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药圈观察局，最新观察： ‌

4月11日，康华生物对纳美信（上海）生物科技有限公司的百分百控股收购正式进入实质阶段。

去年11月， 上海国资背景的上海万可欣生物科技合伙企业（有限合伙）完成对康华生物控股权的收购，支付对价18.51亿元，其中使用了并购贷款。

今年1月，康华生物董事会审议通过，与纳美信签署《投资意向书》，首次公开分三期收购100%股权的计划。

所以整体就是国资在布局，属于控股股东主导下的上市公司产业整合。

本次收购纳美信采用增资+股权受让的组合方式，分三步实现全资控股，且估值与研发里程碑严格绑定。

第一期（立即实施）： 投前估值3.2亿元，康华生物以1.2亿元现金认购新增注册资本，持股27.2727%。通过表决权委托，实际控制表决权达43.4671%，立即取得控制权并合并报表。

第二期（里程碑一触发）： 投前估值4.4亿元，公司以约1.04亿元现金受让部分股权，持股比例提升至50.8180%。

第三期（里程碑二触发）： 投前估值不高于8.3亿元，公司以总计不高于4.08亿元的对价受让剩余全部股权，其中约一半（2.04亿元）以现金支付，另一半（2.04亿元）计划以发行康华生物股份方式支付。

三期交易最高总对价约为6.32亿元。

收购原因实际就是疫苗行业已经大不如前，加之康华生物的核心产品为人二倍体细胞狂犬病疫苗，虽现金流稳定，但增长天花板可见。在mRNA技术颠覆疫苗行业的浪潮下，其面临紧迫的创新转型压力。

如果自己从头研发mRNA平台时间、成本都太高，通过并购整合成熟团队与技术才能保证不掉队。此次收购，康华生物短期可获得一款已进入I期临床的RSV mRNA疫苗管线，中长期则是将纳美信完整的序列设计-递送系统-生产工艺全链条mRNA平台内化。

标的公司情况

纳美信核心资产为其mRNA平台及管线。旗舰产品为冻干剂型呼吸道合胞病毒（RSV）mRNA疫苗，已进入I期临床，其2-8℃的储存稳定性直击行业冷链痛点。另一关键管线是治疗性HPV mRNA疫苗，处于临床前阶段，且还布局了HSV、自免疾病及肿瘤等领域。

根据审计报告，纳美信仍处于大规模研发投入期，尚未盈利。

2025年1-10月营收仅61.41万元，净亏损达2773.47万元；截至2025年10月31日，净资产为2061.82万元。其巨大估值（资产基础法评估值3.21亿元）主要源于未在账面上体现的核心技术无形资产。

收购前，纳美信股东包括创始人邓明、钱志康及其员工持股平台（浦信诚），以及多家专业投资机构，其中上海生物医药产业股权投资基金合伙企业（有限合伙）持股35.99%，为最大外部股东。

里程碑对赌

第一期交割后一年内达成，包括(1)RSV疫苗完成I期入组并取得30天安全性数据；(2)RSV疫苗II期首例受试者接种；(3)治疗性HPV疫苗获中美IND批准。达成后才可启动第二期交易。

第一期交割后两年内达成，包括(1)RSV疫苗完成II期入组并取得30天数据；(2)治疗性HPV疫苗完成I期剂量爬坡并获得RP2D。达成后才可启动第三期交易。

若里程碑未达成，康华生物有权终止后续交易。

付款方式上，首期及二期均为现金。

第三期创新性地引入了“现金+股份”的支付方式，将部分对价与公司股票未来表现挂钩，并设置了创始人所获股份长达36个月的解锁期，有利于深度绑定核心团队。