债市情绪对利率的指引意义|债市情绪对利率的指引意义|国债|国海证券|结构性行情

来源：市场资讯

（来源：颜子琦固收研究）

报告作者：颜子琦郭溪源

投资要点

本篇报告解决了以下核心问题：1、从实证的角度来看，情绪指数是指引债市行情的有效指标吗？ 2、买卖方观点发生分歧时，该听谁的？

观测债市情绪的两类指数——卖方情绪指数和买方情绪指数

我们基于各类机构发布的观点构建观测债市情绪面的指数，债市情绪也是一类特殊的机构行为，在债券资产的定价中也包含了一部分针对情绪变化的溢价。

（1）债市卖方情绪指数，基于券商研究所发布的观点构建，一定程度上反映了基于配置视角的情绪变化。

（2）债市买方情绪指数，基于银行自营/券商自营/资管/投顾等机构或交易员/基金经理等个人发布的观点构建，一定程度上反映了基于交易视角的情绪变化。

从实证角度，卖方情绪指数、买方情绪指数对未来行情有指引效果吗？

首先，固收买卖方情绪指数是利率的状态类指标，其中卖方情绪和当周行情的相关程度更强。从相关性结果看，2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪指数、买方情绪指数和当周行情相关系数分别为-0.469、-0.462。

其次，情绪指数难以稳定预测下一周行情的走向，但无可厚非。从实际情况来看，买卖方情绪对下一周行情变动方向的判断胜率仅在刚过半数的水平。在2025年2月8日至2026年5月22日期间，剔除验证数据后有效统计为65周，卖方情绪指数、买方情绪指数对行情预判正确率均仅为52%。但从具体的时间分布上看，情绪指数并非对于行情全无参考意义，卖方情绪和买方情绪均具备特定的高胜率区间。并非每一段行情的变化都是由情绪侧牵引，超预期事件冲击也可能引发行情快速转向。而卖方情绪和买方情绪都可能在特定时间区间内对行情产生更强的影响，所以仍要关注不同环境下市场情绪力量的变化。

当买卖方情绪同向变化时，对债市行情有更强的指引意义吗？从2025年2月8日至2026年5月22日的情形看：①买卖方情绪同步升温：买方、卖方情绪指数环比均上升的情形共出现19周，下一周10Y国债下跌9次，上涨10次。同时下一周十债周均波动幅度为2.2BP，较前周波动幅度的变化不大。②买卖方情绪同步降温：买方、卖方情绪指数环比均下降的情形共出现16周，下一周10Y国债下跌4次，上涨12次，上涨情形出现的比例为75%。而在11次当周收益率上行中，下一周有9次出现了行情反转，转跌为涨。

买卖方情绪同步升温时，行情更可能延续窄幅震荡，难以形成趋势方向。此时需谨慎乐观，不宜过度追涨，可采用票息策略或区间交易。买卖方情绪同步降温时，若当周收益率上行，在市场悲观情绪宣泄后，反而可以适当关注机会。

卖方情绪指数、买方情绪指数出现分歧时，该听谁的？

当卖方情绪指数和买方情绪指数的边际变化出现分歧时，一方情绪指数上升而另一方情绪指数走低，下一周债市行情有涨有跌，具体需分情形来看：

当卖方情绪降温、买方情绪升温时，次周行情更多跟随卖方情绪走低。2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪降温、买方升温的分歧情形共出现11次，其中下一周十年国债收益率出现上行共9次，下一周十年国债收益率出现下行仅2次，次周出现行情走弱的比例达到82%。此种情形下，卖方的谨慎情绪对市场的引导作用更强，而仅在市场行情处于偏暖环境，卖方偏空力量不强，且买方情绪升温幅度更大时，市场可能跟随买方情绪升温而上涨。
当卖方情绪升温、买方降温时，次周行情跟随卖方情绪变化方向的情形略多，而在行情平淡、市场无明显方向时，可能跟随买方变化方向而下跌。2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪升温、买方降温的分歧情形共出现12次，其中下一周十年国债收益率出现下行共7次，下一周十年国债收益率出现上行仅5次，次周出现行情走强的比例略高，为58%。行情跟随买方情绪降温而下跌的情形中，往往上一周债市波动大多在1BP以内，我们认为可能是由于十债利率窄幅波动，行情推进乏力，此时买方情绪的边际下降或暗示交易盘存在止盈情绪，而在下一周带来债市回调，回调幅度大多在2BP以上。

