作为泡泡玛特的第二大股东，段永平的账面浮亏已接近20亿港元。
起因是自10月14日起泡泡玛特开启连跌，叠加三季度营收同比下降，盘中最低下探至125.8港元。从去年8月约339港元的高点算起，股价已跌去六成，市值蒸发超过2600亿港元。
按市场估算的150港元成本中枢和1.02亿股持仓测算，段永平的账面浮亏最高已接近20亿港元。
雪球上，不少网友调侃“大佬高位站岗”“疑似被做局”，质疑声铺天盖地。
面对股价持续下跌，段永平再次表达了加仓意愿。“我应该还会再买一些，但不会超过公司的10%，不然公司该有意见了。”
事实上，从上半年段永平大举建仓泡泡玛特那一刻起，质疑声就没断过。但争议的症结，或许不在泡泡玛特是不是一家好公司，而在于一个追求确定性的价值投资大佬，为什么把宝押在了一家股价常年“过山车”的公司上？
提到确定性，就不得不提最近风头正劲的可口可乐。10月22日，可口可乐盘中触及 95.37 美元，创出历史股价、市值双新高，市值站上4000亿美元，年初到现在涨了约35%，不仅跑赢苹果，也跑赢一大半“七巨头”。
对于段永平投资泡泡玛特，外界很容易联想到巴菲特投资可口可乐。因为这两家公司都做的都是消费品，同时也都是所在赛道的翘楚。
但如果仔细观察就会发现，就像字母榜曾经指出过的，泡泡玛特肯定是家好公司，但它和可口可乐的共性只存在于表面，两者的不同才是根本性的。
在某种程度上，对价值投资者来说，可口可乐是互联网出现前的白月光和田园牧歌。但自从互联网出现后，价值投资者再从消费品行业里找到一个可口可乐式的标的已经是刻舟求剑了。下一个可口可乐早就不会是消费品了，泡泡玛特当然也不例外。
相比之下，段永平在互联网时代重仓的苹果和腾讯，才更符合“触达最广用户”、“心智难以替代”等可乐式投资的内核。从这个标准回望，段永平或许没选错一家好公司，但泡泡玛特显然不是他那罐可口可乐。
那么，AI时代的可口可乐又会是谁呢？
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要判断泡泡玛究竟算不算可乐，首先要回看，过去段永平拿这套标尺圈中过哪些公司。
可口可乐身上集合了巴菲特所有投资准则：难以改变的用户心智，抗通胀的提价权，轻资产小成本大生意，“一个汉堡都能经营”的生意模式，以及全球化扩张。
段永平也从不掩饰自己对可乐式商业模式的推崇，多次拿可口可乐作为参照标尺来衡量持仓标的。他曾公开说过，自己真正重仓的差不多就三只股票，苹果、腾讯和茅台。
在段永平心目中，苹果是比可口可乐还要好的生意。2018年5月25日，段永平应巴菲特之邀去聊苹果，这也是两人的第二次见面。席间，巴菲特说道他小时候曾经是喝百事可乐的，因为那时百事的价格只有可口可乐的一半。
段永平说道，“我觉得苹果的商业模式比可口可乐要好。原因在于，百事可乐价钱只有可口可乐的一半时，你就选择喝百事可乐，但安卓和iPhone比价钱差了多少，你看真正的苹果用户没有人在乎。”听完，巴菲特回了一句“I got it”，之后那顿晚餐，两人再没聊过苹果。
正如段永平所言，苹果称得上是新时代的可口可乐。论用户心智，苹果的iOS 生态形成了极高的迁移成本，用户转换成本比可乐还要强；论提价权，iPhone近几年持续抬升售价，足以说明高端用户对价格不敏感；论全球化扩张，苹果更是达标。
但在“小成本大生意”和“傻瓜式经营”这两项上，苹果和可口可乐尚有差距。一方面，苹果研发投入巨大，并非可乐那种极低研发消耗的轻资产模式；另一方面，依赖持续产品创新、优秀管理层与企业文化，容错率也不如可口可乐。
但“莞莞类卿”已属难得，毕竟连巴菲特也说过“找不到第二家像可口可乐这样好的公司”。
段永平2011年开始投资苹果，仓位最重的时候超过了90%，到现在整整15年。曾一度坚持不投科技公司的巴菲特也从2016年开始建仓苹果，一度占比近五成，不过2024年后开始大幅减持。
