作者丨吴珍
出品丨牛刀商业评论
从1996年上市至今，东软集团走过了三十年。
一路走来，依托业务孵化能力与资本分拆布局，公司持续拓宽产业边界、完善业务生态，在医疗IT、智能汽车等领域形成了自身的行业积淀与资本运作优势。
然而，长期多元化布局与持续分拆孵化的背后，公司经营隐患也集中显现。
近日，东软集团发布公告披露，其现金收购上海思芮信息科技有限公司股权所涉的应收账款回收承诺已正式达成
以 2026 年 4 月 2 日（思芮科技 2025 年度审计报告出具日）为基准日，标的公司应收账款净额回收率达 90.09%，远超 75% 的约定承诺比例，公司已按协议向天津芮屹支付 1725.49575 万元交易价款。
这一纸履约公告，对走过三十年征程的东软集团而言，不过是漫长转型路上的一枚微小注脚。
应收账款回收达标虽为经营添了一抹亮色，却难掩公司面临的深层挑战。
技术迭代的浪潮、组织焕新的阵痛、价值重构的命题，这三重考验仍沉甸甸地压在荣新节及管理团队面前，东软的转型攻坚之路，并未因这一次的履约而减轻分毫
业绩隐忧
将时间轴回拨至2026年1月29日，东软集团发布2025年度业绩预告，预计归母净利润为-3.7亿元至-3.0亿元，扣非净利润为-4.3亿元至-3.6亿元。
针对此次年度预亏，公司在公告中将亏损原因主要归结为两大维度
- 一方面来自主营业务的影响。
公司营业收入平稳运行且增速较上年放缓；同时公司相关成本费用阶段性增加，对短期利润表构成一定影响。
- 另一方面则受创新业务影响。
公司在“大健康”“大汽车”等板块构造的东软医疗、熙康、望海康信、东软睿驰、融盛保险等创新业务公司，对净利润、扣除非经常性损益的净利润仍为负向影响；公司根据企业会计准则对长期股权投资进行减值测试，基于谨慎性原则，对账面价值低于可收回金额的部分计提资产减值准备，对公司利润为负向影响。
然而，本次业绩预告仅从外部环境、阶段性投入、战略布局以及资产减值计提层面，对本次亏损作出原因阐释，并未对公司核心经营基本面做出进一步说明
事实上，这并非东软首次敲响财务警钟
（图源：东软集团 2022 年年度报告）
业绩拐点出现于2022年。当年营收94.66亿元，同比增长8.37%，但归母净利润由上年同期的11.73亿元降至-3.43亿元；2023年营收105.44亿元，同比增长11.39%；归母净利润7391.25万元。
（图源：东软集团 2023 年年度报告）
进入2024年，公司营收依旧保持增长。公司营收115.60亿元，同比增长9.64%。
不过，盈利水平继续回落，公司归母净利润6304.75万元，同比下降14.70%，而扣非净利润为-3613.42万元。
更关键的是，2024年非经常性损益达9918.16万元，其中计入当期损益的政府补助为9509.24万元
这意味着，若无财政输血，公司主业早已入不敷出
进入2025年，公司财务基本面压力进一步加大。
2025年前三季度，公司实现营收74.91亿元，同比增长8.72%；归母净利润5108.18万元，同比下降66.47%；扣非净利润为-4377.08万元，同比下降145.87%。
（图源：东软集团 2025 年第三季度报告）
与此同时，毛利率的持续走低成为盈利质量恶化的直观佐证。
公司综合毛利率自2024年上半年30.37%的高点持续下滑，2025年上半年降至26.53%，2025年前三季度进一步回落至25.47%，产品核心盈利能力持续走弱。
更值得警惕的是，企业资金链安全与债务结构同样亮起红灯
2025年三季度末，货币资金较上年末减少31.6%至19.08亿元；短期借款4.31亿元，较上年末增长34.49%；一年内到期的非流动负债从0.2亿元激增至7.49亿元。
除此之外，企业现金流转也未能实现良性循环。
2025年上半年经营现金流净额为-3.76亿元，较去年同期的-1.83亿元进一步扩大，尽管第三季度单季有所改善，但前三季度累计经营活动现金流净额仍为-3273.04万元
2025年9月末，存货从年初的43.87亿元增至52.80亿元，应收账款升至19.48亿元。
大额流动资金被存货及应收款项长期占用，资金使用效率低下，进一步加剧了企业整体的现金流紧张局面。
业务结构失衡
作为以软件外包起家的国内首家上市软件企业，东软于1996年登陆上交所。
公司坚定创新和全球化发展策略，持续聚焦医疗健康、智能汽车互联、智慧城市等核心业务，通过业务拓展、生态共建与资本运作，不断完善业务布局，拓宽产业边界，扩大经营规模。
对于2025年全年预亏，东软集团在公告中明确表示，公司持续深化战略变革与智能化新战略实施，把握市场需求并依托公司新战略导向，主动加大了对 AI 、数据价值化等领域的研发投入，以持续推出新产品和新业务。
但从实际投入成效来看，研发投入存在明显结构性失衡，进一步加剧了业务困境。