综合来看，分歧情形时，卖方情绪指数的环比变化对债市的指引效果整体强于买方，尤其在提示债市风险方面。但当市场行情乏力、缺方向时，卖方继续唱多对行情的引导效果偏弱，买方情绪边际下降可能暗示交易盘止盈情绪而在下一周带来债市回调。

风险提示数据统计与提取产生的误差，国际事件冲击风险，政策超预期风险，通胀预期上行风险，流动性风险

情绪指数是指引债市行情的有效指标吗？

1.1、观测债市情绪的两类指数——卖方情绪指数和买方情绪指数

我们基于各类机构发布的观点构建观测债市情绪面的指数，债市情绪也是一类特殊的机构行为，在债券资产的定价中也包含了一部分针对情绪变化的溢价。债市情绪指数具体通过以下方法构建：首先，将固收卖方/买方机构发布的观点按照多、中、空三类方向进行整理，偏多/中性/偏空观点的赋分分值分别为1分/0分/-1分，当机构明显看多市场或看空市场时，进行双倍赋分。之后，基于对所有固收卖方/买方机构观点分值的计算整合，则分别得到当周的卖方情绪指数和买方情绪指数。

具体来说：

债市卖方情绪指数，基于券商研究所发布的观点构建，一定程度上反映了基于配置视角的情绪变化。券商研究所本身不直接参与交易，其核心服务对象——公募基金，则以多头配置为主，缺乏做空机制，使得卖方机构更关注公募基金可参与的配置时点及波动机会，从而呈现偏多头的分析框架。

债市买方情绪指数，基于银行自营/券商自营/资管/投顾等机构或交易员/基金经理等个人发布的观点构建，一定程度上反映了基于交易视角的情绪变化。买方机构和个人大多自身直接参与市场交易，甚至实际持有市场仓位，也通常有更高的风险偏好和更灵活的交易机制（可做空），其观点从自身持仓视角出发，具备更强的交易属性。

1.2、从实证角度，卖方情绪指数、买方情绪指数对未来行情有指引效果吗？

首先，固收买卖方情绪指数是利率的状态类指标，其中卖方情绪和当周行情的相关程度更强。2025年1-2月，10Y国债收益率快速上行，对应买卖方情绪均多数处于负值区间；2025年3月的债牛行情中，对应买卖方情绪指数快速上行；随后在4月-6月，10Y国债收益率处于的偏低位置，对应买卖方情绪指数均处在较高位置，市场情绪乐观；7月开始，债市趋势性回调，对应买卖方情绪指数均走低；2025年10月至2026年3月债市呈现横盘震荡，情绪指数亦呈现大幅波动；2026年4月，买卖方情绪均伴随债市行情启动而回升; 2026年5月，十年国债收益率在底部震荡难以进一步突破低位，对应买卖方情绪缓步下降。

周度视角，从相关性结果看，2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪指数、买方情绪指数和当周行情相关系数分别为-0.469、-0.462。2025年8月1日至2026年5月22日，卖方情绪指数、买方情绪指数和当周行情相关系数分别为-0.371、-0.174。

其次，情绪指数难以直接稳定预测下一周行情的走向，但无可厚非。从相关性结果来看，买卖方情绪指数和未来行情的相关性表现并不稳定。2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪指数、买方情绪指数和下周行情的相关系数分别为-0.483、-0.511，但当时间向后推移，2025年8月1日至2026年5月22日的相关性绝对值均下降，相关系数分别达-0.294、-0.105。

