2026年的春天,对招商蛇口的投资者来说,来得格外寒冷。
3月16日晚间,这家头顶央企光环的地产巨头发布了年度业绩公告。一份远低于市场预期的低迷成绩单,让资本市场的信心再度承压。公告显示,公司全年实现营收1547.28亿元,同比下滑13.53%;归母净利润10.24亿元,同比暴跌74.65%;加权净资产收益率从3.36%跌至0.73%,创下了近年来的新低。
更让人不安的是第四季度的表现:单季度营收650亿元创全年最高,却净亏损14.7亿元。一个季度亏掉全年利润的1.5倍,这种诡异的数据组合,揭示的绝不仅仅是季节性波动那么简单。
■营收失速
招商蛇口的主业是住宅开发,辅以资产运营和物业服务,其中开发业务营收占比长期处于主导地位。2025年,公司实现签约销售面积716.12万平方米,签约销售金额1960.09亿元,同比分别下降23.59%、10.62%。这个数字背后,是房地产行业整体收缩的大背景。
从年报披露的数据来看,招商蛇口的房地产开发业务毛利率正在经历一轮明显的下行周期。2025年,该业务毛利率为15.33%,同比下降0.25个百分点,并低于上半年的16.27%。
毛利率下行的核心原因在于,2017-2020年行业高景气周期内,招商蛇口积累了部分高价土地储备,这些项目在当前房价平稳运行、去化压力加大的市场环境下变现,利润空间被持续压缩。加之行业整体去化节奏放缓,部分早年拿地项目开盘后面临去化难题,进一步拖累了整体盈利表现。
分季度来看,招商蛇口的营收呈现典型的“前低后高”走势,与房地产项目年末集中结算的行业特性高度契合:第一季度营收204.48亿元,第二季度310.37亿元,第三季度382.81亿元,第四季度650亿元,其中第四季度营收占全年比重达42%。
但不同于往年“旺季补涨”的态势,2025年第四季度的高营收并未带来对应利润,反而出现大额亏损,这种“旺季不旺”的现象,凸显出公司面临的结构性压力已远超单纯的行业周期性波动。
■利润暴跌的真相
10.24亿元的归母净利润,乍一看似乎仍能维持盈利体面,但深入拆解年报可见,利润质量的恶化程度远超表面数字。
首先,扣非归母净利润大幅缩水。2025年招商蛇口扣非归母净利润仅为1.69亿元,同比大跌93.10%,这意味着若剔除8.55亿元的非经常性损益,公司主营业务几乎处于盈亏平衡边缘。这部分非经常性损益主要由公允价值变动收益5.17亿元、政府补贴0.87亿元、处置资产收益0.49亿元及债务重组损益-0.38亿元构成,均属于“一次性”收益,无法反映公司核心业务的真实盈利能力。
其次,投资收益大幅收缩成为利润下滑的重要推手。房地产企业的投资收益主要来源于联营、合营项目的分红及股权处置,这曾是招商蛇口的重要利润补充。但2025年,受行业整体收缩影响,联营、合营项目盈利下滑,股权处置机会减少,导致公司投资收益同比大幅下降,全年仅为7.08亿元,远低于2024年同期的38.92亿元。
现金流与净资产的变化更凸显经营压力。2025年,公司经营活动现金流净额从2024年的319.64亿元骤降至96.93亿元,降幅达69.67%,反映出公司销售回款能力急剧恶化,房子卖出去但资金收不回,成为比利润下滑更危险的信号。
值得注意的是,2025年末,招商蛇口总资产为8354亿元,同比下降2.89%,连续两年下滑,较2023年末的9085亿元缩水超730亿元,显示公司正经历实质性缩表过程。其中,归属于母公司股东权益合计976.52亿元,同比下降12.03%,同样已经是连续两年下滑。家底在变薄,这对一家央企来说,绝不是什么好兆头。
■第四季度之谜
而招商蛇口于2025年第四季度单季净亏损14.7亿元,这种“大洗澡”的做账手法,在A股市场并不罕见,但出现在一家央企身上,仍引发市场广泛关注。
一方面,库存项目减值集中计提。2025年房地产市场持续低迷,部分早年高价获取的土地储备及存量项目面临价值重估,公司在第四季度集中计提存货跌价准备,全年资产减值准备计提共计42.70亿元,直接导致归母净利润减少29.18亿元。
另一方面,结算节奏出现调整,部分原本计划在2025年确认收入的项目,因结算条件未达标被推迟至2026年,导致第四季度营收高企但利润偏低。
