6月15日晚间，燧原科技科创板IPO顺利通过上市委审议。至此，业内合称“国产GPU四小龙”的摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、燧原科技，全部完成资本市场登陆——前三者已分别登陆科创板、港交所，燧原补上了最后一块核心拼图。
过去半年，国产AI芯片赛道的资本化节奏快得超出预期：2025年12月，摩尔线程登陆科创板，募资近80亿元，上市首日市值一度突破3000亿；同月，沐曦股份挂牌科创板，首日开盘涨幅超568%，盘中市值一度冲高至3000亿以上；2026年1月，壁仞科技登陆港交所，募资55.83亿港元，盘中一度大涨超118%；如今燧原科技过会，拟募资60亿元，四小龙正式会师资本市场。
四家企业看似同属国产GPU赛道，实则早已走出两条完全不同的技术路线，并非同质化竞争：摩尔线程、沐曦、壁仞走的是通用GPGPU路线，核心思路是兼容英伟达CUDA生态，降低客户迁移成本，快速抢占替代市场；燧原科技走的是DSA领域专用架构路线，自研GCU-CARE计算单元、GCU-LARE高速互联技术，配套完全自主的“驭算TopsRider”软件栈，从底层彻底脱离CUDA生态绑定。
路线分化的背后，是国产替代的真实窗口期已经打开。数据显示，英伟达在中国AI加速卡市场的出货占比，已从2024年的70%回落至2025年的55%；国内AI加速卡市场规模2024年已达2164.77亿元，预计2028年将突破1.1万亿元，年复合增速超50%。
本次IPO最受市场热议的，无疑是腾讯与燧原的深度绑定——腾讯既是第一大股东，又是第一大客户，双重身份叠合，让这笔合作成了AI产业界「资本+产业」绑定的典型样本。
对腾讯而言，这笔绑定带来三重核心收益：
资本收益：2018年Pre-A轮领投入局，全程参与六轮融资持续加注；目前直接持股19.95%，叠加一致行动人合计持股20.26%，为发行前最大外部股东。上市前估值约180亿元，参考同业上市表现，机构预计上市后市值中枢约1500亿元，腾讯持股将实现数倍增值。
产业收益：海外高端GPU供给持续受限，腾讯混元大模型、云服务、视频业务存在海量算力缺口；选择全栈自主的燧原，正是为了手握一条不受海外生态限制的算力供给线，筑牢AI业务的安全底座。
生态收益：双方7年联合打磨软硬件，燧原芯片深度适配腾讯业务场景；定制化协同可提升算力效率、压低长期采购成本，同时腾讯能深度参与国产自主算力生态的标准构建。
硬币的另一面，客户高度集中是上市委重点问询的核心风险：2023-2025年，对腾讯的营收占比从33.34%升至37.77%，2025年飙升至83.79%，前五大客户合计占比达96.89%。
这一结构直接带来两大问题：一是业绩稳定性风险，若腾讯调整采购策略、引入其他供应商或自身算力需求收缩，公司营收将面临剧烈波动；二是盈利效率偏低，大客户强议价权压缩利润空间，2025年燧原毛利率仅31.78%，远低于国产AI芯片可比上市公司57.75%的平均水平。
对此燧原回应：短期腾讯算力缺口巨大，高客户占比的格局仍将持续；中长期公司将拓展政企、运营商等行业客户，逐步分散收入结构，但新客户的拓展进度存在不确定性。
燧原科技过会是国产算力赛道的一个里程碑。意味着自主架构路线得到了资本市场的认可，正式进入公开化、规模化的新阶段。
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