10月8日，国庆长假后的第一个交易日，A股像是被人按下了快进键。创业板指跌去3%有余，科创50一度接近下跌5%，半导体与光模块板块剧烈震荡…… 就在同一天，另一块几乎被市场遗忘的角落悄悄亮了起来。工商银行（601398.SH；01398.HK）与中国银行（601988.SH；03988.HK）的A股股价，在一片动荡中双双刷新历史新高。 10月13日，中行盘中最高触及7.08元，收盘报7.07元，按A股价格计算，总市值站上2.28万亿元，复权口径下再创新高。 一边是成长股的剧烈抖动，一边是“大象”不声不响地登顶。问题随之而来：这轮银行行情，究竟是一次情绪化的“炒红利”，还是某种更深的预期转向？为什么偏偏是中行？新高之后，它还剩下多少想象空间？
▲中国银行（资料图） 据ICphoto
三重预期在同一时间点上扭转
银行股被推到台前
把这轮上涨简单归为“炒红利”，是最省力的解释，也最容易看漏。它的底层逻辑，是基本面、政策、资金面三重预期在同一时间点上扭转。
先看基本面。
过去几年压在银行身上最重的一块石头，是净息差的持续收窄。2026年二季度，商业银行净息差环比回升1个基点，这是四年来的首次环比抬升。1个基点微不足道，象征意义却不小：息差单边下行的最坏阶段大概率已经见底，市场不必再继续下调银行的盈利预期。
再看政策，风向的转变落在两件事上。
一是10月1日起，首套房贷开始实施财政贴息，新发放贷款中1个百分点的利息由财政承担。银行不必再像过去那样靠降利率独自让利，信贷投放也就不会再侵蚀息差。二是3000亿元特别国债注资金融机构，首期1500亿元于10月8日招标，定向补充国有大行核心资本，既增强风险缓冲，也为分红的可持续性托底。政策的姿态，从“要求银行让利”，转向了“托底银行的利润与资本”。
最后是资金面，也是最朴素的一层。
十年期国债收益率约1.68%，一年期定存仅0.95%，无风险收益一路走低。六大国有银行集体将中期分红比例从30%提高到31%，股息的吸引力随之上升。与此同时，美债收益率居高不下，高估值科技股波动加剧，资金从拥挤的成长赛道撤出，转而寻找现金流可预测的底仓资产。
有一个细节颇为反直觉：工行、中行的股价屡创阶段新高，市净率却分别只有0.76倍和0.83倍，依旧破净。这轮行情买的并不是单纯的“便宜”，而是盈利、资本与分红的确定性。红利只是表象，预期反转才是行情的核心。
同样是“大象”
中行多长了一条腿
严格说，创新高的不止中行。10月12日，工行、建行、中信银行、杭州银行也先后创出新高。但在这一众新高里，中行手中有三张别人不完全拿得出的牌。
▲中国银行股价走势
第一张是成绩单。
上半年，中行归母净利润1235.94亿元，同比增长5.1%，在六大行中排名第一。更难得的是息差：六大行里同比回升的，只有中行和交行两家。
第二张是中行独有的“美元腿”。
多数大行主要赚人民币的利息，而中行有接近22%的资产在境外，2025年境外机构贡献了近28%的利润。美元利率处在高位，这部分资产就赚得更多，管理层自己也把外币息差上升，列为息差企稳的关键。但这条腿是双向的：2025年美元利率下行时，它同样是息差同比少了14个基点的原因之一。
第三张是市场的判断：补涨，加上资本先手。
2025年全年，农行涨了五成多，工行涨21.5%，中行只涨了10.75%，是明显掉队的那一个。而工行、农行的新一轮注资才刚刚启动，中行早在2025年就把资本补完了。
业绩好、估值低、资本稳，新高便不那么意外。
一次悄悄的“换挡”
与市场的赌注
把时间拉长，看三个上半年。中行营收从3171亿元、3290亿元，涨到3569亿元；净息差则从1.44%降到1.26%，再回到1.27%。
数字背后是引擎的更替。
2025年息差下探，利息净收入全年下降1.83%，靠非息收入大涨19.2%、达到2192亿元撑住了场面，主要来自金融市场交易和贵金属。
今年上半年剧本反过来：利息净收入同比增长10.2%，贷款半年增长5.49%，非息收入增速降到5.2%。通俗地说，是从“靠副业撑场”，变回“主业回血”。资产质量也算平稳，不良率1.22%，拨备覆盖率200.85%。
▲中国银行财报截图
但有两勺冷水不得不泼。其一，拨备前利润增长9.77%，落到净利润只剩下5.1%，中间近5个点的落差，多半被拨备吃掉了，也就是“赚得多、留得少”。其二，ROE从9.58%一路滑到8.66%，利润在涨，每一块净资产的赚钱效率却还没止跌。再看安全垫，2025年末，工行拨备覆盖率213.6%，农行292.55%，中行刚过200%，并不算厚。
那么，市场到底在赌什么？按7.07元的收盘价，中行近12个月股息率约3.3%，接近十年期国债收益率的两倍，却低于板块常说的4%到5%。再按0.83倍市净率、8.66%的ROE粗算，隐含的要求回报率约为10.4%。这说明，市场并没有把中行当成债券，而是在押注一件事：ROE不要再往下掉了。
要验证这注押对不对，接下来要盯四件事。第一，10月底的三季报，息差能否继续回升；管理层判断下半年总体企稳回升，但也承认资产收益率仍有下行压力。第二，非息收入：去年的高基数摆在那里，今年很难再靠交易和贵金属“开挂”。第三，资产质量的滞后效应：银行有后周期属性，实体需求走弱的影响，往往慢半拍显现。第四，全球化这把双刃剑：美元高利率是助力，回落时也是压力，而长期的底牌是跨境业务。2025年，境内机构办理国际结算量超过4.45万亿美元，跨境人民币结算17.7万亿元，市场份额都稳居首位。放到行业层面，还要看工行、农行的增资落地，以及10月和12月的重要会议，会不会给出更多政策。
【结语】
银行股这轮上涨，买的是确定性。中行创出新高，是息差拐点、美元这条腿、补涨与资本先手叠加的结果。但也要清醒：ROE仍在下行，股息率只有3.3%左右，安全垫算不上最厚。
新高是结果，不是理由。真正的考题，就在月底的三季报。
（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
编辑 郭庄
审核 何先菊
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