洞悉商业本性，直击企业核芯
作者|陈烨
4月9日，招商证券国际上调潍柴动力（000338.SZ,2338.HK）H股目标价至35港元（此前为30港元），评级为“增持”。
同日，瑞银对潍柴动力给出截然不同的评级和目标价，将潍柴动力A股评级下调至中性，目标价27.10元。
这“一升一降”反映出市场对潍柴动力的重新审视，刚刚交出一份增收不增利成绩单的潍柴动力正处于转型关键期：传统重卡业务疲软下，豪赌“AI+新能源”能否支撑未来高增长。
4月10日，潍柴动力AH股股价双双上涨，A股股价27.00元，H股在32.74港元，处于近年来高位，市值超2000亿元。
01
增收不增利
潍柴动力成立于2002年，由原潍坊柴油机厂作为主发起人、联合境内外投资者发起设立，是中国内燃机行业首家在香港H股上市的企业，也是首家通过换股吸收合并方式实现“H to A”两地上市的企业。
在资本市场上，潍柴动力A、H股股价近期大涨，2026年2月25日盘中刷新历史新高，此后有回落仍处于高价。
自2025年9月29日触及13.29元/股的阶段低点，截至2026年4月9日，潍柴动力A股股价累计涨幅超过90%；在此期间，H股股价累计涨幅已翻倍。
然而，近日，市场对潍柴动力给出了两种不同的看法。4月9日，瑞银将潍柴动力A股评级下调至中性，目标价27.10元。
同日，招商证券国际则将潍柴动力H股目标价由30港元上调至35港元，评级为“增持”。
时间往前一天（4月8日），高盛重申潍柴动力“买入”评级，上调目标估值，将潍柴动力H股及A股目标价分别升至41港元及38元（此前为37港元及34元），相当于今年综合市盈率22倍（此前为20倍）。
这一现象的发生，说明市场在对潍柴动力重新定价。瑞银的“中性”谨慎态度，是基于当下潍柴动力传统重卡业务面临电动化冲击，存在诸多不确定风险；招商证券国际和高盛看好潍柴动力，或是因为其抓住风口，转型“AI+新能源”具有高成长性。
2025年，潍柴动力交出一份“增收不增利”的业绩。
公司全年实现营业收入2318亿元，同比增长7.47%，再创历史新高；归母净利润109.31亿元，同比减少4.15%；反映主营业务真实盈利水平的扣非净利润96.62亿元，同比减少8.22%。
导致“增收不增利”现象的一个核心因素是其海外控股子公司KION GROUP AG（凯傲集团）。
潍柴动力在年报中披露：“本公司之控股子公司 KION GROUP AG因其效率计划本期计提相关支出12.76亿元，影响本公司归属于上市公司股东的净利润3.93亿元。”
海外子公司成拖累的同时，潍柴动力营业成本控制效果有限，2025年营业成本1820亿元，同比增长8.80%，高于当期营业收入增速。其中，销售费用和管理费用分别为136.2亿元、120.0亿元，同比分别增长9.10%、16.97%。
为了新能源和数智化转型，潍柴动力持续“烧钱”做研发，2025年的研发投入高达95.76亿元，同比增长1.81%。其中，研发投入资本化的金额12.92亿元，同比增长16.70%，资本化研发投入占研发投入的比例13.49%。
02
面临挑战
潍柴动力的官网写到，心无旁骛攻主业。
潍柴动力主业是做发动机的，前身潍坊柴油机厂曾几度辉煌。但到了1998年，公司亏损3亿元，濒临倒闭。
1998年6月，37岁的谭旭光成为潍坊柴油机厂厂长。他上任第二年，公司销售收入突破7亿元，利税4000万元、其中利润500多万元，重焕生机。
2003年4月，谭旭光开始担任改革脱困上市的潍柴动力董事长、总工程师，2007年8月担任潍柴控股集团有限公司董事长。
由谭旭光掌舵的潍柴动力，通过不断的并购，从一个单一产品公司，逐渐成为拥有完整产业链集合的“巨无霸”。谭旭光因此被媒体称为潍柴动力灵魂人物。
2007年到2021年，潍柴动力的营收规模由292.6亿元增长至2202亿元，增长了6倍多；同期的归母净利润由20.19亿元增长至94.93亿元，增长了3.7倍。
2022年，受到多重因素影响，潍柴动力业绩双降，实现营业收入1752亿元，同比下降20.46%；实现归母净利润49.05亿元，同比下降48.33%。2023年和2024年业绩又迈入上升通道。
2024年8月，潍柴动力发布公告称，谭旭光因年龄原因，申请辞去公司董事长等职务。2024年，谭旭光63岁。由潍柴元老马常海接棒，潍柴动力进入马常海时代。
值得一提的是，退休一年半后，谭旭光又重新出山。2026年2月13日消息，东风汽车集团有限公司经研究，聘任谭旭光为东风汽车集团有限公司外部董事。
此前，并购为潍柴动力带来庞大的资产规模与全球市场份额，但也同时增厚商誉。截至2025年12月31日，潍柴动力的商誉账面原值已经高达257.82亿元。
2025年，潍柴动力国外地区实现营业收入1228.83亿元，占总营收的53.01%，但同比仅增长2.60%，低于同期国内地区营业收入增速（13.56%），国内外毛利率均有不同程度下滑。
谭旭光曾在公开场合强调：“新能源发展是必由之路，但新能源不是‘百病都治’，我们不能跟着瞎忽悠、随风摆、当混子。”他指出，闭着眼乱投资不行，要睁大眼精准投资，该投的坚决投，不能投的一定不要跟风，更不要到各地去瞎忽悠，这不是其一贯做派。
目前，新能源业务成为潍柴动力2025年最亮眼的增长极，“三电”业务收入达30.4亿元，实现翻番增长。
但在总营收超过两千亿的盘子里，占比仍然很低，暂时还扛不起大梁。电池、自主电机、自主电机控制器销量分别同比增长162%、219%、56%。
展望2026年，作为“十五五”开局之年，潍柴动力制定了8%—12%的收入增长目标，计划实现销售收入2504—2596亿元。
一边要砸钱做研发，一边要稳住传统业务，还有巨额商誉压顶，潍柴动力在新旧赛道的压力有点大。
编辑 | 晓贰
排版 | 伍岳
主编 | 老潮
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