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今日A股出现大幅回调，主要指数深度调整，科创50、创业板指数单日跌幅超5%，创下8月反弹以来最大单日回撤。本轮国内科技股下行，属于典型的全球成长风险偏好收缩带来的外部联动调整，费城半导体、日韩存储与AI硬件板块隔夜普遍大跌，跨境情绪传导至A股算力、半导体、光模块等高景气赛道。

一、调整的两大核心触发因素

1、AI商业化预期迎来现实检验：Anthropic ARR 不及乐观预期

虽然从绝对体量看，Anthropic7月年化营收运行率（ARR）650亿美元本身仍属高速增长，但显著低于华尔街此前740‑800亿美元的乐观预期，预期差直接引发市场震荡。其深层含义在于：大模型企业的商业化收入能否持续消化天量算力投入？如果模型端营收增速不及预期，意味着下游付费能力存疑，上游持续高增的算力资本开支的长期可持续性就打上问号。AI整条产业链从 “硬件先行” 的单边乐观叙事，进入需求端-供给端双向验证阶段，市场对AI的审美有所提高。

2、长端美债收益率飙升，全球无风险利率锚系统性抬升

近期美国10年期国债收益率创出2025年1月以来新高，30年期国债收益率突破5.3%，触及2007年3月之后近19年高位，全球长债收益率同步走高，欧洲、日本长期国债收益率也刷新多年高点。从估值定价锚来看，成长股价值等于未来现金流的折现，长端利率上行直接抬升折现率，长久期、高估值的科技资产估值天然承压。对于美国大型科技巨头而言，持续加码AI军备竞赛每年需要数千亿级别的资本开支。当长期融资成本大幅走高，市场产生两大担忧：

1）高利率环境之下，科技企业能否维持当前量级的算力资本开支；

2）巨额投入未来能否转化为正向自由现金流、回馈股东。

Anthropic的营收增速不及乐观预期，但仍属于高增速范围。与此同时，另外一家核心大模型公司OpenAI的营收增速则有加速迹象。我们看到的是，AI的终端需求并没有放缓，模型能力依然在进化，AI将深入到公司运营的方方面面，并改变很多企业的盈利前景。AI的进一步发展也将催生更大的资本开支，其中信贷融资的占比也会有所上升。目前的AI发展循环链条并没有出现显著恶化。在我们看来，不论是7月，还是今天的市场剧烈波动，都没有实质性改变AI发展的长期趋势。

AI 产业长期发展逻辑并未被颠覆，市场只是从 “无条件乐观” 切换到盈利验证期。预计后续行情分化将会加剧：

· 硬件端：订单、业绩兑现确定性强、现金流健康、估值合理的产业链龙头，回调之后具备企稳回升的基础；

· 应用端：商业化落地、收入增长质量将成为选股的核心标尺，单纯依靠远期叙事、缺少落地收入支撑的标的估值将会持续承压。

正如我们在三季度House View所提，未来资本市场有望“回归平衡”，过于极致的“一九行情”难以持续，预计AI方向依然是主线，但其他低估方向也有配置价值。

二、对未来资本市场保持信心和耐心

经历了7月的剧烈回撤，投资者普遍存在“疤痕效应”，容易放大短期的负面新闻，从而对市场造成剧烈波动。如果说，正如我们所判断的，AI发展的长期趋势没有改变，那么很多科技股当前的估值已经具备了性价比，我们要做的就是，需要一些信心和耐心，随着企业层面更多利好出现，投资者也将逐步从“疤痕效应”中走出来。

对于投资者，我们继续建议大家践行账户思维，从自身真实的财富管理需求，风险偏好出发，确立好增值、生息、保障的配置中枢比例，不做太多的偏离。为什么要坚定账户思维，因为资本市场的波动所带来的财富水平的变化会带来巨大的贪婪与恐慌。这个过程里，唯有规则和纪律会帮助我们穿越周期。

相比7月，当下的位置其实更好。通过8月财报，可以看到，美国云厂商营收增长加速，算力折旧延长，AI叙事的信心有所修复。7月全球科技股跌幅较大，杠杆资金大幅减少，进一步下行的空间有限。再结合政府对资本市场的支持和重视，我们建议投资者，对未来的资本市场保持信心和耐心。建议投资者，从账户思维出发，审视自身增值、生息、保障配置是否配足，查漏补缺，削峰填谷。各类需求配置，各安其位，各司其职，增值要锐，生息要稳，保障要足，避免向增值要稳健，向生息要高收益，将保障算成本。基于自身财富配置金字塔，增值需求“守正出奇”，以宽基指数和指增“守正”，“出奇”可考虑配置产业趋势策略，优秀的私募主观多头基金；生息需求的配置做到稳健降波，多元分散，当前纯债策略、1090、3070账户策略、低波多元配置策略、派息型结构化策略皆可合理分散配置。保障配置未配足的，及时足额配置。