近一年多以来，铜价大幅上涨，而铜矿加工费却持续下跌，截至2026年10月9日，中国铜冶炼厂粗炼费（TC）跌至-237.8美元/吨，为近十年最低值。加工费下跌的主要原因有两点：1.铜冶炼厂产能超过铜矿供给；2.硫酸价格上涨。铜冶炼厂竞争激烈，利润以加工费下降的方式向矿端分配。

一、铜矿供给不足是加工费下跌的关键因素和前提

TC现货价在2024年之前基本能够维持在50美元/吨以上，24年开始下降至接近0美元/吨，25年跌破0美元/吨，26年3月开始进一步下降。其主要原因是铜矿供给不足。

图表1.近十年中国铜冶炼厂粗炼费（TC）走势

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数据来源：钢联数据

铜矿供给相对于铜需求不足，会导致铜价上涨；而铜矿供给相对于铜冶炼厂产能不足，则会导致铜矿加工费下降。2024年以后，铜冶炼厂的产能逐步超过铜矿供给，大量的铜冶炼厂追逐少量的铜矿，使得加工费不断下降，铜矿价格的上涨幅度超过了电解铜，产业链利润进一步向矿端分配。因此，铜冶炼厂并未因高铜价获益。

要使得市场达到均衡，需要铜矿增加供给或铜冶炼厂减产。由于自然条件限制，铜矿难以迅速增产，于是市场均衡只能由铜冶炼厂减产来达成。因此，铜矿加工费需要一直下跌到使得部分铜冶炼厂亏损减产的水平。

二、硫酸涨价进一步压低铜矿加工费

2026年3月以来，由于霍尔木兹海峡航运受阻，硫酸价格大幅上涨。而硫酸是铜冶炼厂的副产物，硫酸涨价推高了铜冶炼厂的利润。根据上文的结论，铜冶炼厂的利润会流向矿端，这通过铜矿加工费的进一步下跌来完成，直到部分冶炼厂再次亏损减产，市场重新达到均衡。

图表2.近一年中国铜冶炼厂粗炼费（TC）与硫酸价格走势

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三、铜矿加工费与铜价的关系

过去一年，铜价由8万元/吨上涨至11万元/吨；与此同时铜矿加工费却屡创新低，两者背离。目前，铜矿加工费TC/RC更多的是反映出铜冶炼厂副产品的收益情况，而不是铜的供需关系。

在铜矿供给低于铜冶炼厂产能、且低于终端需求的时期，铜矿加工费下降至部分铜冶炼厂亏损减产的水平，使得矿端和冶炼端之间供需平衡，且冶炼端整体利润维持在较低水平上。

此时铜矿供给的变动能够影响铜价，但难以影响铜矿加工费。若铜矿供给增加，且未超过铜冶炼厂的有效产能水平以及终端需求，那么加工费只需些许上涨，就能够使得少量高成本铜冶炼厂增产（因为均衡状态下铜冶炼厂处于盈亏平衡附近），市场重新达到均衡；若冶炼端副产品收益增加，则加工费需要更大幅度的下降，来使得冶炼端回到在盈亏平衡附近，维持市场均衡。

因此在加工费已为负数的条件下，近期铜矿加工费TC/RC大幅下跌的主要原因是铜冶炼厂副产品硫酸的涨价，加工费目前难以作为反映铜矿供给变动情况的指标。

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总结

目前铜矿供给低于铜冶炼厂产能、且低于终端需求，从而铜价上涨，但由于铜冶炼厂竞争激烈，利润分配有利于矿端。于是，占据优势的矿端通过不断压低加工费TC/RC获取中下游利润，使得目前TC/RC与铜冶炼厂副产品收益成反比，与铜矿供给、铜价脱钩。

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