代工模式遭遇监管风暴，英氏控股IPO“最后一公里”卡壳|ipo|上市|代工模式|小红书|招股书|监管风暴|知名企业|英氏控股

文|新消费财研社

截至2026年6月底，英氏控股北交所IPO注册段已静默超过两个月，批文迟迟未落。注册申请后不久，婴幼儿辅食行业监管政策密集落地，公司6月8日临时股东大会随即审议通过延长上市决议有效期的议案，将原本即将到期的上市授权再度展期。

从2024年4月挂牌新三板、启动北交所路径算起，英氏控股已在资本市场门口耗了两年有余。两次因财报过期中止审核、两次延期回复问询函，2025年12月过会之后，依然没能跨过注册这道最后的门槛。

这场漫长的IPO长跑，不仅考验着公司的耐心，同样折射出监管层对其合规底色的审慎态度。当“婴辅第一股”的光环近在咫尺却似乎遥不可及，英氏控股上市之路的最后一公里，还要走多久？

英氏控股IPO“最后一公里”卡壳：

两年长跑、两度中止，注册批文仍悬

英氏控股的IPO之路，由一份对赌协议埋下了倒计时的伏笔，而贯穿始终的，是公司合规底色与监管审查之间的反复拉锯。

2022年2月，英氏控股与南京星纳亦等9家投资方签署特殊权利条款，约定2025年12月31日为IPO最后期限，逾期未成行则实际控制人须履行股份回购义务。尽管招股书披露相关对赌条款已解除，但该协议在事实上为整个上市进程施加了紧迫的时间约束。

2024年4月，英氏控股挂牌新三板，迈出北交所路径的第一步。满12个月后，公司于2025年6月正式向北交所递交上市申请并获受理，合规与监管的博弈由此进入实质阶段。

申报仅一月有余，北交所于2025年7月10日下发审核问询函，围绕股权结构稳定性、募投项目必要性、商标权属纠纷、代工模式风险、食品安全内控及财务信息真实性等五大维度提出13项问题。

图源：英氏控股上市申请文件的审核问询函

北交所的问询直击要害。申报前一年，2024年5月，英氏控股在未履行正式申报及信息披露程序的情况下，向18名股东派发现金红利逾4000万元。这一操作直接对应了问询函中关于“公司治理规范性”与“信息披露合规性”的核心关切。

面对首轮问询，英氏控股以“经营规模较大、中介机构完善回复尚需时间”为由，先后于2025年8月6日和9月4日两次申请延期提交回复。

两次延期之后，财务报告有效期届满的风险如期而至。按照北交所审核规则，招股说明书引用的财务数据有效期为6个月，最长可延长3个月，逾期未更新的将触发中止审核。这一规则令英氏控股两度被迫按下暂停键。

2025年9月30日，英氏控股因财务数据过期首次中止审核。待数据更新后，公司于同年11月恢复审核并提交问询回复。然而在新的财务数据有效期内，上市进程仍未走完。2026年3月31日，同样的情形再度上演，直至4月15日完成2025年度财务数据更新，审核二次恢复，英氏控股才于4月29日将材料报送至注册环节。

数据来源：英氏控股公告/新消费财研社制图

至此，从2024年4月挂牌新三板、布局北交所路径起步，英氏控股历经两度延期回复、两次中止审核，直至2026年6月8日再度延长上市决议有效期。IPO长跑已逾两年，注册批文仍悬而未决。

中国企业资本联盟副理事长、中国区首席经济学家柏文喜指出，两次延期与两次中止叠加，反映出监管层对公司质地及合规水平的审慎态度。

高毛利之下的品控考题

近半产品靠代工，三年消费者投诉超600起

如果说上市进程的波折是监管与公司合规水平之间的博弈，那么英氏控股的基本面则暴露出更深层的盈利隐忧。

业绩层面，英氏控股2025年实现营业收入22.21亿元、归母净利润2.42亿元，同比增速分别为12.47%和14.82%，看似稳健。但将周期拉长，2023年至2024年，公司营收由17.58亿元增至19.74亿元，净利润却从2.20亿元下滑至2.11亿元，2024年营收增速由35.67%骤降至12.29%，净利润同比下滑4.36%，“增收不增利”的拐点已然出现。2025年的利润反弹，尚未证明其已走出这一区间。

业务结构上，婴幼儿辅食业务是绝对主力，2025年营收16.76亿元，同比增长近10%；婴幼儿卫生用品营收3.82亿元，但核心载体湖南舒比奇（纸尿裤）单体亏损111.5万元，年末净资产为-3620.42万元，短期内难以贡献正向利润。

