.3亿元、48.1亿元，到了2024年直线下滑到了34.4亿元。
（三元2018年到2024年分地区和渠道的销售情况，数据来自于各年财报）
但是近两年鲜奶成为各大乳企的竞争品类，通过即时零售、新零售渠道，蒙牛、伊利、君乐宝等都推出鲜奶品牌，成为鲜奶市场排名靠前的品牌。
值得注意的是，2025年6月三元发布公告，宣布陈海峰接替唐宏担任三元总经理。80后的陈海峰接任时为41岁，此前履历包括宝洁、强生、飞鹤和京东。
2025年初，三元提出“聚焦北京、聚焦低温”的战略，并在此后推出了三元北京鲜牛奶和三元北京酸奶两款单品，陈海峰正是这一战略的关键执行者。
▌3、主业萎靡，副业赚钱
有意思的是，业绩预告里提到，剔除对HCo的减值影响，三元股份2025年净利润2.6亿元至3.18亿元，扣非后为2.4亿元至2.98亿元。
这一利润对2024年极大增长。
2024年利润总额为8218万元，归属于母公司所有者的净利润5481万，扣非后2982万元。
为何三元股份在营收减少的情况下，2025年实现了净利润的大幅增长？这其中主要来自三点。
第一是投资收益。
2025年前三季度投资收益为2.71亿元，2024年前三季度为2.34亿元，按照前三个季度来看能够增加3500万，全年估计能够增加4000-5000万。
其中主要是对联营公司和合营企业的投资收益，半年报中记录了更具体的数字，其中北京麦当劳上半年投资收益1.65亿元，HCo投资收益1167万元。
（三元投资收益情况，数据来自于2025年H1才财报）
有意思的是，2025年度三元股份计算剔除HCo减值计提带来的影响将实现大幅盈利，但是上半年来自HCo的投资收益依然在利润表里。
第二是非经常性收入。
2025年12月三元股份公告，向股东首农集团转让子公司三元德宏10%，折价2685万元。
虽然总价并不高，但是考虑到2024年三元股份扣非后净利润也就是2982万，此次转让的金额对其利润影响较大。
第三是成本和费用减少。
2025年前三季度，三元股份销售费用从去年同期9.64亿元下降到8.18亿元，下降1.46亿元，按比例全年预计减少1.8亿元。研发费用前三季度下降2400万，全年预计下降3200万。
综上，2024年全年收益增长叠加费用降低，全年净利润增长差不多就在2.8亿左右。
值得一提的是，在过去一年原奶价格下滑的行情下，三元股份前三季度营业成本占营收的比例达到77.3%，比2024年同期的76%还提高了1.3个百分点，背靠首农的奶源，为何成本还更高了？
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