存单利率会下破1.5%吗？ | 流动性|农商行|利差|国债|央行|存款利率

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘要

1、复盘：税期资金超季节性平稳

本周迎来税期，公开市场投放不及季节性，资金依然持稳，税期、北交所打新均未明显撼动银行间资金利率，隔夜资金低位波动，7天资金下行幅度超2BP。同业存单在同业存款利率调降预期下，买入力量较强或支撑存单利率继续下破新低。

2、聚焦：存单利率会继续下行吗？

过去两周，存单一二级收益率快速下行，原因在于：同业存款利率调降的预期或带动部分机构转向更具性价比的存单或短债，这与2024年末非银同业存款自律新规落地后，非银配置力量较强带动存单利率下行的逻辑类似。

进入3月中下旬，存单进一步下行的空间或趋于收敛，需要关注是否有反弹的风险，尤其是9M、1Y存单，关键在于供给是否会大幅放量：

一是从季节性规律来看，季末存单发行往往放量，源于银行季末指标考核或补充负债的诉求；

二是若非银对于存单、短债的配置更多基于性价比的优势，而非负债端被动扩容释放的增量配置诉求，那么在该趋势延续之下，随着同业存款的流失，银行仍将增发存单补充负债。

跨季后，存单供给压力或趋于改善，存单利率进一步下行的支撑因素在于，在同业存款利率调降的预期之下，若R007继续向DR007收敛，将打开存单二级收益率的下行空间；制约因素在于，若存单一级收益率跟随二级下破1.5%，银行或更倾向于选择发行存单而非使用央行的中长期资金补充负债，毕竟9M、1Y存单还能够改善银行流动性指标，而存单供给的放量将约束存单利率下行。

我们倾向于认为，跨季后，若R007确实存在向下的趋势，那么理论上也将打开存单利率的下行空间，1年存单利率或阶段性突破央行工具的资金成本，但下行的持续性还需要进一步关注，主要有几点约束：

一是供给端的潜在压力，若存单利率下行至明显低于央行资金成本的水平，银行发行存单的意愿或显著增强，若供给随之放量，将给存单利率带来抬升压力。

二是市场对存单配置需求的释放最终可能也会带动存单供给的增加，若非银配置诉求较强，短期内或将带动存单利率下行，但也会抬升存单的潜在供给压力，尤其是若非银更倾向于将配置存款的资金转向配置存单，将放大银行负债端资金缺口。

三是1.5%附近的存单利率与政策利率利差已处于较低水平，进一步向下的空间相对有限，二者利差包含了“DR007-政策利率”、“R007-DR007”、“存单利率-R007”三项细分利差。

①“存单利率-R007”近期收窄较为明显，因此存单利率的下行可能需要R007的下行打开空间，但R007下行的持续性需要关注DR007的走势及非银流动性摩擦，取决于“DR007-政策利率”、“R007-DR007”两项利差。

②“DR007-政策利率”当前持续处于政策利率20BP以内区间波动，较为稳定，进一步压缩的风险在于，若偏离政策利率的幅度过大，即：无法较好地反映政策利率向市场利率的传导，那么央行或通过收紧流动性投放等举措引导DR007回归较为合理的区间水平。

③“R007-DR007”或在非银负债端资金充裕的状态下有进一步收敛的空间，但受制于参与主体和质押品的差异，二者利差压缩仍有下限。

综合来看，跨季后存单利率进一步下行的动能或取决于几点：一是R007 是否能够持续低于 1.5% ，决定了存单二级收益率的下限；二是买断式、 MLF 中标价格是否会变化，或影响银行的负债选择；三是存单的供求格局，若净融资延续为负、供求关系相对均衡，供给放量或不足以支撑存单利率的上行。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误差。

报告目录

存单利率会下破1.5%吗？

1、复盘：税期资金超季节性平稳

本周迎来税期，资金依然持稳，隔夜资金低位波动，7天资金下行幅度超2BP。同业存单在同业存款利率调降预期下，买入力量较强或支撑存单利率继续下破新低，具体来看：

公开市场投放不及季节性，无碍资金稳健格局，过去一周逆回购净投放规模维持低位，逆回购余额也低于季节同期水平，3月两次买断式逆回购均为缩量续作，为该工具创设以来首次，整体反映了当前银行间流动性相对充裕的格局。

税期、北交所打新均未明显撼动银行间资金利率，3/16北交所新股悦龙科技申购，同时也是缴税截止日，GC001攀升至1.53%，影响未外溢至银行间，DR001、R001分别运行于1.32%-1.33%、1.39%-1.40%的窄幅区间，DR007、R007较周初分别下行3.14、2.47BP至1.4209%、1.4769%。

存单利率继续下破新低，1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 存单二级收益率下行幅度分别在 -5 、 -4 、 -4.5 、 -2.5 、 -2.25BP ， 1 年国股行存单发行利率在 1.50%-1.51% 区间，较周初 1.52%-1.55% 的区间也有明显回落。

2、聚焦：存单利率会继续下行吗？

过去两周，存单一二级收益率均迎来快速下行，原因在于：同业存款利率调降的预期或带动部分机构转向更具性价比的存单或短债，这与2024年末非银同业存款自律新规落地后，非银配置力量较强带动存单利率下行的逻辑类似。

