华泰 | 公用环保：一季度业绩前瞻 - 看多电力|中石油|光伏|公用环保|华泰|核电|电力|知名企业|风电

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（来源：华泰睿思）

核心观点

1-2月火电发电量同比增速由降转增，煤价同环比下降，我们认为部分火电公司1Q26归母净利或仍实现同比提升；1-2月水电发电量同比增长；核电稳健运行，机制电价政策出台；绿电运营商电量同比提升但消纳形势仍较为严峻。展望2Q26，火电关注电价vs煤价剪刀差；水电盈利主要取决于来水情况；绿电关注电价及消纳的拐点；环保主要关注垃圾焚烧发电企业出海进展、各地水价调整情况及回款情况。

火电:1-2月发电量同比增速由降转增，煤价同比下降或支撑盈利增长

2026年1-2月火电发电量同比增速由降转增，煤价同环比下降。据国家统计局，2026年1-2月全国火电发电量同比+3.3%，较2025年12月(同比-1.0%)由降转增。考虑1个月库存，1Q26秦皇岛动力末煤平仓均价713元/吨(5500大卡)，同比下降6.2%，环比下降5.0%。综合2026年各地长协电价下行情况，我们认为部分火电公司1Q26归母净利或仍实现同比增长。

水电&核电：1-2月水电发电量同比增长，辽宁核电机制电价落地

2026年1-2月水电发电量同比增长。据国家统计局，2026年1-2月全国水电发电量同比+6.8%。据四川省水文水资源勘测中心数据，2026年1/2月，三峡电站出库流量同比+12/-9%，我们预计相关公司1Q26归母净利同比情况。核电机组稳健运转，据国家统计局，2026年1-2月全国核电发电量同比+0.8%。辽宁2026年3月发文建立核电可持续发展价格结算机制，我们测算新规对相关公司2026年净利润增厚情况。

新能源：装机增长支撑1-2月发电量同比提升，消纳形势仍较为严峻

受风光资源和消纳影响，风光电量增速低于装机增速。据国家能源局、国家统计局，2025年末全国风电/光伏装机同比+22.9/+35.4%；2026年1-2月风电/光伏发电量同比+5.3/+9.9%。据电力行业规划研究与监测预警中心，2026年1月全国风电/光伏利用率94.5/94.3%，同比-0.3/-0.1pct。考虑1）风电增值税补贴退坡；2）消纳形势仍较为严峻，我们预计主要绿电公司1Q26归母净利或仍承压。

燃气：2026年中石油管道气合同政策落地，利好头部与中型城燃

2026年1-2月全国天然气产量同比增长。据国家统计局，2026年1-2月全国天然气产量同比+2.9%。2026-2027年度中石油管道气合同整体框架维持稳定（管制/非管制气比例、上浮比例不变），边际调整主要在于偏差结算减负、调峰气量核算、合同折让挂单。我们测算2026年4月中石油合同价涨幅各省同比+2分（广东-7分、得益于CLD比例下调）、各省环比+2~5分；而LNG现货4月交付均价同比+27分、环比+108分，显著高于中石油合同气价涨幅。我们认为中石油新一年度合同价格政策相对利好头部与中型城燃，气源“年协+长协”覆盖率超90%，成本大幅波动风险下降；叠加偏差罚金下降与折让挂单机制，盈利确定性与灵活性双升。

环保：垃圾焚烧发电出海提速，化债持续推进

4Q25以来中国企业在印尼、中亚两大区域的垃圾焚烧发电出海项目迎来密集落地与中标，行业兑现度明显提升。我们测算印尼/中亚垃圾焚烧发电项目全投资IRR达9.5/7.4%，较中国典型项目增厚3.7/1.6pct，看好中国垃圾焚烧发电企业通过出海助力盈利能力提升。2026年3月6日，2026年中央和地方预算草案公布，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，重点支持建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等。我们期待出海项目落地、顺价及化债政策推进支撑环保行业盈利和现金流进一步改善。

风险提示：煤价波动超预期，来水不及预期，化债政策推进不及预期。