数据来源：中康开思

由于昆药商业毛利率、净利率较低，并表后在增厚华润三九营收的同时，也拉低了公司2023年盈利水平

标点财经研究员 王子西

融合昆药一年，成效几何？

日前，华润三九医药股份有限公司（下称华润三九，000999.SZ）发布2023年度财报。报告期内，公司实现营收247.39亿元，同比增长36.83%；实现归属于上市公司股东的净利润（下称归母净利润）为28.53亿元，同比增长16.50%。公司期末经营活动产生的净现金流为41.92亿元，经营现金流表现较好，同比增长逾11亿元。

放眼已披露年度业绩数据（包括预告、快报）的中药上市公司，这个“成绩”可圈可点：华润三九营收规模突破200亿元，居行业前列，但若剔除昆药并表影响，公司收入约达176亿元，2023年营收反较2022年略有下滑；同时，归母净利润增速远逊于天士力（600535.SH）、太龙药业（600222.SH）、太极集团（600129.SH）、益佰制药（600594.SH）等增速翻番公司。

分业务来看，在去年OTC（非处方药）整体市场增长乏力的大背景下，公司CHC健康消费品业务尚能保持正向增长，其中受益于感冒品类需求旺盛保持快增、皮肤和胃肠类增长，品牌OTC业务增长较好。但受省际联盟集采等影响，公司处方药业务收入下滑超过一成。

而昆药的注入一方面增厚了公司营收，另一方面由于昆药商业毛利率、净利率较低，也拉低了华润三九报告期内的盈利水平。2023年，华润三九整体毛利率为53.24%、净利率为12.83%，均较上年拉低近一个百分点。目前，华润三九与昆药集团（600422.SH）已进入“三年融合”阶段，随着华润三九对昆药的赋能，未来昆药成长如何值得关注。

市场增长乏力 CHC增速放缓

华润三九是中药OTC行业的领军企业，在发展过程中逐步形成CHC事业部、处方药事业部、国药事业部等组织架构。2023年，公司收购昆药集团股份后又新增昆药事业部。公司核心品种包括999感冒灵、999皮炎平、三九胃泰、999小儿感冒药、999抗病毒口服液、气滞胃痛颗粒、易善复等。

2023年，公司实现营收247.39亿元，同比增长36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比增幅达16.50%；扣非后公司归母净利润为27.11亿元，同比增长也为“双位数”。但需指出的是，剔除昆药并表影响，华润三九这一年的收入略有下滑。

分业务来看，公司CHC健康消费品业务实现收入117.07亿元，同比微增2.83%，增速较上年同期大幅放缓。不过，这个表现放到去年OTC整体市场增长乏力的大背景下已经不错。据中康CMH数据，2023年中国医药零售市场的药品销售规模达5015亿元，但仅同比增长3.3%，上年规模增速为12.7%；其中，实体药店（含O2O）的药品规模为4356亿元，增速也仅为1.0%，且零售药店OTC药品出现负增长。

进一步来看，公司CHC业务又可细分为品牌OTC业务、康复慢病业务、专业品牌业务等。报告期内，以999感冒灵、999皮炎平、三九胃泰等为代表的999系列产品表现较佳，拉动品牌OTC业务增长较好。

据开思数据显示，2022年疫情放开导致感冒灵颗粒销售规模大增，在此高基数情况下，华润三九感冒灵颗粒2023年零售终端仍实现1.77%的正向增长，市场规模为30.79亿元。999皮炎平系列的增速也较快，全年零售渠道销售规模逾10亿，同比增长超过一成。

CHC业务中的康慢业务则消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整收入下滑。华泰证券认为，长期来看，CHC业务的增长潜力在于头部品牌份额的持续提升、品类扩张、渠道拓展以及温和提价，这四点或是后续观察华润三九CHC业务发展的关键因素。

处方药业务方面，2023年则实现营收52.20亿元，同比下滑12.64%，主要是中药配方颗粒业务受国标切换以及15省联盟集采影响所致。报告期内，华润三九的参附注射液、华蟾素、骨通贴膏、瘀血痹片等产品新进入多项指南、专家共识，复他舒也进入国家医保目录，后续相关药品能否快速放量、复他舒能否长足增长，也待关注。

华润三九感冒灵颗粒零售渠道市场情况（亿元、%）

融合一年成效如何？

华润三九是华润大健康版图下的“一员”。近年来，华润系加速资产整合。2022年底，华润三九斥资29.02亿元完成对昆药集团28%股权的收购并对其控股，这也是当年中药行业最大的收购案之一。

昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域。为加速双方业务融合，华润三九和昆药集团按照百日融合、一年融合、三年融合的机制稳步推进，“一年融合”阶段中推进价值重塑、业务重塑等“四个重塑”，并确立将昆药集团打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。

年报显示，2023年，昆药集团营收同比下滑6.99%至77.03亿元，下滑原因为商业板块业务结构优化及对外援助业务减少；受益于多举措推进降本增效，其归母净利润同比增长16.05%至4.45亿元。报告期内，血塞通口服系列产品同比增长近两成，其中，血塞通软胶囊同比增长33.04%，血塞通片同比增长15.09%；针剂同比增长也超过一成。

不过，标点财经研究员注意到，昆药并表对华润三九的盈利能力短期影响有所拉低。数据显示，2023年，华润三九传统国药（昆药）毛利率为72.33%，高出CHC业务毛利率近12个百分点、高出处方药业务毛利率20个百分点。但受昆药并表影响，华润三九的药品、器械批发与零售毛利率大幅走低至9.20%。整体来看，华润三九毛利率录得为53.24%，略低于2022年。

同时，由于并购昆药集团，华润三九多项费用增加，管理费用同比上升幅度近44%，销售费用的增幅也在三成以上。加上华润三九资产减值损失-1.73亿元、信用减值损失以及公允价值变动损失近1亿等影响，2023年该公司录得净利润31.73亿元，净利率为12.83%，也低于上年。

且截至2023年底，华润三九的应收款账面余额为65.77亿元，较年初增长一半不止；其中27.86亿元来自昆药集团客户群体（下称组合二），37.43亿元来自华润三九（不含昆药）（下称组合一）客户群体。报告期内，公司对组合二计提坏账准备约2.40亿元、对组合一计提坏账准备1.12亿，组合二坏账准备计提比例为8.60%，组合一不到3%。

本期末，来自昆药集团客户群体的应收款账面价值为25.47亿元，来自华润三九（不含昆药）的应收款账面价值为36.31亿元，两者比例接近“四六开”。未来，昆药集团客户群体回款情况，或对公司利润空间产生影响。

另需指出的是，经过“百日融合”和“一年融合”的磨合期，目前两家公司已进入“三年融合”阶段。据国投证券研报显示，此阶段涉及与华润圣火的整合、医药流通资产的剥离、三七产业链的打造等。而华润圣火是华润三九旗下企业，主要产品为血塞通软胶囊和黄藤素软胶囊，其血塞通系列产品的原料、渠道等与昆药集团存在竞争关系。

收购昆药集团过程中，华润三九承诺解决同业竞争问题。2023年11月，华润三九与昆药集团、华润圣火等共同投资设立云南省三七研究院有限公司。双方协同发展未来如何，还待进一步关注。

华润三九2020年以来盈利指标情况

数据来源：choice