把这套“可乐标准”套在腾讯上，同样适配。微信、QQ 凭借社交关系链牢牢绑定用户，迁移成本极高，一旦沉淀社交关系，用户很难彻底离开这套产品。
整体来看，腾讯依靠社交关系网络，在用户心智、现金流、轻资产变现上无限靠近可口可乐；但受限于全球化短板，以及高度依赖管理层战略判断力，它依旧不是完美的“可乐式”标的。
至于茅台，田朴珺在采访段永平时说，段永平投资茅台，就像巴菲特当年投了可口可乐，但段永平当场纠正，说：不对，更像是投资喜诗。
巴菲特曾说：“情人节送喜诗糖果能得到女孩的吻，送便宜货可能挨耳光。”这种“社交货币”属性赋予其强大定价权，能够持续提价而不影响销量。茅台同样具备请客送礼的社交属性，也同样手握定价权。
但无论是“可口可乐”模式还是“喜诗”模式，都符合价值投资的核心标准：生意模式简单，能持续产生充沛自由现金流；有强大的品牌心智、高用户迁移成本、网络效应和成本优势，也就是护城河足够宽；优秀的管理层和定价权等。
段永平则将其简化成“3R框架”，好的生意模式、好的人和好价格，过去20年，段永平正是用这套尺子丈量标的的。
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直到今年，段永平把这套尺子放到了泡泡玛特身上，质疑声随之而来。
面对质疑，他在雪球上用“3R框架”评价泡泡玛特，“泡泡玛特的壁垒远比想象中强大，只要潮玩会有持续性，泡泡玛特就是非常好的生意了。”
甚至，最近他被这些质疑声搞烦了。对于外界持续的追问，他在雪球上直言：“现在搞得我像个泡泡玛特代理人似的，我以后不想再回答这种问题了，反正我的观点该说的都说了，对错过几年就知道了。”
质疑声之所以大，是因为泡泡玛特跟传统的价值投资确实有太大的不同。
先说确定性，看看泡泡玛特过山车似的股价，就知道情绪生意跟确定性实在是不搭边。
IP是有生命周期的，爆款平均热度周期约18到24个月。迪士尼走的是叙事IP路线，通过电影等内容填充，让不少IP穿越周期成为经典，但泡泡玛特靠的是视觉IP驱动，IP生命周期受审美潮流、玩家新鲜感和新品迭代节奏等波动影响。
反观可口可乐、苹果、茅台、腾讯，没有一个是靠持续制造新鲜感活着的。
再说用户宽度，可口可乐、苹果和腾讯都有强大的用户基础，但泡泡玛特的用户实在称不上大众。抛开用户基数去谈用户黏性和品牌力，总觉得差点意思。
而且潮玩这类可选性消费非刚需。买盲盒属于悦己、冲动和社交型消费，高度依赖年轻人的消费信心。经济环境收缩的时候，这类可选消费往往最先被砍掉。迪士尼可以靠乐园、流媒体、电影、衍生品多业务分摊单一IP的风险，泡泡玛特收入结构高度绑定潮玩零售，渠道、产品形式都相对单一，对冲空间有限。
但这并不是说泡泡玛特不是门好生意。泡泡玛特的独特之处在于，一手定义并培育了国内潮玩市场，在全球范围内都没有能真正对标、同量级的对手。
在行业里够久，合作的艺术家够多，触达过更多的消费者，摸准年轻人情绪的脉搏的概率也就更大。只要年轻人依然需要为情绪找一个载体，资本市场就不会彻底放弃泡泡玛特。这也是为什么它能在爆款退潮、股价大幅回撤之后，仍然能够一次次触底回弹。
但拿泡泡玛特和可口可乐比，那显然就不是“莞莞类卿”的差距了，但段永平却给泡泡玛特发了珍贵的“打孔名额”。
“20 个打孔” 是源自巴菲特的经典比喻，假设一辈子你手里只有 20 个打孔机会，每做一次重大投资决策，就打掉一个孔，打完就不能再做新的重大投资决策。
今年7月有网友问他：泡泡玛特算不算 20 个孔之一？他回复：应该算了。
受巴菲特影响，段永平的早期投资也偏爱消费品，认准行业领先，长期持有追求复利，可口可乐、茅台和苹果皆是如此。
但巴菲特投可口可乐的时候，互联网还没出现，标的只在传统消费品里找。到了互联网时代，真正有机会复刻可口可乐范式的标的，早就不局限在实体消费品里了。段永平重仓苹果和腾讯，本质上也是可乐投资范式的迁移。
时代继续向前，面对被互联网和AI重构过的世界，再回到货架上去找可乐罐，多少有点刻舟求剑了。
