打开网易新闻 查看精彩图片

3月24日，辉山乳业（6863.HK）股价半个小时之内暴跌85%，创历史最大单日跌幅，市值蒸发超过320亿港元。该股自11:30出现瀑布式的下跌，12点休盘时股价从2.8元跌至0.27元，最终市值蒸发322亿元，目前仅剩零头56亿。

由于午后港交所采取了紧急停牌的措施，其整个上午仅成交了7.794亿股,即使按照中间价格1元推算的话，在夺命之旅的抛售当中，也仅有不到8亿的资金出逃，其他仍有300多亿的市值灰飞烟灭，绝大多数的投资者全都被关在里面。

导致这次暴跌的原因，许多人都误以为是洪水发布的做空报告。洪水发布做空报告是去年12月16日，距今已经过去了四个多月。显然，当天的暴跌并非洪水报告，3月24日当日，辽宁省政府金融办召开债权人大会就辉山乳业的债务问题进行协商。当天参会的人达三四百人，这么大的目标，辉山乳业的问题必然会被暴露，当天肯定是听说此消息的那个机构开始砸盘。

当天参加债权人会议的包括，国开行、进出口银行、工商银行(601398,股吧)、 农业银行(601288,股吧)、中国银行(601988,股吧)、交通银行(601328,股吧)、中信银行(601998,股吧)、华夏银行(600015,股吧)、广发银行、平安银行(000001,股吧)、浦发银行(600000,股吧)、民生银行(600016,股吧)、浙商银行、招商银行(600036,股吧)、渤海银行、邮储银行、大连银行、锦州银行、阜新银行、辽阳银行、辽宁省农信社、汇丰银行、华融资产。目前除建设银行(601939,股吧)、兴业银行(601166,股吧)、光大银行(601818,股吧)、恒丰银行之外，几乎稍微有点规模的银行都悉数卷入。 授信金额最大为中国银行，金额33.4亿元；第二为中国工商银行，金额21.1亿元；第三为九台农商行，金额18.3亿元。

数据显示，截至2016年，辉山乳业总资产341亿元，总负债217亿元，其资产负债率高达69%。截止2016年9月底，该公司银行贷款总额约153.5亿人民币，其中约108亿需要在一年内偿还。

截至2016年9月，银行授信余额140.2亿元，其中信用免担保15.5亿元，担保贷款103.5亿元，抵押贷款21.2亿元。初看这个财务数据，公司业务还比较健康。

但是去年12月16日浑水的报告指控辉山乳业集中在以下几个方面。

第一，浑水质疑其存在财务欺诈行为，利润造假。浑水在报告中称，该公司至少自2014年起就虚报利润，主要是因为它谎称苜蓿饲料基本上是自给自足的。辉山曾表示，苜蓿生产自给自足是其毛利润业界领先的的主要驱动力；但浑水发现大量的证据表明，辉山长期以来从第三方购买了大量苜蓿，价格高于其宣称的自产成本。

第二，浑水质疑该公司董事会主席杨凯涉嫌挪用公司资产，从辉山至少窃取了1.5亿元人民币的资产。该机构称，实际涉及金额可能更高。浑水发现，一个拥有至少四个奶牛场的子公司未经通知地转让给了未经披露的关联方，而杨凯则是该子公司的实际控制人。

第三，浑水质疑辉山过高的杠杆已使辉山处于违约边缘，其股权价值接近零。“即使假设辉山的财务不存在欺诈，公司也似乎由于其过度的杠杆而处于债务违约的边缘。”浑水在报告中指出，其信用风险极高，杠杆十分庞大。

在这些银行中陷得最深的是平安银行，平安银行给辉山乳业的的控股股东冠丰有限公司，于2015年6月在平安银行获得授信额度。截至2017年3月24日，冠丰有限在平安银行的贷款余额为21.42亿港币，其质押的辉山乳业股份总数为 34.34亿股。

2016年12月27日，辉山乳业公告称，杨凯控制的冠丰，与平安银行签署补充协议，将2015年6月5日签订的、24亿港元的两年期银行贷款中的21.4亿港元余额的到期日延长一年。

这就是说，平安银行对辉山乳业控股股东的股票质押贷款，已到期的银行进行展期，而这个展期的时间正是浑水的报告发布之后。

浑水公司由于发布在美中资概念股的做空报告，在中国名声大噪。曾经对整个中国概念股在华尔街出现了全面的打击，在中国投资者中信誉不佳，有些甚至把他看做看空中国的恶势力。

