正视“224”传言，真转型的城投方能穿越周期！|城投公司|政府|融资

两年前，笔者在《城投公司产业化转型“七步成诗”》一文中就指出：风起35号文，城投产业化转型大势已起。经历30多年发展的城投公司，正迎来新一轮的转型浪潮和涅槃升级，“产业化转型”已不再是可选的发展路径，而是关乎城投公司生存与长远发展的核心命题。尤其是在2027年全面退平台的明确时间节点倒逼下，叠加产业债发行审核门槛稳步提升的行业趋势，城投平台的转型窗口期正加速收窄。如何搭建“城投+产投”的运作体系，产投主体如何通过资产端、收入端、利润端的实质性重构实现“真转型”，已成为地方政府和传统城投公司必须直面的核心课题。

一、“224”给了转型投机者当头一棒

近日，业内关于城投产业化转型“335”指标转向“224”指标的传言四起。因为都是未公开政策的推论，我们今天暂且不论真假，但从这几天行业从业者的反馈来看，多数人没有做好应对准备。

35号文出台之初，能快速组建满足“335”指标要求的产投类主体并实现新增发债的主体可谓凤毛麟角。但之后监管似乎呈现出放松的趋势，2024年有240家地方国资实现新增首发，到2025年有476家实现新增首发，一年增幅近100%。对产业类发债主体的要求，母公司是否在名单内，是否涉隐，资产、收入指标等，似乎有了更模糊的想象空间。不少城投甚至认为，只需做做表面文章、靠拼凑业务装点报表，迟早也会实现产业化认定和首发新增。

但随着“人达峰、债达峰、碳达峰”时代的陆续到来，土地财政难以为继，地方政府对债务的承担能力触及峰值，当前城投行业面临的变革具有不可逆性。两大趋势已成定局：一是2027年6月要全面退平台，这意味着过去靠政府信用背书、土地财政、专门做融资代建的模式，肯定走不通了，构建并发掘“产业红利”是唯一出路；二是国资国企改革持续深化，进一步深化国资国企改革三年行动呼之欲出，统一大市场持续推进，“两核三做”已是明确要求。

所以说，“224”传言无疑是给墨守成规的传统城投敲了当头一棒——不仅监管从未放松，转型的时间窗口期还越来越短了。对于固守传统业务的弱资质城投，迟早会被直融市场拒之门外；而对于那些未雨绸缪、毅然推进实质性转型的城投公司，或许已经通过产业类主体收获红利——比如能走科创债、绿色债的绿色通道，融资成本能降10-30个BP，地方优质产业资源也会优先向其倾斜。当前格局已清晰：城投转型、搭建产业主体已经不是“想不想”的问题，而是“必须做”；而且做得越早，主动权越多，真正做实转型的平台，才能在分化中站稳脚跟。

二、理性看待存量债务，搭建“城投+产投”运行架构

经过30多年的历程、近20年的快速发展，传统城投公司往往背负着巨额的政府性债务。为化解存量债务风险，不少地方通过内部重组搭建产业化主体，再通过“报表转型”实现“335”产业化认定。这种做法极易导致产业化主体再度“融资平台化”。

要想真正实现产业化主体的真转型，笔者建议地方政府要从顶层设计出发，搭建“城投+产投”双轮运行架构：两类主体独立运营、各司其职。城投主体聚焦城市开发建设、城市运营等传统业务，依托专项债、政策性金融工具等优化债务结构、压降融资成本，缓释存量债务风险。产投主体则以市场化机制独立运作，以市场化资金为导向，打造新的“四资循环”体系，聚焦区域优势产业链，培育优质产业项目，挖掘产业红利。对于无法从顶层设计明确区分“老城投”和“新产投”的，也需在城投内部对各二级主体根据背负的债务情况，进行清晰的功能分类。

