2017 年，深圳地铁集团（下称 “深铁”）接手万科控制权，彼时国内房地产市场仍处于上行周期。
此前，宝能系通过杠杆资金举牌万科引发股权纷争，华润作为原第一大股东选择退出，深铁以地方国企身份入场，分两步受让万科股份：2017 年 1 月以 371.71 亿元受让华润所持 15.31% 股份，6 月以 292 亿元接手恒大所持 14.07% 股份，两笔交易合计耗资约 664 亿元，最终持股比例达 29.38%，成为万科第一大股东，彼时受让价分别为每股 22 元、18.8 元，市场普遍看好这笔投资及双方合作前景。
深铁与万科携手推进 “轨道 + 物业” 模式，聚焦地铁沿线住宅、商业项目开发，初期在深圳落地多个合作项目。
合作初期成效显著，万科营收规模一度突破 5000 亿元，深铁也凭借股权分红分享发展红利。
2021 年起，房地产调控政策收紧，“三道红线” 监管政策落地，房企融资渠道持续收窄，万科开始通过出售资产维持现金流稳定。随着市场转冷，万科销售业绩下滑、库存积压问题凸显。
2023 年，万科营收降至 4100 亿元，净利润 120 亿元，盈利能力同比收缩。为支持万科化解流动性压力，深铁开始提供股东借款，截至 2024 年底累计借款规模近 260 亿元，主要用于万科偿还到期债券，规避违约风险。彼时万科有息债务规模超 3600 亿元，一年内到期债务 1200 亿元，现金储备难以覆盖短期偿债需求，流动性压力持续加大。
深铁自身主营地铁运营业务，受整体经济环境及万科资产减值影响，2024 年出现大额亏损，其中万科相关资产减值为主要原因之一。
双方借款协议明确约定需提供担保，万科以旗下优质物业股权作为抵押。
受市场下行影响，万科股价从 20 元区间跌至 10 元左右，深铁所持股权账面价值大幅缩水。
2025 年，房地产政策适度松绑，但万科经营状况未得到有效改善。
前三季度实现营收 1600 亿元，净亏损 280 亿元，开发业务毛利率降至 - 10%，项目开发面临阶段性亏损压力。
截至该阶段，万科有息债务 3629 亿元，一年内到期债务 1513 亿元，现金及等价物 656 亿元，短期偿债缺口约 857 亿元。
深铁对万科的股东借款上限设定为 220 亿元，当时已使用 204 亿元，剩余可用额度仅 22.9 亿元。
11 月 2 日，双方签署补充协议，明确万科需提供足额担保，深铁身份从战略合作伙伴进一步转向债人。
标普评级指出，深铁并非万科母公司，双方财务独立核算。受此影响，万科美元债价格跌至 60 美元区间，沦为困境债。
11 月 27 日，万科股价大幅下探接近跌停，相关债券跌幅超 20% 并触发停牌。
市场传出消息，深圳将按市场化、法治化原则处理万科债务问题，不再采取无限兜底模式。
截至当时，万科表内及表外隐性负债合计约 8300 亿元，深铁累计提供股东借款已超 260 亿元。
深铁自身经营压力也持续加大，2025 年上半年营收同比下滑 21%，净亏损 33 亿元，已难以持续加码援助。
万科核心物业资产已全部抵押给深铁，股价跌破平仓线，深铁陷入两难局面：停止援助可能导致前期投入面临损失，持续加码则需承担更大经营风险。
为缓解流动性压力，万科加速处置资产，推出规模 551 亿元的广州资产不良包，要求买家在 12 月 15 日前全款支付。
在债权人会议上，万科 20 亿元债券展期方案被否决，债权人坚持要求提供实质性抵押担保。
2025 年万科全年到期债务 360 亿元，融资渠道基本收紧，为此启动组织架构优化，压缩总部层级、强化对城市公司的直接管控，同时实施人员精简优化。
项目端通过降价促销回笼资金，重庆、广州等城市部分项目推出八折优惠。
深铁明确表态支持万科自主纾困，将已提供借款转为优先债，强化债权保障。
相较于恒大进入破产重整程序，万科凭借大股东深铁的国企背景，获得了更长的风险处置窗口期。
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