最近，跨境电商巨头 Shein 冲刺港股 IPO 的消息引发关注。但这次的估值却让市场意外 ——曾经摸到 982 亿美元估值的它，如今目标估值仅 300 到 400 亿美元。
更反常的是，它去年全年收入仍达 419 亿美元，明明还在赚钱增长，为啥资本突然不买账了？
2022 年私募融资时，Shein 的估值一度摸到 982 亿美元，几乎站上千亿美元门槛。
到了 2023 年，估值已经降到 640 亿到 660 亿美元附近，2024 年仍维持这个水平。如今准备港股上市，市场讨论的估值区间却缩到了 300 亿到 400 亿美元，甚至有潜在基石投资者希望把价格压到 320 亿美元。
这不是公司经营变差，而是资本市场对未来增长的预期彻底变了。
“年收入 400 多亿仍在增长，但资本市场已经不再按互联网平台给估值”。
2023 年 Shein 收入 321 亿美元，2024 年涨到 388 亿美元，2025 年达到 419 亿美元。
增速却在快速下滑：2024 年同比增长 21%，2025 年降到 8%，近期第一季度收入约 90 亿美元，同比增速仅 1.1%。利润端的压力更明显：2025 年净利润约 20.6 亿美元，同比下降 38.7%；近期第一季度营业利润 2.58 亿美元，同比降 26%，营业利润率跌到 2.9%。
近期第一季度出现约 9900 万美元净亏损，这其中包含约 3.28 亿美元的可转换优先股会计费用，不是主营业务真的亏钱，但利润空间变薄的事实无法掩盖。
“美国取消低价值包裹免税，直接砍了 Shein 的核心成本优势”。
过去美国对 800 美元以下的小包裹实行免税政策，这是 Shein 低价直发模式的核心支撑。2025 年，美国取消针对中国和香港的这项免税，Shein 的商品需要缴纳 10% 到 87.5% 不等的税率。
政策调整很快影响了收入：近期第一季度，Shein 美国收入从上一年同期的 23.8 亿美元降到 20.4 亿美元，同比下降 14.3%；美国收入占比也从 2023 年全年的 29.4% 降到近期第一季度的 22.5%。
如今 Shein 正在降低对美国的依赖，但欧洲和其他市场也面临同样的监管压力，这是资本市场最担心的局面。
Shein 的上市之路走了三年多，先尝试纽约、再转向伦敦，都未能成功，近期终于拿到中国监管对香港上市的关键批准。
据路透社报道，公司计划近期 8 月挂牌，但这一日期仅来自知情人士，尚未正式确认。
3 名联合创始人通过不同工具合计控制约 65% 的股份，红杉、IDG 等老股东的入场估值远高于 300 到 400 亿美元。如果上市价格偏低，他们的账面收益会大幅缩水，因此 Shein 正在调整优先股安排，降低老股东的实际成本。
新投资者则希望以低价入场，未来等待估值修复，新旧股东的利益博弈也将影响最终的上市定价。
这次港股 IPO 不是简单的上市仪式，而是资本市场第一次公开给 Shein 重新定价。
“估值不是银行账户里的钱，是资本市场对未来利润、增长速度和风险打出的价格”。
按照 2025 年 419 亿美元的收入计算，300 亿美元估值仅相当于 0.7 倍年销售额，远低于 HM 的 1.1 倍、Inditex 的 4.6 倍和 Fast Retailing 的 7.6 倍，但这一估值已经包含了增速下滑、利润压缩和全球监管风险的折价。
最终的上市价格，要看基石投资者的出价，也取决于后续财务数据能否企稳。不管最终定价多少，这次 IPO 都会给出一个明确答案：曾经摸到千亿美元的 Shein，在失去核心红利后，今天到底值多少钱？
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