必须要强调的是，城投的产业化转型需要政府支持，甚至作为政府的“一把手工程”，要全市（县、区）一盘棋、高位推动，光靠企业自身遇到的阻力可想而知。要把转型后的产业化主体真正当作市场化主体来看待，要优化体制机制，给予充分的经营自主权，而不是按照传统融资平台思维进行管理。此外，产业化转型过程中，前怕狼后怕虎的心态大有人在，“三个区分开来”也需要在地方政府和国资监管部门的支持下落到实处，让真正想干事、能干事、干成事的人有用武之地。

三、产业主体需重构“三指标”，满足“三化”，拒绝“表面合规”

笔者在《城投产业化转型：不要搞虚的！要锚定地方产业根基实质转型》一文中就直言不讳地提到：一些城投公司为了满足融资强监管下的产业债发行条件的要求，在非专业的第三方机构“指导”下，进行机械式的资产整合、运动式的转型，只是在形式上完成了“产业化认定”，并未触及产业化转型的核心。所以，需先完成“城投+产投”顶层设计，再推进产业主体的真转型。

面对持续收紧的融资审核，合格的产业化转型至少在财务上要符合“三指标”：

按目前政策要求，产业类主体至少需要符合“335”指标（或“224”指标）的认定。即需要考虑围绕资产端、收入端、利润端三大核心指标进行穿透式、实质性优化，而非简单报表调整、业务拼凑。

1.资产指标。应尽量压低公益性资产、委托代建项目、政府类应收款及拟开发土地等非经营性资产占比；同时尽可能注入证照齐全、具备稳定收益的门面、酒店、会议中心、写字楼、厂房等经营性资产；争取划入优质地方国企股权以及公用事业类、矿产等（特许）经营权；通过并购上市公司、发起设立产业基金、参与资本运作等方式，获取外部成熟经营性产业类资产。

2.收入指标。需弱化委托代建、土地整理等政府类业务和“十不准”的融资性贸易业务依赖，聚焦城市运营服务、产业投资和真实供应链贸易等市场化业务，积极培育公用事业、资产运营租赁、城市空间运维等城市运营服务类收入；围绕区域重点产业、新兴产业和未来产业布局，通过基金投资、股权投资、并购实体企业、开展加工型贸易等方式，切实扩大经营性收入规模和质量。

3.利润指标。应强化市场化造血能力，通过提升资产运营效率、控制财务成本、拓展市场化收益来源等方式，降低政府补贴依赖。可合理运用财务优化手段，通过贴息、划转少数股权、变更房地产计量模式等途径，解决净利润规模较小的问题。

从“335”到“224”，并非最终目标调整，而是对产业类主体的真实画像，即市场化经营、实体化运作、规范化管理。

一是市场化经营：产业类主体首先是个企业，是个市场主体，需按现代国企要求搭建业务布局、组织架构与制度体系，遵循市场规律。市场化不意味着脱离地方政府，而是用市场化方式运营好国有资产和相对“垄断”的各类经营权，获得持续稳定的现金流——而不是依赖来源于政府的不能结算的“代建收入”，或者是“两头在外”的融资性贸易收入。对于地方政府而言，也要尊重产业类主体的“企业利益”：承认其合理的盈利需求，不再强制其无条件承接无收益的公益项目。

二是实体化运作：从诞生那天开始，城投公司一直在做有利于城市发展和民生福祉的事情，即通过城市的基础设施建设快速提升新型城镇化水平，更多是发挥了“融资平台”的作用。而产业化时代，城投亟需实现实体化运作，从“造城”的逻辑转向“营城”，不仅要做好城市服务，更要做好产业服务。好的产业化转型，不仅要求公司紧密围绕主责主业积极探索多元化业务，依托城市资源，进行充分的盘活，以扩大产业类业务的规模和盈利占比，还要求能够围绕地方的产业发展升级需求提供科创、人才、资本、金融、供应链等方面的支持，助力地方的产业发展，并获得真正的产业化收入。