业绩波动之外，英氏控股费用结构的失衡则更加长期而直观。2023年至2024年，英氏控股的销售费用由6.02亿元增至7.21亿元。2025年，这个数字达到8.41亿元，同比增长16.64%，呈逐年攀升之势。

其中，平台推广费为主要开销项目，共计3.89亿元，占销售费用的46.23%；若叠加1.12亿元的平台使用费及佣金，公司在电商渠道获取流量的直接成本已超5亿元，边际获客成本正在逐渐提高。

图源：英氏控股

与重营销形成强烈反差的，是研发端的持续低位运行。同期研发支出分别为921万元、1714.8万元和2073.1万元，占营业收入比例不足1%，占销售费用比例更是不到3%。然而公司综合毛利率却高达57%—58%区间，显著领跑同业可比公司，北交所亦就此要求公司说明毛利率合理性。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪认为，英氏近四成销售费率远超行业均值，五亿元线上流量成本明显偏高。公司依靠投放拉动业绩，24年营收停滞、仅25年小幅反弹，属于典型烧钱换增长。一旦线上流量成本继续走高，营收见顶后利润会快速收缩。这种依赖平台流量的模式，也是其IPO注册迟迟无法落地的核心隐患。

英氏控股虽在回应中将高毛利率归因于“优化工艺、自建产线与生产基地发挥规模化生产优势”。但招股书中披露，公司2024年委托生产采购比例达到55.10%，2025年则下降至47.95%，换言之，英氏控股仍有近半数产品依赖外部工厂。

对此，詹军豪进一步分析称，“由于公司研发投入远低于销售费用，仅靠营销打造溢价，高毛利率缺乏技术壁垒支撑，完全不合理。高毛利完全依托流量营销维持，一旦缩减推广开支，产品定价难守住，盈利极易大幅下滑，持续面临监管对盈利可持续性的问询压力。”

代工模式带来的不仅是毛利率解释的难题，更是食品安全底座的脆弱性。公司第一大代工厂江西金薄金（米粉）曾被检出食品安全管理制度落实不到位，佐餐油代工厂辽宁晟麦曾因酸价不合格被通报。

图源：福建省市场监督管理局

图源：江西省市场监督管理局

尽管英氏控股已终止与江西金薄金的合作并将米粉转由自建工厂生产，且当前前五大供应商中无因食安问题受行政处罚的记录，但消费端的投诉并未随之止息。在小红书等社交媒体与黑猫投诉平台上，有多位消费者反映包括米粉、酸奶、泡芙等在内的英式婴幼儿零辅食吃出了异物或变质。

英氏控股回复北交所的审核问询函中同样显示，2023至2025年间，因消费者以包装问题、内容物问题、消费感受问题等为由向主管部门投诉的数量分别为167起、223起及213起，三年合计超过600起。

图源：小红书黑猫投诉

公司虽在招股书中强调上述投诉未被主管部门认定为存在安全问题，但北交所在过会后仍专门追问“对受托生产商的管控措施是否有效”，足见监管关切之重。

对此，柏文喜分析称，英氏控股的商业模式与食品安全底座之间存在深层矛盾，这是其IPO“两年长跑”仍未上市的核心症结。北交所对其盈利可持续性与受托生产管控有效性的审慎追问，不会因时间推移而自动消解。加之公司销售费用率长期高于35%，产能利用率下滑（如米粉从108%降至70%）已进一步削弱上市说服力。

代工模式遭监管“穿透式”审查

英氏与爷爷的农场谁先过IPO大关？

英氏控股所面临的质疑，并非孤例。“重营销、轻研发”叠加代工驱动，几乎是国产婴辅品牌的共性短板。

2026年1月5日，行业排名第二的爷爷的农场向港交所递交主板上市申请。招股书显示，2024年及2025年前三季度，其销售费用分别为3.06亿元和2.83亿元，占营收比重达35%和36.3%；同期研发费用仅2834.7万元和1720.6万元，占收入比重约3.2%和2.2%。爷爷的农场在招股书中坦言，报告期内除极少量试产外，几乎所有产品均外包予第三方OEM制造商。

小鹿蓝蓝作为三只松鼠旗下婴童食品品牌，同样高度依赖代工厂，据三只松鼠年报披露，目前仅坚果类目实现部分自产。然而，这套打法正面临双重挤压，存量博弈加剧叠加监管闸门正在收紧。

2026年5月21日，市场监管总局印发《婴幼儿辅助食品安全监管“守护成长”提升行动工作方案》，明确规范婴辅标签标识、强化委托生产标准。十天后，6月8日，英氏控股临时股东大会审议通过延长上市决议有效期的议案。公司提交注册后不足半月，监管新政即至，时间窗口的重叠耐人寻味。