来源：光大证券研究

核心结论

主要经济体通胀水平的分化（分殊）与各国央行评估结论的反复，共同根源是把总量通胀当作单一对象判断。通胀内部是两股性质不同的力量：核心商品价格由全球共同周期驱动，波动大、半衰期短、对紧缩反应快；工资密集型服务价格由本国单位劳动成本锚定，波动小、回落慢、各行其道。看商品价格判断通胀周期的位置，看工资判断结构的中枢。这是分殊之下的“理一”，也是本报告提出的通胀观察仪表盘。

分殊之一：全球通胀走势的三个阶段划分

以核心CPI观察，2000年以来中美日欧四大经济体的通胀分为三阶段：2000-2019年低位同步，2020-2023年共振走高，2024年以来再度分化。2026年美伊冲突是一次近乎实验室条件的检验。

分殊之二：政策范式五度变迁，评估屡屡前后不一

2000年以来四大经济体的货币政策范式经历了“大稳健”（把结构红利记在周期管理的账上）、零利率下限（把结构性下拉当周期性需求不足去对冲）、框架改革（为低通胀设计的反应函数恰好交付于变盘前夜，制度性地延迟了回应）、大通胀与最快紧缩（利率压住了商品与住房价格，却压不动工资驱动的服务价格）、再校准（美联储“零容忍”、日本央行以“春斗”为锚、中国人民银行“促进物价合理回升”）五个阶段，每一次变盘都对应一次对通胀性质的重新研判。

理一之一：统一框架的存在性——工业品价格的全球共同周期

把观察指标从核心CPI换成工业品价格，分化立刻让位于共振。共同周期的存在，正是通胀分析可以有统一框架的前提。

理一之二：通胀的本质——六个特征事实归为两条

其一，通胀是供需相对变化的价格表达。其二，总量性的货币框架无法解释通胀在不同领域的分化，就业结构与收入分配机制带来的结构性变化才是分化的根源。

理一之三：拆开总量，用四项统计识别周期与结构

中国是同一逻辑的镜像

通胀的周期分项已明确回升，结构分项迟迟不动。判断中国是否走出低通胀，最有信息量的指标既不是PPI也不是核心CPI，而是服务CPI与工资同比增速能否同步上行。

通胀研判的正确仪表盘是“商品＋工资”双指针

用商品价格判断周期的位置与脉冲，用工资判断结构的方向与中枢，并且不用商品端价格的一次起落去否定或确认一个由工资书写的结构性判断。

风险提示：政策效果不及预期引发市场波动；对政策框架理解偏差引致的对政策不合理预期。

发布日期：2026-08-18

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