国庆假期期间海外市场交易主线为降息预期略有下修，美国经济韧性超预期，叠加地缘摩擦扰动风险资产。受此影响，美欧股市整体震荡收跌，美元与美债利率边际上行，商品市场整体走强，港股等泛中国资产在政策及预期引导下领跑全球。美国非制造业PMI与就业数据超预期提振市场对于美国经济软着陆的预期，叠加鲍威尔讲话，市场对于美联储年内降息预期趋向收敛并边际回落，我们依旧维持年内还有两次25bps降息的判断。此外，美国副总统辩论增量信息较少，中东地缘局势影响市场风险偏好与地缘溢价，后续需特别警惕冲突升级的可能性。向后看，10月海外市场不确定性仍较大，大类资产表现或仍受基本面主导叠加风险事件的扰动，资产价格波动或仍较大。需重点关注美国CPI数据，欧日货币政策、伊以冲突以及美国大选的“十月惊奇”现象。
▍国庆假期期间海外市场交易主线为降息预期略有下修，美国经济韧性超预期，叠加地缘摩擦扰动风险资产。中国资产领跑全球。
国庆假期期间海外市场变化较大，整体呈现以下特点：1）市场交易主线为降息预期的略有下修以及美国经济韧性超预期，海外风险资产震荡收跌。受鲍威尔等美联储官员讲话特别是强劲的非农数据的影响，此前对于11月降息幅度的分歧逐渐趋向收敛（25bps），叠加欧洲等经济数据相对疲软的走势，美欧股市震荡偏弱走势，其中美股呈现震荡行情，欧洲股市整体收跌。同时，非制造业PMI数据、就业数据超预期提振市场对于美国经济软着陆的预期，美元指数连续收涨至102左右，美债利率则重回3.8%-4%区间。2）地缘摩擦扰动风险偏好和地缘溢价，商品市场整体偏强运行。伊以冲突边际升级引发的避险因素助推海外股市短时下挫，并推升国际油价与黄金的价格走势，布油重回75-80美元/桶区间，黄金则位于2650美元/盎司区间震荡，铜价亦高位震荡。3）中国资产领跑全球。受益于节前国内政策转向以及后续的政策预期影响，全球资本配置泛中国资产热情高涨，港股及美股中概均延续节前暴涨行情，并领跑全球大类资产。
▍经济数据与宏观环境方面，当前全球经济整体呈现“中国回暖、新兴回落、欧洲筑底、美国降温、日韩分化、印度亮丽”的特征。美国就业数据再超预期引发降息预期下修，具体而言：
PMI数据显示全球经济延续降温态势，中国政策预期提振市场信心，美国非制造业PMI指数超预期上行提振市场对于美国经济软着陆的预期。2024年9月全球制造业PMI指数较8月进一步环比回落，录得48.8，反映出全球经济持续走弱的现象。中国方面，受惠于近期一揽子稳增长政策特别是消费品以旧换新在各地密集落地推进，以及制造业进入秋季生产旺季，9月制造业PMI录得49.8，环比增长了0.7个百分点；欧洲方面，制造业PMI读数边际震荡，德国PMI读数仍较为疲软。法国和西班牙表现好于德国，德国经济底部企稳的迹象尚不稳固，9月PMI指数进一步滑落至40.6。欧央行货币政策传导对经济增长带动作用的显现尚需时日。当前市场对2024年三季度欧元区经济增速的一致预期（彭博）为0.3%，四季度为0.3%，新兴国家经济表现仍然好于欧洲国家；美国方面，制造业9月PMI指数录得47.2，与前值持平但低于47.5的市场预期，通胀延续回落（48.3）态势，供（49.8）需（46.1）双弱、就业市场（43.9）降温、库存周期延续筑底趋势。数据公布后，市场重点关注就业分项的疲软和需求的进一步放缓，预计后续美国PMI指数或仍保持在45-50区间内偏弱震荡。同时，美国非制造业PMI指数超预期上行提振市场对于美国经济软着陆的预期。此外，韩国9月出口数据录得7.5%，高于6.4%的市场预期，但低于11.4%的前值，外需边际回落叠加基数效应或将对未来我国出口增速构成一定拖累。
非农就业数据超预期引发降息预期进一步下修。2024年9月美国非农数据全面超预期，新增非农就业25.4万人，远超预期15万人，教育和保健服务、休闲酒店业和政府部门是主要贡献行业，私人部门整体就业扩散指数由前值51.8上升至57.6；7月和8月新增非农就业人数合计上修7.2万人；失业率从前值4.2%下滑至4.1%，低于预期，失业和完成临时工作的人数较8月进一步下降；薪资同比增长4%，高于预期3.8%和修订后前值3.9%，薪资环比增速0.4%，高于预期0.3%，低于修正后前值0.5%；劳动力参与率维持62.7%不变。我们一直强调前期美国失业率上升受劳动力供给影响较大，美国黄金年龄段人口就业状况保持健康（7-9月美国25-54岁壮年人口Employment-Population Ratio均维持在80.9%）。整体来看，9月就业报告证明了美国就业市场的韧性，符合鲍威尔9月FOMC议息会议提出的“keep it there”目标。
▍货币政策与流动性方面，鲍威尔讲话明确后续降息路径，我们维持年内还有两次25bps降息的判断。