2020至2024年，东软研发投入分别为9.60亿、9.77亿、9.69亿、10.65亿、9.21亿元；2025年前三季度，公司研发投入为8.18亿元，较2024年同期的6.92亿元同比增长18.27%。
与行业头部企业相比，差距更为显著。
以用友网络为例，2020至2024年研发投入分别达14.66亿、17.04亿、17.54亿、21.06亿、27.52亿元，规模逐年攀升，2024年投入已是东软近3倍；即便到2025年前三季度，用友网络16.73亿元的研发投入，依旧大幅领先东软同期水平。
从收入结构看，智能汽车互联业务已成为东软集团的营收绝对主力。
2025年上半年该板块实现营收20.78亿元，营收占比达到44.31%，同比增长20.11%
但问题在于，该业务板块盈利短板突出。
2025年上半年毛利率仅有14.26%。纵观近三年数据，2023年毛利率为15.34%，2024年回落至13.93%，2025年上半年虽有小幅修复，但仍显著低于公司其他业务毛利率水平，整体处于低位。
在整车厂议价能力持续增强的背景下，作为Tier 1供应商的利润空间被不断压缩，陷入了典型的“越增长越不值钱”陷阱。
与之形成鲜明对比的，是公司盈利能力最强的医疗健康及社会保障业务。该业务2025年上半年毛利率达到44.73%，在公司四大业务板块中排名首位。
然而，高毛利优势并未转化为规模业绩支撑。
当期该业务实现营业收入6.80亿元，同比下降1.37%，是四大板块里唯一营收同比下滑的业务
事实上，这一板块颓势早已显现。该业务在2023年创下25.71亿元的营收峰值，2024年营业收入回落至22.61亿元，同比下降 12.08%。2025年上半年延续下滑态势，高毛利优势未能形成稳定的规模业绩贡献。
企业互联及其他业务2025年上半年实现营收12.04亿元，同比增长2.66%，较2024年同期26.59%的增速显著放缓；毛利率31.59%，同比下降3.07个百分点。
智慧城市业务增速由2024年同期的17.02%大幅回落至2.91%，受政府端项目投入节奏放缓、验收周期拉长影响，收入增速较上年同期明显回落，增长乏力。
公司近半营收来自一个几乎不赚钱的板块，而最能赚钱的板块却在持续缩水
分拆上市的幻灭
东软集团曾被业界称为“最会孵化子公司的软件企业”，但现实是，多数被分拆的业务板块长期依赖集团输血，未能实现独立盈利与反哺。
刘积仁执掌30余年，早年以医疗IT构筑核心壁垒；2011年后启动大规模多元化扩张，业务覆盖医疗健康、智能汽车、智慧城市、教育等多领域，板块间协同不足、各自为战。
2025年5月荣新节接任后，公开战略仍强调“聚焦医疗健康、智能汽车互联”两大主线，但未宣布明确的业务剥离、非核心退出或组织重构计划
而原本依靠内部孵化、分拆上市、独立融资的发展方式，如今已经暴露出诸多弊端。
东软将资源投向东软医疗、熙康、望海康信、东软睿驰等创新业务，但现实是2025年上半年，5家核心联营公司全部亏损。
东软医疗亏4139万元、熙康亏4889万元、望海亏2306万元、融盛保险亏1942万元、东软睿驰亏2655万元，五家合计亏损1.59亿元。
更严重的是，东软睿驰已资不抵债，期末归母权益-3019万元
值得一提的是，东软集团长期实施业务分拆、培育、独立融资与上市战略。
目前，东软系已形成3家上市平台：以东软集团为核心，东软睿新、东软熙康为分拆上市企业。
此外，东软医疗、望海康信虽多年谋求资本化上市，但目前均未实现IPO落地。
其中，东软医疗的上市之路尤为坎坷。2020年6月递交科创板上市申请，同年11月主动撤回申报；2021年5月、12月以及2022年9月，公司先后三次向港交所递交招股材料，均因申请过期自动失效。
2024年7月通用技术集团战略入股完成股权重组后，市场传出其重启IPO的预期，但截至目前尚未递交新的上市申请材料
望海康信于2020年9月在北京证监局开启科创板上市辅导，后续辅导长期停滞、无新进展，至今未完成辅导验收、也未递交IPO正式申报材料，上市进程长期陷入停滞。
这种频繁分拆上市的策略背后，是对赌压力的隐形枷锁。东软医疗早年引入外部战略增资时，相关投资协议设置了上市对赌条款，要求东软医疗与东软熙康在约定期限内完成上市。
尽管2019年相关各方通过补充协议终止并豁免了原有对赌约定，但持续冲刺上市的急迫感从未消退。
东软的“分拆上市”模式，通过引入外部资本、推动子公司独立融资与上市，持续以资本运作支撑创新业务孵化。
然而，在子公司IPO进程多次波折、持续亏损，母公司主业盈利能力下滑、经营业绩承压的背景下，分拆上市的资本路径面临较大现实压力
即便思芮股权收购完成回款承诺带来短期正面信号，但公司仍面临基本面持续走弱、现金流承压、分拆上市进程受阻的多重现实挑战。
对于东软而言，如何理顺现有业务布局，稳住自身经营造血基础，重新调整资本运作的节奏与方向，是接下来需要慢慢权衡、逐步厘清的现实问题。
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