但在2024年末快速下行后，2025年初存单利率转为大幅上行，原因在于存单配置需求跟不上供给的放量，在2024年末新规落地后，大行非银存款流失幅度较大，银行面临“负债荒”担忧，存单大幅提价，理财（更多为右侧交易）、农商行（部分银行OCI账户浮亏制约进一步买入）等传统配置力量则是在各自逻辑的制约下未明显释放。

聚焦今年的情况，存单利率大幅上行压力或整体可控，但进入3月中下旬，进一步下行的空间或趋于收敛，需要关注是否有反弹的风险，尤其是9M、1Y存单，关键在于供给是否会大幅放量：

一是从季节性规律来看，季末存单发行往往放量，源于银行季末指标考核或补充负债的诉求；

二是若非银对于存单、短债的配置更多基于性价比的优势，而非负债端被动扩容释放的增量配置诉求，那么在该趋势延续之下，随着同业存款的流失，银行仍将增发存单补充负债。

跨季后，存单供给压力或趋于改善，存单利率进一步下行的支撑因素在于，在同业存款利率调降的预期之下，若R007继续向DR007收敛，将打开存单二级收益率的下行空间；制约因素在于，若存单一级收益率跟随二级下破1.5%，银行或更倾向于选择发行存单而非使用央行的中长期资金补充负债，毕竟9M、1Y存单还能够改善银行流动性指标，而存单供给的放量将约束存单利率下行。

我们倾向于认为，跨季后，若R007确实存在向下的趋势，那么理论上也将打开存单利率的下行空间，1年存单利率或阶段性突破央行工具的资金成本，但下行的持续性还需要进一步关注，主要有几点约束：

一是供给端的潜在压力，若存单利率下行至明显低于央行资金成本的水平，那么存单同时具备了改善负债端成本和流动性指标的效果，银行发行存单的意愿或显著增强，若供给随之放量，将给存单利率带来抬升压力。

①“存单利率-R007”近期收窄较为明显，进一步压缩的动能相对有限，因此存单利率的下行可能需要R007的下行打开空间，但R007下行的持续性需要关注DR007的走势及非银流动性摩擦，取决于“DR007-政策利率”、“R007-DR007”两项利差。

②“DR007-政策利率”当前持续处于政策利率20BP以内区间波动，较为稳定，进一步压缩的风险在于，若偏离政策利率的幅度过大，即：无法较好地反映政策利率向市场利率的传导，那么央行或通过收紧流动性投放等举措引导DR007回归较为合理的区间水平。

③“R007-DR007”或在非银负债端资金充裕的状态下有进一步收敛的空间，但受制于参与主体和质押品的差异，二者利差压缩仍有下限。

3、下周资金面主要关注因素

（1）逆回购到期2423亿元，MLF到期4500亿元；

（2）政府债发行4836亿元，净缴款5664亿元；

（3）同业存单到期6993亿元，规模明显回落。

公开市场：下周MLF回笼4500亿元

3/16-3/20，公开市场净投放2458亿元，其中，7天逆回购投放2423亿元、到期1765亿元、国库现金定存投放1800亿元。

3/23-3/27，公开市场到期6923亿元，其中， 7 天逆回购到期 2423 亿元、 MLF 到期 4500 亿元。

3月，有4500亿元MLF到期，有10000亿元3M买断式逆回购到期、6000亿元6M买断式逆回购到期。

3/6，3M 买断式逆回购投放 8000 亿元，当月到期 10000 亿元，全月净投放 -2000 亿元；3/16，6M 买断式逆回购拟投放 5000 亿元，全月净投放 -1000 亿元。

政府债：专项债加权期限拉长

3/16-3/20，政府债发行9272亿元，其中，国债发行5850亿元、地方债发行3422亿元，国债到期4141亿元、地方债到期1318亿元，国债净缴款1409亿元、地方债净缴款1654亿元。

3/23-3/27，政府债拟发行2948亿元，其中，国债拟发行 450 亿元、地方债拟发行 2498 亿元，国债到期 1202 亿元、地方债到期 1651 亿元，国债净缴款 4148 亿元、地方债净缴款 1516 亿元。

超储跟踪预测

我们预测2026年3月超储率约为1.32%，环比回落约0.2pct（2月末预测为1.52%），同比回升0.2pct（去年同期为1.12%）。

我们预测2月末超储约为50480亿元。3/16-3/20，公开市场净投放2458亿元、政府债净缴款3063亿元，预测财政收支差额-2588亿元、缴准864亿元、缴税11469亿元。

货币市场：7天资金大幅下行

（1）7天资金下行幅度较大：截至3/20，相较3/13，DR001下行0.09BP至1.32%，DR007下行4.07BP至1.42%，R001上行0.45BP至1.4%，R007下行2.64BP至1.48%；