更值得警惕的是,第四季度650亿元的高营收与14.7亿元的净亏损形成鲜明对比,侧面反映出当期结算项目的毛利率处于低位,甚至接近盈亏平衡点,“卖得越多、亏得越多”的尴尬局面,凸显出公司盈利模式的深层危机。
无论何种原因,第四季度的异常表现都说明,招商蛇口的利润调节空间已非常有限,其面临的不仅是行业周期下行的压力,更是核心业务盈利能力的持续弱化。
■央企的困境
作为招商局集团旗下的核心地产平台,招商蛇口拥有融资渠道畅通、信用评级优良的优势,“三道红线”始终处于绿档,2025年剔除预收账款的资产负债率64.17%、净负债率72.46%、现金短债比1.19,财务结构相对稳健。在民营房企相继爆雷的背景下,市场曾寄望于以招商蛇口为代表的央企,成为房地产行业的“定海神针”。
但2025年的成绩单证明,央企也无法脱离行业周期的束缚。
招商局集团能提供的融资便利和信用背书,无法改变房地产行业“供大于求”的供需格局:房子卖不掉,央企同样面临库存积压;房价平稳运行,央企同样承受资产减值压力;市场信心不足,央企同样面临销售回款困难。2025年,招商蛇口签约销售金额1960.09亿元,同比下降10.62%,虽优于行业平均水平,但仍未能摆脱下滑态势。
更关键的是,央企的身份既是优势,也是枷锁。规模不能过小,否则难以承担央企的社会责任;人员不能随意裁剪,否则影响社会稳定;项目不能轻易停工,否则损害购房者利益。这些约束条件,使得招商蛇口的转型灵活性远不如部分民营房企。
在2025年年报中,招商蛇口提出着力推进“三个转变”战略,从开发为主向开发与经营并重转变、从重资产为主向轻重资产结合转变、从同质化竞争向差异化发展转变,方向明确但执行难度极大。央企决策链条长、激励机制相对薄弱的特性,让其在行业下行期的转型之路充满挑战。
■转型之难
近年来,招商蛇口一直强调“开发+运营+服务”的轻资产转型,意图摆脱对住宅开发业务的依赖,这一战略在2025年的实践中取得了部分进展,但整体仍未达到预期。
资产运营业务是转型的核心方向之一,涵盖购物中心、产业办公、公寓酒店等持有型物业。2025年,招商蛇口管理范围内持有物业全口径收入76.3亿元,同比上涨2.2%;其中,管理范围内的集中商业在营项目 54 个,在营面积约 340 万平方米,但并未披露具体项目经营业绩,因而外界难以洞悉集中商业的发展成效。
物业服务业务本被寄望于成为“第二增长曲线”,旗下招商积余2025年实现营业收入192.73亿元,同比增长12.23%;归母净利润6.55亿元,同比却下降22.12%。这主要由于招商积余所属衡阳中航项目一次性减少归母净利润2.56亿元,剔除此影响因素后,归母净利润同比增长8.30%,表现仍总体稳健。
代建业务作为近两年的热门赛道,招商蛇口虽有布局,但行业结构性分化明显,头部企业扩张意愿强烈,竞争日趋激烈。代建业务本质上利润率偏低,属于“薄利走量”的“苦力活”,2025年公司新增代建项目80个,新签约面积1139万平方米,新增合同收入仅超过8亿元,短期内难以成为核心盈利增长点。
目前,三条新业务线条均处于培育期,没有一条能在短期内扛起增长大旗。而行业出清仍在持续:第一轮倒下的是恒大、碧桂园、融创等民营房企;第二轮中,万科、绿地等具有国资背景的企业也陷入流动性危机。招商蛇口虽未出现生存危机,但也绝非“安全岛”,同样面临行业出清的压力。
■尾声
招商蛇口的2025年,是一份写满“失速”的成绩单。
营收下滑13%、利润暴跌75%、Q4离奇亏损14.7亿,这些数字放在任何一家房企身上都是灾难。央企的身份光环,没有挡住行业的寒意。
但客观地说,招商蛇口还没有到山穷水尽的地步。净资产还有976亿元,总资产超过8350亿元,“三道红线”持续绿档,融资渠道仍然畅通,短期内没有生存危机。
问题是,这种"活着"的状态能维持多久?主业持续萎缩、新业务还在培育、盈利能力在恶化,这些问题不会因为央企身份就自动解决。市场留给招商蛇口的时间,可能比想象中更紧迫。
对于投资者而言,招商蛇口不再是那个“稳中有进”的优等生。它需要证明自己还能找到新的增长点,否则估值可能继续承压。
毕竟,在房地产这个行当里,没有谁能够永远安全。不管你是民营还是央企,最终都要接受市场的检验。
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