英伟达第四季度营收同比增长73%，但一位经济学家表示，这种由AI驱动的业绩飙升可能难以持续。图片来源：David Paul Morris/Bloomberg—Getty Images
围绕AI股票是否存在泡沫的争论在2025年下半年持续升温，而如今，这一泡沫实际上已经破裂。这是凯投宏观（Capital Economics）首席市场经济学家约翰·希金斯得出的结论。不过，他更担心的是，另一种泡沫正在酝酿之中。
所谓“泡沫”，通常是指资产估值远远超出其内在价值的情况，往往表现为：即便企业财务业绩强劲，股价仍被持续推高。希金斯对《财富》杂志表示：“如果根据估值是否被过度拉伸作为判断泡沫的依据，那么可以说，这个泡沫已经破裂。”
希金斯在本周发布的一份客户报告中指出，过去几年，信息技术行业及整个“大科技”板块的市盈率（股价与每股收益之比）持续攀升，显示出估值虚高的迹象。但从2025年10月前后开始，这一指标开始回落，目前已降至疫情以来的最低水平。他还提到，世纪之交的互联网泡沫基本也遵循了类似轨迹，不过当时的市盈率水平要高得多——21世纪初，IT行业的市盈率曾超过150%，而本轮周期的峰值出现在2024年末，接近75%。
AI领域的估值经历了一路飙升。根据科技市场情报平台CB Insights的数据，截至2025年秋季，全球共有498家AI独角兽公司，总估值达到2.7万亿美元，其中有100家成立于2023年或之后。此外，还有超过1,300家AI初创公司的估值超过1亿美元。OpenAI首席财务官莎拉·弗莱尔表示，公司估值在上个月达到7,300亿美元，而不到六个月前（2025年10月），这个数字还是5,000亿美元。
不过，科技行业整体已经开始“回归现实”。其中一个原因是所谓的“SaaS末日”——由于投资者担心“智能体式AI”可能轻松取代传统的软件商业模式，软件即服务（SaaS）股票遭遇快速抛售。自今年年初以来，赛富时（Salesforce）和ServiceNow的市值均已缩水约30%。
希金斯表示：“投资者已经意识到，软件服务行业是AI浪潮下相对脆弱的板块之一，因此我们看到该行业的估值出现了大幅回调。”
希金斯还指出，受到冲击的并非只有SaaS行业。半导体行业近期也出现放缓迹象：一方面，需求高涨引发了芯片短缺；另一方面，关税以及伊朗战争等地缘政治紧张局势，也对供应链造成了冲击。
AI将面临一种罕见的泡沫
希金斯认为，在这些行业所面临的挑战背后，可能还隐藏着另一种泡沫。过去几年，科技公司的盈利大幅飙升，这也引发了一个关键问题：这种增长究竟能持续多久？彭博行业研究（Bloomberg Intelligence）预计，“美股七雄”的盈利增速约为18%，而标普500指数中其余493家公司的增速仅为11%。上月，英伟达（Nvidia）公布第四季度营收为681亿美元，同比增长73%。
希金斯表示：“实际上，可能有一种泡沫出现在基本面本身，这种情况相当罕见。通常我们所说的泡沫，是指价格与基本面脱节……但这一次，泡沫可能恰恰就存在于盈利本身。”希金斯此言直指“反泡沫派”科技支持者的核心论据：即主导“美股七雄”的大型上市科技公司，正在创造出惊人的利润。换言之，希金斯提出的问题是：如果这些公司利润开始下滑，会发生什么？
AI盈利可能很快遭遇“断崖”，并引发市场回调，背后有多重原因。首先，希金斯指出，AI需求可能远低于最初预期，科技公司将难以消化沉重的投资成本——据高盛（Goldman Sachs）估算，科技公司在2026年的AI资本支出将达到5,390亿美元。麦肯锡（McKinsey）的数据显示，尽管有88%的企业表示正在常态化使用AI，但由于员工担心被技术取代，AI的实际落地进程可能陷入停滞。
希金斯认为，AI盈利面临的更大风险在于经济持续处于不稳定状态。持续的伊朗战争已导致卡塔尔氦气停产，而卡塔尔供应着全球约三分之一的氦气——这种无色无味的气体是制造计算机芯片的重要原料。冲突不仅使数据中心沦为攻击目标，能源价格的上涨还会推高这些设施的投入成本。
希金斯表示：“如果整体经济走弱，即便AI本身的需求并没有明显下降，同样会拖累股市表现，并削弱那些依靠AI落地获利的公司的盈利。”（财富中文网）
译者：刘进龙
审校：汪皓
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