当地时间周五，杰克逊霍尔全球央行年会迎来最重要时刻，美联储主席凯文・沃什发表主旨讲话，其对通胀的表态比以往更为鹰派，强调短期利率是实现双重使命的核心工具。

这也是沃什作为美联储主席迄今为止表态最接近承认——或许需要加息来缓解价格压力。

通胀立场

自5月上任，沃什以来饱受外界压力：在通胀大幅高于2%目标的环境下，他对政策路径的表态始终含糊。这场题为《In Our Time（我们的时代）》的演讲开篇，他就打趣：“你可以把这份讲稿叫大纲，可以叫徒步路线图，但千万别叫前瞻指引。”他认为前瞻指引这套做法 “早已不合时宜”。

对于外界关注的物价问题，沃什重申美联储以个人消费支出（PCE）价格指数衡量的2%的物价稳定目标，是一个坚定的、固定的目标。实现物价稳定是美联储的职责。

本次关于通胀的论述，填补了市场认为沃什在前两场新闻发布会中缺失的表态，措辞力度空前。“过去两年取得的进展十分有限。尽管今夏通胀读数好于预期，但这些数据并没有告诉我，通胀底层趋势已经取得实质改善。”他进一步表示：“我们必须确信核心通胀清晰、以足够快的速度向目标回落。如若不然，我们还有工作要做。”

作为美联储最关注的物价指标，本周公布的7月个人消费支出物价指数PCE同比增长3.7%，商品与服务篮子中，约半数分项同比涨幅高于3%；该占比虽低于新冠通胀飙升时期，但依旧高于疫情前常态水平。这也是通胀连续65个月高于2%目标，沃什进一步阐释，当前通胀预期尚且锚定，但必须密切监控。美联储的职责就是确保通胀预期不会脱锚。

沃什对经济的整体表现印象深刻。劳动力市场稳定、经济增长具备韧性、企业投资快速上行，而在当前金融条件之中，他很难找到任何限制性的迹象。

这番表态，为通胀持续居高不下时联邦公开市场委员会FOMC支持加息的论调埋下伏笔。在7月议息会议上，三名政策委员投下异议票，反对维持利率不变，主张立刻加息。会议纪要显示，委员会内部支持加息的呼声范围更广，多名官员明确表示自身的政策耐心存在时间期限。美联储官员的顾虑在于：如果通胀迟迟不见回落，而美联储又不付诸加息行动，或者至少不释放加息的可能性，那么作为央行抗击通胀核心资产的政策可信度将会受损。

摩根大通投资管理的投资组合经理普利亚·米斯拉认为，这是典型鹰派演讲，是对7月 FOMC 会后沟通混乱的一次修正，强力重申价格稳定优先。沃什强调金融条件并不紧，这是最重要的鹰派信号，意味着政策还有收紧空间。

8月关键的失业率、就业新增以及消费通胀数据将于下月初陆续公布。CME 美联储观察工具显示：市场押注下月加息概率升至近60%；12月会议及之前加息的概率超过90%。

第一财经记者汇总发现，一些机构认为美联储下一步行动的选择和时间窗口仍有待明朗。富国银行在研报中写道，讲话已经为加息打开窗口，但沃什保留充分弹性，委员会内部分歧仍然很大，9月两种结果都具备合理性。

考虑到特朗普持续施压要求降息，部分市场人士推断：沃什可能会拖延加息，等到11月中期选举结束之后，才释放进一步鹰派政策。沃什在杰克逊霍尔并未直接提及特朗普，但他对经济与通胀风险的判断，已经使他和总统诉求产生明确对立。

高盛首席美国经济学家大卫·梅里克表示，沃什延续一贯风格，刻意回避明确前瞻指引，不锁定9月行动；虽然讲话基调偏鹰，但不等于一定要加息。基准预测维持2026年内不加息为基准情景，但大幅上调加息风险；只有通胀再度反弹叠加就业持续过热，才会落地加息。

构造新面貌

沃什借本次演讲完整阐述自身政策理念，但刻意回避直接说明，要采取何种举措去实现美联储 “压低通胀、实现充分就业”的双重使命。“今天我恪守的是一套政策原则，而非某个既定决策。”沃什说道。

