历经多年市场淬炼与制度优化，港股18A早已超越未盈利生物科技企业上市通道，成为驱动中国创新药迈向源头创新、走向全球布局的核心资本引擎，从根本上重构了行业估值逻辑与资本生态。
步入2026年，伴随行业泡沫全面出清、资本回归临床价值与商业化本质，港股18A正式告别概念驱动的粗放增长阶段，迈入以真实创新、全球竞争力、可持续商业化为核心的价值投资新阶段。
当下，港股生物科技板块排队候审企业数量刷新历史纪录，板块估值与流动性在多重因素交织下经历深度调整，全球资金对中国创新药的配置策略与定价逻辑正发生根本性转变。在医保谈判常态化、靶点同质化竞争加剧、全球流动性周期波动的多重挑战下，18A板块正迎来前所未有的分化与修复窗口。
值此关键转折期，动脉网在2026未来医疗医药100强大会现场，独家对话于常海教授。作为香港生物科技协会主席、港交所生物科技上市咨询小组成员、粤港澳大湾区生物科技联盟主席，他立足一线监管与产业实践，深度解读18A的历史价值与时代使命，剖析市场波动的底层逻辑。本次访谈也将为内地创新药企赴港上市、全球化布局与长期价值成长，提供兼具高度与实操性的指引。
01
港股18A迎来价值分化
动脉网：作为港交所生物科技上市小组委员，您如何评价18A对中国创新药产业的历史作用与当前价值？与科创板、美股相比，香港的差异化优势是什么？
于常海教授：在我看来，港交所18A规则是中国创新药产业发展进程中里程碑式的制度创新。从历史作用来看，18A彻底打破了未盈利生物科技企业上市融资壁垒，结束了国内前沿药企只能远赴海外上市的单一格局。它为国内长期高投入、长周期的创新药研发打通了资本通路，推动行业从仿制药快速转向源头创新，加速临床前沿管线落地，完整构筑起国内生物医药研发、产业化、商业化的产业生态，极大提振了本土创新药企的研发信心与行业整体活力。
站在当下，18A早已不再只是上市通道，而是优质创新药企价值甄别、产业资源整合、全球化布局的核心平台。随着审核标准持续优化，市场更加聚焦真实临床价值与商业化能力，倒逼行业去虚向实、淘汰低效研发，持续助力优质创新成果走向临床应用。
对比内地科创板与美股市场，香港市场具备鲜明的差异化优势。相较于科创板，港股18A市场化程度更高、上市规则更贴合生物医药企业的成长特征，依托成熟的国际资本圈层，更利于企业对接海外市场、开展全球临床布局与国际商务合作；相较于美股，香港地缘优势突出、监管环境更稳定，合规成本更低、政策风险更小，同时深度依托内地产业资源，兼顾本土根基与全球视野。
整体而言，香港凭借18A制度优势，成为中国创新药企立足本土、走向全球最均衡、最高效的资本枢纽，未来也将持续引领国内生物医药产业高质量出海发展。
动脉网：最近两年18A企业估值、流动性、融资环境出现明显波动，您认为核心原因是什么？目前港股排队候审的生物科技企业数量创新高，2026年是否会迎来新一轮“分化与修复”？
于常海教授：近两年来18A企业估值、流动性、融资环境出现明显波动，核心原因是行业周期、政策环境、全球流动性与企业自身质量四类因素叠加共振。
第一，基本面预期重构。医保谈判常态化、降价幅度大，显著压缩了创新药国内商业化的盈利空间，打破了“上市即高毛利”的预期。同时，靶点扎堆、同质化严重，热门赛道比如PD-1、ADC竞争过度，价格战和内卷导致很多产品商业价值低于预期。
第二，全球流动性收紧。美联储加息周期下，美债收益率持续上行，港股作为离岸市场，外资持续流出，成长股估值普遍承压。18A企业大多无盈利、高度依赖外部融资，利率上行环境下资金成本变高、风险偏好下降，板块估值被持续压低。
第三，前期估值泡沫出清。2019-2021年一级市场热钱过多，很多企业靠“管线故事”就能拿到高估值，上市后缺乏真实临床与商业化支撑，股价普遍破发。近两年市场回归理性，临床硬数据、现金流、商业化能力、出海潜力成为定价核心，无核心壁垒的企业估值持续下行。
第四，企业自身分化加剧。大量企业管线单一、临床进展不及预期、现金消耗快，再融资困难；而少数具备First-In-Class/Best-In-Class产品、BD出海能力、全球临床布局的龙头企业，表现出较强韧性，市场呈现“冰火两重天”。
目前港股排队候审的生物科技企业数量确实创了历史新高。截至2026年4月，港股18A生物科技在审排队企业约50家，医疗健康全领域整体排队数量已超100家。2026年一定会迎来一轮明确的分化与修复，而且已经在发生。
一方面，分化会加速。港交所审核趋严，更强调临床价值、数据成熟度与商业化路径。质量差、管线同质化、现金不足的企业，要么被劝退、要么上市即破发、甚至长期边缘化。市场资金会高度向真正源头创新、有全球竞争力、现金流健康、具备BD出海兑现能力的头部企业集中。