从实际情况来看，买卖方情绪对下一周行情变动方向的判断胜率仅在刚过半数的水平。对当周情绪指数正负情况和下一周利率走势进行分析，若情绪指数为正（偏多），而下一周利率下行，或情绪指数为负（偏空），而下一周利率上行，则视为预判成功。在2025年2月8日至2026年5月22日期间，剔除验证数据后有效统计为65周，卖方情绪指数、买方情绪指数对行情预判正确率均仅为52%。但从具体的时间分布上看，情绪指数并非对于行情全无参考意义，卖方情绪和买方情绪均具备特定的高胜率区间。说明情绪指数难以稳定预测下一周行情的走向，但无可厚非，由于并非每一段行情的变化都是由情绪侧牵引，周内发生超预期事件冲击也可能引发行情快速转向。而卖方情绪和买方情绪都可能在特定时间区间内对行情产生更强的影响，所以仍要关注不同环境下市场情绪力量的变化。

结合卖方和买方情绪一起来看，若卖方和买方情绪变化方向相同时，市场后续一般如何演进？同步升温时，下一周行情大概率维持窄幅震荡，方向不明；而当买卖方情绪同步降温时，下一周利率趋势未必走弱，反而更可能转跌为涨。从2025年2月8日至2026年5月22日：

买卖方情绪同步升温：买方、卖方情绪指数环比均上升的情形共出现19周，下一周10Y国债下跌9次，上涨10次。同时下一周十债周均波动幅度为2.2BP，较前周波动幅度的变化不大。
买卖方情绪同步降温：买方、卖方情绪指数环比均下降的情形共出现16周，下一周10Y国债下跌4次，上涨12次，上涨情形出现的比例为75%。而在11次当周收益率上行中，下一周有9次出现了行情反转，转跌为涨。

买卖方观点发生分歧时，该听谁的？

当卖方情绪指数和买方情绪指数的边际变化出现分歧时，一方情绪指数上升而另一方情绪指数走低，下一周债市行情有涨有跌，具体需分情形来看：

当卖方情绪降温、买方情绪升温时，次周行情更多跟随卖方情绪走低。2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪降温、买方升温的分歧情形共出现11次，其中下一周十年国债收益率出现上行共9次，下一周十年国债收益率出现下行仅2次，次周出现行情走弱的比例达到82%。此种情形下，卖方的谨慎情绪对市场的引导作用更强，而仅在市场行情处于偏暖环境，卖方偏空力量不强，且买方情绪升温幅度更大时，市场可能跟随买方情绪升温而上涨。
当卖方情绪升温、买方降温时，次周行情跟随卖方情绪变化方向的情形略多，而在行情平淡、市场无明显方向时，可能跟随买方变化方向而下跌。2025年2月8日至2026年5月22日，卖方情绪升温、买方降温的分歧情形共出现12次，其中下一周十年国债收益率出现下行共7次，下一周十年国债收益率出现上行仅5次，次周出现行情走强的比例略高，为58%。行情跟随买方情绪降温而下跌的情形中，往往上一周债市波动大多在1BP以内，我们认为可能是由于十债利率窄幅波动，行情推进乏力，此时买方情绪的边际下降或暗示交易盘存在止盈情绪，而在下一周带来债市回调，回调幅度大多在2BP以上。而在另外两个收益率周波动幅较低但次周行情跟随卖方情绪升温而上涨的周，2025年6月13日（周波动幅度仅1.07BP）、2025年12月12日（周波动幅度仅0.84BP），次周涨幅也均偏弱，收益率仅分别下行了0.44BP和0.88BP。

风险提示

警惕数据统计与提取产生的误差。数据采集、清洗、整理及提取过程中可能存在技术性偏差、样本偏差、录入错误或处理方法差异。尽管已采取合理措施进行校验，但无法完全消除此类误差。

警惕国际事件冲击风险。地缘冲突、贸易制裁等事件具有高度不确定性，难以提前预测，且可能叠加放大其他风险因素。

警惕政策超预期风险。货币政策、财政政策、产业监管政策、房地产调控、数据安全法规等宏观经济政策的出台时点、方向与力度可能显著超出市场普遍预期。以上政策转向与调整可能影响情绪指数对债市行情的引导效果。

警惕通胀预期上行风险。若通胀预期抬升至一定水平，或将带来债市调整压力。

警惕流动性风险。央行调控、机构行为等均可能引发超预期的流动性风险。

证券研究报告《债市情绪对利率的指引意义》

对外发布时间：2026年5月6日

发布机构：国海证券股份有限公司

本报告分析师：

颜子琦 SAC编号：S0350525090002

郭溪源 SAC编号：S0350125090019

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