（2）DR001运行于1.30-1.35%：截至 3/20 ，相较 3/13 ，“ DR001-OMO ”下行至 -7.93BP ，“ DR007-OMO ”下行至 2.09BP ，“ R001-OMO ”上行至 -0.39BP ，“ R007-OMO ”下行至 7.69BP ，“ R001-DR001 ”上行至 7.54BP ，“ R007-DR007 ”上行至 5.6BP 。

（3）SHIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动-1.32BP、-2.04BP至1.32%、1.43%；

（4）CNH HIBOR利率：隔夜、 7 天利率周度均值分别较上周变动 -8.11BP 、 -2.7BP 至 1.44% 、 1.54% 。

（5）利率互换收盘利率：FR007S1Y、FR007S5Y利率周度均值分别较上周变动0.65BP、2.31BP至1.5%、1.63%。

（6）票据利率：半年国股转贴利率、半年城商转贴利率周度均值分别较上周变动 -0.02pct 、 -0.02pct 至 1.18% 、 1.28% 。

银行间质押式回购日均成交额83738亿元，比3/9-3/13减少1961亿元。其中，R001日均成交额76427亿元，平均占比91.3%；R007日均成交额6057亿元，平均占比7.2%。

上交所新质押式国债回购日均成交额为22758亿元，比3/9-3/13减少678亿元。其中，GC001日均成交额19922亿元，平均占比87.6%；GC007日均成交额2105亿元，平均占比9.2%。

本周(3/16-3/20)，银行体系资金净融出平均4.19万亿元，较上周(3/9-3/13)变动-2248亿元。其中，大型银行净融出平均4.62万亿元，较上周变动-3932亿元，隔夜占比97%，较上周变动0.25%，中小型银行净融出平均-0.43万亿元，较上周变动1684亿元。

本周，银行体系资金净融出(考虑到期)203亿元，较上周变动 -410 亿元。其中，大型银行净融出 901 亿元，较上周变动 631 亿元，中小型银行净融出 -698 亿元，较上周变动 -1041 亿元。

同业存单

1、一级市场：发行期限缩短

本周(3/16-3/20)，同业存单发行总额为7580亿元，净融资额为-4153亿元，相较上周(3/9-3/13)发行总额8456亿元，净融资额-1468亿元，发行规模减少，净融资额减少。

分主体看，城商行存单发行规模最高，农商行净融资额最高。国有行、股份行、城商行、农商行分别发行1246、2360、3386、328亿元，净融资额分别为-3144、-887、-331、34亿元。

国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为16%、31%、45%、4%，相较上周14%、41%、38%、5%，变动2pct、-10pct、7pct、-1pct。

分期限看，1Y存单发行规模最高，1M存单净融资额最高。1M、3M、6M、9M、1Y期限发行规模分别为543、870、2021、1515、2632亿元，净融资额分别为479、-2420、-738、-606、-868亿元。

1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 发行占比分别为 7% 、 11% 、 27% 、 20% 、 35% ，相较上周 7% 、 14% 、 18% 、 20% 、 41% ，变动 0pct 、 -2pct 、 8pct 、 0pct 、 -6pct 。

本周，同业存单加权发行期限为7.98个月，较上周8.28个月压缩。其中，国有行、股份行、城商行、农商行加权发行期限分别为9.1、9.5、6.9、6.2个月，较上周变动2、-0.19、-0.59、-0.94个月。

从发行成功率来看，股份行发行成功率最高，国有行、股份行、城商行、农商行发行成功率分别为92%、96%、83%、93%；1M发行成功率最高，1M、3M、6M、9M、1Y同业存单发行成功率分别为89%、88%、87%、88%、84%；AA发行成功率最高，AAA、AA+、AA同业存单发行成功率分别为90%、80%、94%。

下周(3/23-3/29)，同业存单到期规模6993亿元，较本周(3/16-3/22)减少4739亿元。

其中，到期规模主要集中在国有行、城商行，期限主要集中在 1Y 、 6M 。

各期限发行利率多数下行，其中，1M、3M、6M、9M、1Y存单发行利率分别较前周变动0.59、-0.48、-1.77、-2.47、-1.8BP至1.51%、1.53%、1.53%、1.52%、1.55%。

各主体发行利率下行，其中，国有行、股份行、城商行、农商行 1Y 存单收益率分别较前周变动 -0.76 、 -2.17 、 -1.91 、 -2.44BP 至 1.52% 、 1.52% 、 1.54% 、 1.55% 。

主体利差多数走阔，其中，“国有行-股份行”、“城商行-股份行”、“农商行-股份行”1Y存单发行利差分别变动1.4、0.3、-0.3BP至-0.4、1.8、2.2BP。

期限利差多数收窄，其中，“ 1Y-1M ”、“ 1Y-3M ”、“ 1Y-6M ”、“ 1Y-9M ”存单发行利差分别变动 -2.4 、 -1.3 、 0 、 0.7BP 至 3.7 、 1.6 、 2.2 、 2.7BP 。

相对价值方面，相较前周：（1）股份行“1Y CD-R007”变动0.13BP至6.27BP；（2）“1Y CD-R001”变动-2.96BP至14.35BP；（3）“1Y CD-7D OMO”变动-2.51BP至13.96BP；（4）“1Y CD-1Y国债”变动-0.51BP至28.28BP。