另一方面，优质企业迎来修复窗口。2026年以来，已经看到不少的AI药物研发等前沿赛道的优质标的上市首日大涨，部分企业涨幅超过100%。同时，中国创新药BD出海授权金额持续创新高，临床数据在ASCO等国际舞台认可度提升，带动全球资金重新关注中国优质Biotech。
总结来说，近两年波动是行业从泡沫期进入价值期的必然调整。2026年不会是普涨行情，但会是强分化、强修复、强者恒强的一年——好公司估值回归、流动性改善；差公司被市场边缘化，18A板块整体会变得更健康、更有全球竞争力。
02
香港是中国医疗出海的核心桥头堡
动脉网：香港如何平衡“服务内地”与“面向全球”的双重定位？与新加坡、上海、波士顿等科创中心相比，香港的不可替代性是什么？
于常海教授：香港平衡“服务内地、面向全球”的核心逻辑，是功能错位、双向赋能、离岸对接在岸。对内，香港依托18A、18C、CMPR审评（港版FDA）和港澳药械通政策，成为内地创新药械、前沿科创企业出海融资、国际临床、合规注册、BD合作的核心跳板，补足内地企业全球化的规则与资本短板。对外，香港凭借普通法、国际合规体系、自由流动的全球资本与人才，承接全球前沿技术、长线资金落地中国，充当全球科创进入内地市场的最优接口。简单来说，产业化落地靠内地，国际化定价、合规与全球化布局靠香港。
对比全球主流科创中心，香港的不可替代性非常明确：
对比新加坡：新加坡主打东南亚区域市场与离岸财富管理，没有庞大的内地产业与市场腹地；而香港是唯一兼具中国产业根基与全球规则体系的科创金融枢纽，深度绑定内地创新产业链，这是新加坡无法复制的核心优势。
对比上海：上海是国内在岸科创核心，深耕本土产业化、医保对接与落地制造；香港是纯粹的离岸国际化枢纽，拥有无盈利企业上市通道、全球资本自由定价、跨境临床数据互认等独有机制，二者是互补而非替代关系。
对比波士顿：波士顿胜在全球顶尖基础研究与源头学术创新；而香港不拼基础科研，核心优势是科研转化效率与跨境产业落地能力，能快速将内地创新成果完成国际合规、资本定价与全球商业化，打通从研发到全球化变现的完整闭环。
总结来看，香港的核心壁垒独一无二：依托政策优势，既是中国科创对接全球的制度接口，也是全球资本配置中国创新的唯一离岸枢纽。
03
从短期炒作到长期价值深耕
动脉网：国际资本与MNC对香港生科的兴趣与策略有何新变化？哪些领域最受国际资金青睐？
于常海教授：作为长期深耕香港生物科技产业、推动国际资本与内地创新对接的从业者，我清晰观察到，国际资本与MNC对香港生物科技领域的投资逻辑与布局策略，正发生根本性、趋势性的转变。整体来看，全球资金已彻底告别短期财务投机与概念炒作，转向长期生态布局、亚太枢纽深耕、全球化管线协同落地，投资决策高度聚焦商业化能力与出海确定性。
从资金结构上看，当前香港生科板块已形成中东主权财富基金、欧美顶尖药企与专业医疗风投、内地龙头产业资本三极支撑的新格局。资金属性均以长期配置为主，短期套利型资金显著退出，市场底盘更加稳健。
从投资策略上看，国际资本与MNC不再局限于参与港股IPO的财务投资，而是转向技术BD合作、股权深度绑定、研发与产能本地化落地等多元联动模式。MNC更是将香港定位为亚太区临床开发、注册审批、商业化运营的核心枢纽，借助香港国际化监管体系与跨境协同优势，深度联动粤港澳大湾区完整产业链，实现全球创新与中国市场的高效对接。
从估值逻辑上看，市场已彻底摒弃单纯靠管线故事驱动的估值模式，回归价值投资本质。临床进展、授权收入、商业化兑现、出海可行性成为核心定价依据，资金向头部优质企业集中的效应愈发明显。被动指数型资金也持续沉淀，推动板块估值体系更加成熟理性。
我认为在当前阶段，有四大领域最受国际资本青睐：
一是AI制药，凭借降本增效、赋能全球药企的突出优势，在靶点发现、分子设计、临床智能化等平台型方向备受认可。
二是ADC、自身免疫、罕见病药物，国内FIC/BIC源头创新管线成熟度高、出海授权金额持续创新高，是创新药全球化的核心赛道。
三是高端医疗器械与手术机器人，高度适配国际注册与临床体系，兼具进口替代与全球出海双重逻辑，获长期稳定配置。
四是合成生物学，作为下一代生物医药底层关键技术，应用场景覆盖药物制造、生物材料等，是全球机构长期布局的战略性赛道。
这些赛道共同指向全球生物医药创新的核心方向，也印证了国际资本对真创新、高壁垒、可全球化的中国生物医药企业的长期信心。未来，具备全球临床价值与商业化潜力的前沿领域，仍将是香港市场与国际资金共振的核心主线。
文｜王路泰
微信｜Wlt0440118
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