美联储主席没有给出加息时间窗口，并且明确表示，本次讲话不应被解读为 “前瞻指引”，也不等同于投资者与分析师一直希望他给出的更明确的 “反应函数”，即触发利率调整的经济信号阈值。

他提及，美联储是否应该遵守一套固定的政策规则。“至少目前，我们对经济的认知还达不到这个程度，货币政策的关键约束条件也会随时间发生变化。在我的任期内，我和同僚会努力搭建更可靠的模型、更稳健的规则辅助政策决策。但我们清楚，精准预测经济依旧只是理想。地缘政治、全球供应链、技术变革瞬息万变，我们应当对自己的认知边界保持谦卑。”

本次讲话传递的更深层信号，是重塑美联储与市场、公众之间的沟通模式。沃什5月上任履职满100天，已经启动对美联储多项职能的复盘改革，呼吁打造一个沟通更克制、目的更明确的美联储。“美联储在经济与市场中扮演关键角色，政策工具威力巨大，短期利率的走向由我们决定。市场参与者总会试图预判我们下一步动作。但我们绝不能纵容市场做交易主要看美联储脸色的局面。”

沃什表示，他牵头成立五个专项工作组用于研究长期议题的相关建议。美联储正密切关注AI这个新变量——作为潜在的一种新生产要素将对经济和货币政策的执行产生深远影响。随着大量资本涌入AI基础设施、技术迭代速度加快，AI有望显著提升生产率和潜在经济增速，但它究竟会替代还是补充劳动力、资本回报最终流向哪些产业，目前仍存在很大不确定性。“研究后续才会公布，不会对当下政策周期的决策产生影响。但我相信，面对未来的政策挑战，今天投入的这份研究思考，会让我们准备充分得多。”

总体而言，沃什的讲话和过往美联储主席形成鲜明对比。他的前任往往借杰克逊霍尔释放利率方向信号、公布政策框架重大修订。去年，时任主席鲍威尔就在该会议释放降息条件信号，直接引发美股一轮强势上涨。

美债立场留悬念

本次演讲中，沃什并未提及财长斯科特·贝森特近期出台的美债市场干预举措，而该举措，某种意义上和沃什希望减少政府干预市场的立场相悖。

自2019年起，美国每年财政赤字占经济产出比重均超过 4%。即便经济持续扩张，该水平通常只出现在经济衰退时期。投资者大体承接了新增的巨量发债，但市场需求已经显现承压迹象。美国长期国债收益率大幅上行，推高了国债拍卖的融资成本。美国财政部试图通过加大旧债回购力度缓解市场压力。但效果有限。

和美联储不同，财政部的资源是有限的，它无法创造货币来收购债务。贝森特甚至提议，美联储应当 “考虑扩大”面向海外央行的借贷工具规模，以此保护美国债券市场免受海外市场波动冲击。

现阶段，美联储、欧洲央行、日本央行等主要央行在制度层面拥有独立性，这套体系被称作货币主导。相比之下，财政主导是指政府债务规模与利息负担过大，迫使货币政策从属于财政需求、丧失独立性的状态。这种所谓货币化融资，曾在阿根廷造成恶性通胀。近几十年来，发达经济体都避免如此操作。

曾任职纽约联储高官、现任Evercore ISI副主席克里希纳·古哈写道：“我们已经进入全新格局，财政部的积极政策，无论好坏，其影响力已经和央行货币政策同等重要；两大机构政策之间的相互作用，将决定未来宏观前景。沃什提出过一套非常规观点：美联储应当退后一步，让市场自主形成收益率曲线……同时暗示，长端收紧会优于短端加息。但当投资者看到贝森特正在主动管理长端利率时，这套逻辑很难自洽。”

美国财政部最新现金与债务余额报告显示，美国未偿公共债务总额已经突破40万亿美元大关。预算监督机构数周前就已经预判债务将突破这一门槛，并发出严厉警告：除非国会议员正视不可持续的财政前景，选择加税、削减开支，或是双管齐下，否则全面债务危机或将爆发。

传奇投资人、桥水创始人上周在社交媒体发布题为《国家如何走向破产：当下变局背后的内在逻辑》的文章中写道：“我确信，美国政府财政状况正处在一个转折点。如果现在不加以处理，债务规模持续累积，未来想要化解就必将伴随巨大的经济创伤。”他预言，按照当前发展路径，美国债务危机最早一年后就可能到来，最晚也不会超过五年。