10月1日鲍威尔曾在全美商业经纪协会年度会议上表示，“如果经济表现符合预期，今年将进一步降息，降息两次，总共降息50个基点”。10月的非农报告将于11月1日发布，美国码头工人已同意结束为期三天的罢工，该罢工事件预计对10月的新增非农人数影响不大，较好的就业数据或对哈里斯有一定程度利好。码头工人罢工事件导致码头工人工资上涨61.5%，或对全美范围内薪资增速有一定影响，当前美国物价处于降温轨道中，“薪资-物价”的传导有待进一步观察。9月非农数据出炉后，市场预期11月降息25bps概率为97.4%，12月降息25bps概率为80.2%（图1）。整体而言，我们依旧维持年内还有两次25bps降息的判断。
▍地缘环境与国际时政方面，美国副总统辩论增量信息较少，中东地缘局势影响市场风险偏好与地缘溢价，并存在反复和进一步升级的可能性。具体而言：
副总统辩论与美国大选方面，副总统辩论增量信息较少，两位候选人支持率变动不大。当地时间10月1日美国举行本轮大选唯一一次副总统辩论（民主党沃尔兹VS.共和党万斯）。纵观整场辩论来看，两位候选人主要就移民、堕胎、国会山事件等美国国内问题展开辩论，增量信息相对有限，提及（美）海外话题特别是中国问题亦相对较少。辩论中途以及结束后，市场对于两位候选人组合的支持率没有发生较大变化，哈里斯的支持率（49%）相较特朗普（47%）仍保持在2%左右的领先优势，当前市场仍预期形成哈里斯领导的跛脚政府概率较大。不过我们认为选情仍有悬念，一方面，过往民调往往略有低估特朗普的民意支持率；另一方面，仍然需要警惕“十月惊奇”现象对大选结果的影响。历史上，大选前市场往往多次伴随着风险事件与选情翻转 。
伊以冲突与大宗商品方面，伊以冲突尚未平息，并存在进一步升级的可能性，但较难升级成区域战争，地缘溢价底部支撑油价。当地时间10月1日，伊朗向以色列发动大量导弹袭击。本次袭击导弹数量超过了今年春的报复行动 ，国际油价应声上涨（10月1日布油涨幅3.86%），避险情绪进一步支撑黄金高位震荡（10月1日LME黄金涨幅1.1%），美欧股市则小幅下挫（10月1日标普500下跌0.93%）。自俄乌冲突以来，俄罗斯战略性阶段性减少中东地区的力量投送，以色列择机采取一系列行动，并与美国在多个地区争议问题上存在分歧，中东地区持续出现力量失衡的现象，以色列与伊朗等国家、地区和组织之间产生了多轮循环往复的冲突行动，虽有克制、点到为止但冲突烈度不断扩大，并引发市场担忧。结合当前俄乌冲突、美国大选、以色列与伊朗发言的态度，我们认为以色列与伊朗等国家、地区和组织之间的冲突尚未平息，后续或仍呈现“回合制”循环往复的特点，并存在逐渐升级的可能性，但是较难升级成区域战争，后续需特别警惕内贾德等伊朗反美鹰派人士的上台以及相关政策。地缘溢价支撑后续油价表现，并呈现多次脉冲式上行随后回落的特点，每次溢价幅度或在5-10美元/桶左右。
此外，10月2日OPEC+召开了第56届部长级联合监督委员会会议（JMMC），会议主要审议当前原油产量的执行情况，并未就调整产量给出明确定论。尽管OPEC+上半年宣布9月开始此前的减产政策逐渐退坡（进入增产周期），但是沙特等主要国家的自愿减产政策延后了实质性进入增产周期的时点 ，我们预计当前OPEC+或仍通过“主要国家继续延长自愿减产、此前超产成员国减少后续配额”的方式变通地执行此前减产挺油价政策，实质性增产周期的到来或仍待全球经济底出现之后 ，不过OPEC+或难边际推出新增的减产政策，进入增产周期或只是时间问题。
同时，日本新首相石破茂 在10月4日发表了施政演说，谈及新一任内阁将把战胜通缩作为重中之重，也将寻求以经济增长作为财政健康的基础，力争搞活地方经济；我们认为其经济政策延续了此前岸田内阁的大致方向，市场可继续关注涨价涨薪正循环的强度与可持续性。
▍向后看，10月海外不确定性仍较大，海外市场表现或仍受基本面主导叠加风险事件的扰动，资产价格波动或仍较大。
10月海外市场仍不平静，后续需要关注17号欧央行货币政策会议、30号日本央行货币政策会议、伊以冲突以及美国大选的“十月惊奇”现象等内容。其中，我们预计美国9月CPI总体环比升0.09%，核心环比升0.26%，总体同比升2.3%，核心环比升3.2%。整体而言，继降息预期逐渐趋向明确后，美股等风险资产仍需重点关注基本面表现以及风险事件的扰动，美国大选及地缘扰动或一定程度支撑美元、黄金和国际油价。港股等泛中国资产需关注后续国内政策推进速度及落地效果。
▍风险因素：
美国经济降温时点快（慢）于预期；美国通胀回落进程快（慢）于预期；突发地缘政治事件超预期；美国金融系统脆弱性超预期；美国劳动力市场超预期走弱；美联储货币政策超预期；国内政策推行、落实快（慢）于预期。
本文源自：券商研报精选
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