出品｜公司研究室

文｜王哲平

过去几年，国内户外运动蓬勃发展，马拉松、徒步、越野、登山等赛事和玩家日渐增多。

相关线上消费发展报告显示，中青年是户外运动消费的主力军，越来越多的年轻人选择在日常通勤场景中穿着户外服饰，户外装备已成为消费市场的“爆款单品”。

乘着这股东风，5月8日，奔赴自然户外运动集团股份有限公司向港交所递交更新后的招股申请文件，中金公司、中信证券担任联席保荐人。

奔赴自然户外运动集团前身为伯希和户外运动集团股份有限公司，1月26日，公司正式完成更名，实现品牌战略升级。

按2024年零售额计算，伯希和品牌已跻身中国内地三大本土高性能户外服饰品牌，占据1.7%的整体市场份额。

营收净利双增，全渠道加速扩张

伯希和成立于2012年，是一家户外运动服饰及装备品牌公司。随着过去几年国内户外运动的兴起，伯希和业绩爆发式增长。

根据弗若斯特沙利文的资料，2019年到2024年，中国内地高性能户外服饰行业的零售销售额从539亿元增长至1027亿元，年复合增长率13.8%，预计将进一步以16.0%的复合年增长率，在2029年进一步增至2158亿元，成为功能性服饰市场中增长最快的细分市场之一。

根据招股书，按2024年零售额计算，中国内地前十大高性能户外服饰品牌分别为骆驼、北面、始祖鸟、迪卡侬、迪桑特、可隆、伯希和、凯乐石、哥伦比亚、探路者。其中，2024年，伯希和以17.66亿的销售额占据1.7%份额。

2023年至2025年，伯希和的营收规模跨越式增长，分别达到9.08亿元、17.66亿元和27.93亿元。与此同时，其毛利率也呈逐年攀升态势，期内分别为58.2%、59.6%及63.7%，净利润则由2023年的1.52亿元稳步增至2025年的3.56亿元。

伯希和的销售渠道可分为线上DTC、线下DTC和分销商。

按渠道划分，线上依然是伯希和的营收重头戏。2025年，线上DTC销售收入为14.72亿元，占比达52.7%；同时，电商平台销售收入4.73亿元，占比16.9%。

线下渠道方面，伯希和正在加速实体门店的扩张。截至2025年12月31日，公司在内地共有230家线下零售店，其中包括21家直营门店和209家联营门店。2025年线下DTC渠道收入5.06亿元，占比提升至18.1%。

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高企的存货隐忧，“重营销轻研发”的结构失衡

在光鲜的规模增速背后，伯希和的业务基本面正面临严峻的考验。

2023年末、2024年末及2025年末，公司的存货总值分别达到2.38亿元、5.95亿元及8.70亿元。与存货规模同步恶化的，是极为致命的库存周转效率。期内，伯希和的平均存货周转天数分别高达189天、213天及264天。

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这意味着在2025年，一件衣服从入库到卖出平均需要耗费近9个月。在瞬息万变的服饰消费市场，如此冗长的周转周期不仅大幅增加了仓储成本与减值风险，更暴露了公司在需求预测与供应链管理上的粗放。

伯希和目前正试图开发面向精英、专业人士的产品，以突破城市通勤和轻户外的局限，但这亟需强大的产品力自证。

然而，公司在费用支出上呈现出典型的“重营销轻研发”特征。2023年至2025年，营销费用一路狂飙，2025年高达10.59亿元，占总收入比例达37.9%。

与之形成鲜明对比的是，2025年公司的研发开支仅为7400万元，甚至不及营销费用的零头。

中国内地高性能户外服饰市场竞争十分激烈且格局分散，前十大品牌合计市场份额仅为27.2%。

伯希和凭借全渠道布局和重金营销在第一阶段脱颖而出，但面对高居不下的库存以及单薄的研发底座，公司能否在未来的专业市场竞争中站稳脚跟，将是其上市之路上必须解答的核心命题。