公募REITs市场传来两个跟租赁住房相关的消息，放在一起看，很有意思。
9月10日，国泰海通中建租赁住房REIT（508095）披露发售公告：认购倍数145.28倍，有效认购倍数86.67倍。
9月17日，中金杭州安居宁巢REIT（180505）披露发售公告：认购倍数355.04倍，有效认购倍数350.99倍。
这是什么概念？
简单来说，资金抢破头。这堪称抢春运火车票。
而且注意一个细节：中建租赁住房REIT最终定价2.735元/份，约为询价区间的80%分位数。什么意思？询价区间上限是2.838元，最终定价没有顶格，留了余地。
为什么留余地？
因为发行方心里清楚，二级市场在跌，定价太高，上市就破发，谁都难看。
这是清醒。
但另一面呢？
今年存量保租房REITs，除新上市的中航北京昌保租赁住房REIT，其余8只产品价格今年以来均下跌，华润有巢REIT跌幅达到9.21%。公募REITs市场，产业园、商业、长租公寓三大主流品类同步下跌，年内超过8成存量产品价格下。
图源：同策研究院
于是有人说：保租房REITs发行减速了，市场可能不行了。
但事实可能恰恰相反。
第一，从发行数量来看，根本没减速。
算上前文提到的中建租赁住房REIT和杭州安居宁巢REIT，加上今年4月底上市的中航北京昌保租赁住房REIT，今年至少已有3单成功完成首发，这还没算上已经扩募成功的两单。
2022年首批4只，2024年2只，2025年2只新发+1只扩募，2026年至今至少3只新发+2只扩募。
租赁住房REITs发行节奏稳中有升。
资产端根本不缺项目。以上海为例，2018年长租公寓存量约5万套，到2026年6月已经达到36万套，每年以约4.5万套的规模增长。2021年开始全国各地新批新建了一大批R4用地，这些保租房品质高、国企背景、出租率稳定。
也就是说，根本不缺发行REITs的优秀底层资产。
所以，“发行减速”这个说法，不成立。
真正的问题是，供给这么充裕，二级市场却在跌，新发爆款却在抢。
第二，最近这两个爆款为什么爆？
先看中建租赁住房REIT。
底层资产是上海松江一个大型保租房项目——中建幸孚+公寓上海松江店。证载建面约14.3万平米，包含18栋，可租赁面积接近10.3万平米，剩余土地年限约62年。招募书封卷稿估值12.901亿元，caprate约4.4%，折现率5.5%。
实际募资13.675亿，在估值基础上溢价6%，7740万元。询价区间2.322元-2.838元，最终确定认购价格2.735元/份，约为询价区间的80%分位数。
机构研报指出，项目派息率达3.65%，较全部可比REITs高出14%，IRR达到4.47%~4.82%。
为什么资金认？
因为产业托底。项目位于上海松江区G60科创走廊核心地带，租户88%为周边企业员工，出租率超90%，租金收缴率连续三年100%。
这不是靠“保租房”三个字吃饭，这是靠实打实的产业需求托底。
再看杭州安居宁巢REIT。
发售价格3.050元/份，发售份额总额3亿份，预计募集资金总额9.15亿元。认购倍数355.04倍，有效认购倍数350.99倍。
底层资产是宁巢·明石公寓，位于杭州上城区，紧邻杭州东站，是浙江省首宗成建制开发的人才专项租赁住房项目，共1469套。项目出租率连续两年超过98%，位居已上市保租房REITs第二。
2026年一季度末，期末面积出租率98.84%，期末租金单价46.14元/平方米/月。
按询价上限测算，2026/2027年预期派息率达3.66%/3.74%，分别高出可比保租房REITs均值15%和23%。
杭州上城区人才房供给分散，后续仅1个竞品待入市，而人口净流入与人才政策持续加码，支撑租住需求年增约1万套。
一句话简单概括，需求有支撑，运营有数据，定价有安全边际。
第三，存量为什么跌？
宏观背景下，供强需弱。
需求端，多数城市人口增长放缓甚至流出、就业压力上升、租赁活跃度下降，租房总需求连续走弱。
租金在跌。2026年7月，全国50城住宅平均租金34.01元/平方米/月，同比下跌2.62%，为近五年低位。
典型如杭州，住房租金从2018年高点61.9元/平方米/月一路下滑至2025年一季度的42.9元/平方米/月，累计降幅约30.7%，几乎回到2016年水平。
从已上市的8只REITs产品来看，出租率高位，营收基本正增长，整体仍稳健，但结构性差异明显。
营收高增长全靠扩募，增长几乎全部来自扩募资产的完整并表，其余营收小幅微增。
一番扩募加速后，马太效应更强了。
2026年有2单扩募成功，说明头部REITs正在通过扩募做大做强，原始权益人有动力把更多优质资产装进去。
这其实是REITs市场走向成熟的标志——从“首发上市”单一驱动，转向“首发+扩募”双轮驱动。
但扩募也意味着存量产品的竞争加剧，头部越扩越大，尾部越来越难发。
资金不是不买保租房REITs，是不买那些运营数据有瑕疵、续租压力大、周边竞品扎堆的项目。
第四，不是减速，是分层。
租赁住房REITs发行变慢了吗？
从发行数量来看，不能说是减速，但市场确实在变冷。冷的是尾部，热的是头部。
核心城市保租房存量仍在增长，二级市场下跌、新发破发、租金下行和续租压力，让投资者对估值与分派率提出更高要求。
未来REITs发行能否回暖，不取决于还有多少房源可装入，而取决于租金能否企稳、运营能否穿越周期、发行定价能否留出足够安全边际。
对租赁住房而言，REITs仍是从重资产走向循环开发的重要出口，但市场已从“抢资产”进入“挑资产”阶段。
只有刚需或产业托底、运营稳健、现金流可验证的项目，才可能重新赢得长钱青睐。
所以，杭州安居355倍认购，中建租赁住房145倍认购，不是行业全面回暖，而是分化加剧。
不是保租房不香了，是“躺着赚钱”不香了。不是发行减速了，是资金只认头部了。
这个世界，没有对比就没有伤害。但对比也告诉我们，真正的安全边际，从来不是标签给的，是运营和现金流挣来的。
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