这个观念可能导致中国的银行业没有重视浑水的报告，从目前媒体报道来看，有市场消息称，诱发股价暴跌的原因，是辉山乳业大股东挪用30亿元账上资金投资房地产，资金无法回收，中国银行审计调查发现，辉山乳业大量单据造假；还有传言称某债权银行向辉山进行贷款的副行长已经跑路。当然这些传言还需要进一步确认。

辉山乳业走到今天这一步，主要是其控制人杨凯打造的全产业链模式，你在网上搜索此前的信息，都是杨凯表示要打造全产业链的，前几年，全产业链发展模式风靡中国的国企和民企。

2015年8月18日，召开的中国奶业D20峰会上，辉山乳业集团有限公司总裁杨凯说，“坚持全产业链的发展模式，掌握成本和质量，乳业才有发展的希望和机会。”

到目前，经过多年布局，辉山乳业逐步形成以牧草种植、精饲料加工、良种奶牛饲养繁育、全品类乳制品加工、乳品研发和质量管控等为一体的全产业链发展模式，开创了中国奶业从农田到餐桌的模式，取得了良好的社会和生态效果。

杨凯说，辉山乳业坚持从上游开始进行全产业链发展，从事现代化的农业种植，在产业链上游拥有很好的原料。从2003年至今，辉山乳业在辽宁省累计流转了耕地50多万亩，用于饲草、饲料的种植，主要种植苜蓿草，确保奶牛口粮的品质。在计划种植方面，从土地的整理、播种、施肥到收割，全过程机械化，人均耕种面积可达2000亩以上。

辉山乳业还对产业链进行更深度开发，进入光伏产业，即利用现有牧场进行光伏发电，现已进入实施阶段。在解决牛粪问题上，辉山乳业建立了大型的沼气发电，一年可以出3000多万平方米沼气，今年成为了国家试点项目。

“只有掌握了成本，掌握了质量，乳业才有发展的希望和机会。辉山乳业将在未来的发展过程中坚持全产业链的模式。”杨凯说。

然而打造全产业链需要资金，需要大量的投入，这就是银行贷款过高，辉山乳业最终资不抵债的原因。

再回过头来说银行的风险控制，对经济了解的，对经济新闻稍微关心的人都知道，最近几年乳业困难，乳业产能过剩，倒奶事件最近几年时有发生，乳业企业的估值一直很低。

2015年，中国多个地区出现奶农“倒奶杀牛”事件，不仅是青海、山东、河北、内蒙古等主产区，就连江苏、广东等地区也出现了这种现象。现实是，在山东鲜牛奶价格最低的时候，一公斤奶还不到一块钱，甚至还没超市里的矿泉水贵。不仅仅是倒奶，许多地方还出现杀牛的事件，东北一个现代牧场场长，告诉笔者，每养一头牛都要亏损许多钱，但这些牛都是从国外进口，而且设备也是高价从国外进口，杀掉牛根本不起作用。

其中，2013年底，一路上涨的鲜奶价格让奶农们看到其中商机，奶牛也水涨船高成了“香饽饽”。奶农们本指望花了大价钱买的奶牛能带来一番好收益，然而仅仅过了半年，“奶荒”就变成了“奶剩”，鲜奶收购价格开始走“下坡路”，但饲料、人工费用等养殖成本却不降反升。

数据显示，自2014年2月份开始，生鲜乳价格连续10个月下跌，同比下降6.1%。据农业部对482个生奶固定观测点1至9月份的价格调查，奶价已从4.26元/公斤降至3.84元/公斤。2014年底最后三个月的奶价一直呈下跌趋势。

乳业为什么最近几年陷入困局，主要原因是国际奶价持续下跌，不少奶企为了降低成本选择低价的进口奶粉，拒收鲜奶的现象不断发生。国外进口奶源主要是大包装奶粉，价格非常低，对国内奶牛养殖业造成很大冲击，“用进口奶源生产乳制品可以大大降低成本。奶企减少国内生鲜乳的收购量，生鲜乳价格一路下滑。”

在前端零售市场上，大量的洋牛奶、洋奶粉涌入中国市场，与国产奶展开竞争，直接威胁我国奶牛养殖业和奶农利益。

而杨凯就是在中国乳业弥漫在一片杀牛倒奶的氛围中开始他的全产业布局的，显然他壮志未遂，只有全产业链布局好了，才可能盈利，而全产业链布局需要时间，盈利更需要时间，在盈利未到来时，现金流先断了。

作为以风险控制为核心的商业银行，是否看到这些风险，能否评估到全产业链布局对其资产质量的保证。如果不充分评估杨凯全产业链的风险，那么银行贷款其实是风险投资，这就是多家银行调入辉山黑洞的本质原因。