三是规范化管理：传统的城投公司长期以融资、建设为核心导向，普遍存在架构不完善、治理不健全、制度不规范、流程不透明、团队不专业、风控薄弱等“管理空心化”问题。进入城投2.0时代，曾经靠“三张报表打天下”的城投公司必须从“报表合规”走向治理合规、运营合规、风控合规、人员合规的全方位规范化管理，用制度体系支撑市场化、实体化长期运转，避免转型走样、风险失控。

四、产业化转型的实操建议

（一）明确发展定位与发展思路

城投产业化转型要紧扣地方资源禀赋，应组织专业团队（如外部咨询机构），对地方产业现状、资源禀赋、发展潜力进行全面调研，明确地方产业体系的优势和短板，找准自身在产业发展中的切入点和发力点，既要满足自身造血的要求，也要契合上位发展的战略。当前，正值“十五五”谋划期，可借助“十五五”规划的编制工作系统考虑未来的发展定位、目标、思路和具体的路径。

（二）重视规模扩张与整合提效

作为综合型产业类国有资本运作平台，城投公司有着一定的投资管理能力。然而，公司未来的发展离不开自身的融资能力作为支撑，需要通过外部业务整合、外围资产资源注入等方式做大规模，提升自身的市场化融资能力。同时，也要重视内部的整合重构，围绕“十五五”规划下的产业布局配置好资源，提升产业运作效率。

（三）完善法人治理与组织体系

在新《公司法》和国企改革深化提升行动框架下，城投公司应建立健全现代企业制度，完善公司治理结构，提升决策效率和运营效率。其一，完善法人治理。按照国企改革的要求，完善公司的党组织、董事会（及专门委员会）、经理层的机构设置、职责分工和决策机制等；其二，优化组织架构。围绕“十五五”规划下的产业发展要求，对公司的部门架构、关键职能进行优化升级；其三，明确管控模式。按照经营管理的需要，明确母公司对下属子公司的管控模式，构建高效的集团化运作架构。

（四）优化人才发展与激励机制

人才是企业第一生产力。在当今快速变化的市场环境中，拥有优秀的人才团队，企业才能更好地把握机遇，应对挑战。对于城投公司而言，不管是产业投资、资本运作，还是企业经营管理，都需要懂投资、能运营、会管理的各类专业人才，涉及财务、金融、产业、法务等各个方面。专业化人才的引进，需要市场化激励机制作为保障。

（五）平衡创新发展与风险管理

城投公司在产业化转型过程中，应注重创新驱动发展，通过技术创新、模式创新和管理创新，提升产业竞争力。同时，也要建立健全风险管理体系，全面构筑风险管理“三道防线”，加强对产业投资项目的风险评估和监测。在项目投资决策过程中，充分考虑市场风险、技术风险、政策风险等因素，制定科学合理的风险应对措施。

（六）推动开放合作与利益共享

城投公司实现产业化转型，不能闭门造车，要学会以“城投+”思维构建发展生态圈。深化“政产学研用”多维联动，深度链接各方资源，为地方产业体系构建注入协同动能，同时为自身转型拓展发展空间。此外，还要创新合作形式与利益共享机制，比如采用引入战投、合资经营、项目合作、技术入股等多样化形式，与合作方共同开发和运营产业项目，实现资源互补、风险共担、利益共享。

五、真转型者，方能穿越周期

三十年改革探索，三十年摸黑发展，城投公司为地方政府的发展倾注了全力，也经历了数次改革转型周期。只是这一轮的产业化转型挑战，比以往任何时候都要严峻，甚至会彻底重塑城投行业的格局。市场上流传的产业化转型指标调整，说到底是行业走向高质量发展的必然要求。未来的直融市场和国企竞争格局，肯定会向那些“真产业、真盈利、真市场化”的新型城投平台倾斜。

对城投来说，现在转型的窗口期已不容犹豫：那些犹豫观望、迟迟不行动的，迟早会因为不符合新增融资标准，慢慢失去资金通道；而主动转型、真正把资产、收入、利润做扎实的企业，一定会拿到政策支持、资本青睐和业务扩容的多重红利。