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在年初抛出“三年翻倍”的激进激励计划后，杯壶龙头哈尔斯(002615.SZ) 很快遭遇了现实的冷水。4月14日，公司披露2025年报，全年实现营收32.4亿元，同比下降2.8%；归母净利润为7020万元，同比下降75.5%。
一路“高杠杆”、高投入，哈尔斯换来的是下半年利润“失速”与四季度大幅亏损，年度利润创下5年新低。重金砸向营销与产能的每一步，都在显著吞噬公司薄弱的利润表。
市场声音质疑的重点，是在传统巨头与网红新品牌的两端挤压中，哈尔斯为未来买单的狂奔，还能透支多久？
高举高打、借钱扩张
单季度来看，2025年Q1+Q2哈尔斯合计确认了利润9109万，超过全年利润7020万，后两个季度拖累全年业绩，Q3利润贡献有限，Q4大幅亏损，失速明显。
业务结构上，哈尔斯仍以代工业务主导，ODM&OEM收入占比超过80%，2024年达到26.32亿元。其客户高度集中，前四大客户（Yeti、Stanley、Owala、Brumate）合计占比超过67%，其中第一大客户占比32.6%，海外市场的依赖加剧，境外收入占比超过85%，主要面向美国市场。
产业链中的相对弱势地位，意味着在出口环境剧烈变化之下，哈尔斯很难稳住缓冲空间。
图源：公司公告
尤其是在公司主动加码的扩张周期之际。公司管理层阐释了突围逻辑：面对全球贸易格局的剧变和行业深度洗牌，公司采取了“智造+品牌”双轮驱动战略，全面提升品牌价值和供应链韧性。线上全域渠道实现了整体GMV同比增长超30%，新兴渠道如抖音和视频号的增长超过100%。此外，钛杯新品的上市首月销售额突破百万，带动高客单产品占比提升超200%。
“加杠杆”使公司借款规模与财务费用进一步走高，2025年末带息债务10.43亿元，较前期明显增加。恰逢汇率大幅波动，哈尔斯财务费用同比大幅度增加了117.83%，利润空间被进一步压缩。此外筹资活动产生的现金流量净额同比上升494.76%，公司表示“主要系报告期内根据业务发展需要适度增加银行借款规模”。
高端化与全渠道的现实落差
在创始人一代逐步退居幕后后，“二代接班”的哈尔斯将战略重心明显转向高端化、全市场、多渠道布局。一方面，公司通过自有品牌发力中高端产品线，强化设计感与功能性，试图摆脱“代工厂”标签；另一方面，则加大线上渠道运营力度，借助天猫、京东等电商平台以及抖音、视频号等直播渠道深耕国内市场，同时利用TikTok等海外社交媒体推进跨境电商业务，希望在海外终端消费者中建立直接心智。
图源：公司公告
从现实反馈看，这一系列布局目前更多体现为声量上的热闹，对公司整体营收与利润结构的撬动仍然有限。
2025年，哈尔斯销售费用来到历史新高的3.5亿元，同比增长10.99%，节奏愈发激进：一方面加大线上广告投放与直播带货投入，另一方面围绕新品上市、节庆促销和年轻化品牌定位频繁开展营销活动。
图源：公司公告
与高营销投入并行的，是更大手笔的产能扩张。为应对全球供应链重构和关税不确定性，哈尔斯在泰国建设生产基地，试图以生产出海对冲贸易政策风险。公司泰国基地二期项目于2025年上半年投产，满产后年产能约2450万只，与既有产能叠加后，泰国基地合计产能将达到约3000万只；其次，哈尔斯还启动“未来智创园”项目，募集资金不超过7.55亿元，用于搬迁老厂区并新建自动化、智能化产线，以实现产线升级和效率提升。
此类项目产生的负担较为显著：2025年公司资产减值准备计提达到2928.24万元，当年折旧及摊销费用高达1.37亿元。泰国基地处于产能爬坡期，智创园项目尚未完全释放效益，固定成本的集中释放与折旧摊销的快速上升，利润端进一步承压。
图源：哈尔斯官网
“高营销+重资产扩张”的双重挤压下，“为未来买单”的哈尔斯同样面临行业鏖战加剧的局面。
近年来，同业公司资本运作频繁、扩张节奏加快。嘉益股份（301004.SZ）早在2021年便成功登陆A股，成为继哈尔斯之后的另一家保温杯上市公司，并通过扩产和海外布局不断强化自身在代工领域的话语权；希诺股份、同富股份也先后发起IPO，试图加速扩张。
同行的业务模式大多与哈尔斯高度相似——OEM、ODM代工与OBM自有品牌综合发展，在客户结构、产品形态以及产能布局上呈现同质化格局。
从业绩表现和市场预期来看，哈尔斯并未展现出绝对优势。一方面代工业务受大客户与外需波动影响较大，另一方面品牌业务仍在投入期，尚未形成足够强的溢价和规模，在“量”和“价”上均显著承压。
嘉益股份（紫）和哈尔斯股价K线图
此外，传统杯具巨头和新锐品牌的两头挤压也在强化。富光等传统巨头仍旧牢牢占据中低端广阔市场，，而大量以社交媒体为主阵地的网红新势力品牌涌入，通过设计、IP联名、内容种草等方式快速获取年轻用户心智，推动保温杯从功能品向时尚快消品演变——它们往往同样有成熟的供应链支撑，与哈尔斯在代工端并无明显差距，却在品牌调性和用户运营上更为灵活。
在上游产能、下游渠道和品牌打法都高度内卷的现实中，哈尔斯既没有退路，也没有太多犯错空间。( 文| 公司观察,作者 | 黄田,编辑 | 曹晟源)
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