即便非要在传统消费品里找，农夫山泉恐怕都要比泡泡玛特更像可口可乐，当然农夫山泉差在了全球化这一环上。
说到底，段永平买入泡泡玛特，未必是把它当成自己的“可口可乐”。更像是一次在新兴赛道里，对稀缺龙头的下注，看好赛道长期存在和它独一无二的生态位，接受它与生俱来的高波动、强周期。
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既然泡泡玛特不是段永平的可乐，那么谁更有可能成为下一个可乐罐呢？
可口可乐的投资范式或许没有过时，但标的的寻找范围早已无限扩大。
苹果和腾讯，就是段永平在互联网时代找到的可乐罐。不过比起微信，抖音的普适性、全球渗透、高频使用与网络效应，距离可乐标尺更近，可惜并未上市，段永平没有买入的机会，但持有腾讯也已经是接近性最大化的选择了。
到了AI时代，段永平虽姿态激进，但试水态度明显。2025年四季度，他一把将英伟达加仓11倍，持仓从0.7%飙到7.72%、约13.5亿美元，成为仅次于苹果和伯克希尔的第三大重仓，这在他一贯低换手的风格里相当罕见。
同一季度，他还建仓了三家AI垂直公司：算力租赁商CoreWeave、高速互联芯片Credo、AI医疗Tempus AI，合计仅0.28%，是典型的观察仓。台积电也大幅加仓370%。
但今年二季度，段永平大幅减持英伟达、谷歌、微软等，清仓台积电和CrowdStrike。
不过，今年7月，段永平曾公开表示希望继续持有足够多的英伟达，并准备通过“卖put”的方式等待低位增持机会。
英伟达是AI时代的可乐罐吗？ 英伟达有极宽的 CUDA 生态护城河，迁移成本高，拥有很强的定价权和高毛利。段永平也正是看中CUDA生态，和黄仁勋长期稳定的战略定力，才大手笔加仓的。
但英伟达卖铲子、面向B端，不符合“触达尽可能多C端用户”这条可乐内核。更重要的是，英伟达的需求绑定AI军备竞赛，是一轮一轮的资本扩张周期，属于典型强周期生意，这是巴菲特最忌讳的类型。
巴菲特则重仓了谷歌。 伯克希尔2025年三季度首次建仓Alphabet约43亿美元，此后连续加仓，到2026年二季度已把谷歌买成第三大重仓，市值超过377亿美元，压过了拿了三十多年的可口可乐；今年6月又通过定增一口气砸进100亿美元。
伯克希尔持续重仓谷歌、始终避开英伟达，核心是把谷歌视作AI时代的基础设施资产：搜索业务源源不断输出稳定现金流，谷歌云、TPU、数据中心承接算力需求，哪怕 AI 泡沫退潮，搜索与广告的基本盘仍在。
这和当年伯克希尔投资 BNSF 铁路的逻辑一脉相承，重资产、长周期、具备不可替代的底层供给能力，属于“不管谁赢，它都能收钱”的生意。
那么谷歌是AI时代的可乐罐吗？谷歌的搜索业务最接近数字世界的可口可乐，但整个Alphabet不是。它手里握着可乐级的现金牛，同时背着AI基建的重资产包袱，类型更接近伯克希尔愿意长期压舱的资产，却还不具备可口可乐那种穿越周期、低资本消耗、稳如磐石的终极特质。
但无论分歧如何，两人的选择都指向同一个判断：AI时代真正的“可乐”，或许不在模型公司里，而在基础设施和入口层。
两人都避开了独立通用模型公司。今年4月，段永平曾在雪球上表示，“现在市场上的大模型很多，10年后能活下来的大概率不会超过10%，所以这是个九死一生的游戏（这是我猜的）”。巴菲特也没有投，“如果你不打算持有一只股票十年，那连十分钟都不要去考虑持有它。”
真正的候选或许在C端应用。国外的话，谷歌的搜索本身已经很接近数字世界的可口可乐，但搜索本身是互联网时代的产物，Personal Agent尚处在早期，还没跑通的下一代形态，这是它最大的变量；国内的话，字节的豆包高频、低门槛、一旦形成使用习惯迁移成本极高，如果不把国际化当硬标准，也勉强够格。
换句话说，时代在变，可乐式投资的内涵一直没变，谁能更可能多介入普通人的日常，谁就更有希望成为那个时代的可口可乐。
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