近日，号称「中国版乐高」的布鲁可已通过港交所聆讯，并于 12 月 15 日披露了聆讯后的资料集（招股书），高盛、华泰国际为其联席保荐人。根据弗若斯特沙利文数据，布鲁可 2023 年实现约 18 亿元 GMV，是全球增速最快的规模化玩具企业。2014 年成立至今，从研发积木玩具，并推出自有 IP 「百变布鲁可」及积木玩具，再到研发拼搭角色类玩具，以及 IP 布局，布鲁可用了 10 年的时间，跻身中国第一、世界第三大拼搭角色类玩具公司之列，被称为「中国版乐高」。
提及布鲁可，不得不提背后的操盘手，是一位连续创业者。朱伟松是布鲁可的创始人，他与林奇在 2009 年共同创立了游族网络，并负责产品研发。五年后，游族网络成功借壳上市。在公司发展的巅峰时期，林奇的身家达到了 22 亿美元，成为亚洲十大年轻富豪之一，而朱伟松也因其财富入选了胡润 80 后富豪榜。2014 年，朱伟松离开游族网络，创立了布鲁可。
2024 年，布鲁可进行了一轮股权转让，股份交易价格 32.27 元/股，按照总股本计算，布鲁可最新估值达到72亿元。半年营收超 10 亿、3 亿净利润、72 亿估值，「中国乐高」布鲁可如何抢占细分赛道？疯狂吸金的同时，单一IP「依赖症」何解？
布鲁可集团自 2014 年成立以来，专注于拼搭类玩具领域，逐步发展成为中国拼搭角色类玩具的领军企业。通过 500 多个专利布局和强大的原创 IP 能力，以及与约 50 个知名 IP 的非独家合作，构建起了坚实的竞争壁垒。其拼搭角色类玩具高度还原 IP 角色神韵，在产品设计上融合了标准与特征零件，实现了好玩体验、高品质与高性价比的完美结合，满足了全球消费者对优质玩具的需求。
布鲁可的产品线分为三大部分，即自有 IP、授权 IP、积木玩具。在产品组合方面，布鲁可集团展现出了强大的多样性和适应性。截至 2024 年 6 月 30 日，拥有 431 款在售 SKU，涵盖 6 岁以下、6 - 16 岁及 16 岁以上不同年龄段，价格区间从 9.9 元到 399 元，覆盖了广泛的消费群体。
其中，百变布鲁可、英雄无限、奥特曼、变形金刚等 IP 产品深受市场欢迎，为公司带来了显著的收入增长。
全球玩具市场正处于动态发展之中，角色类玩具作为最大的细分市场之一，规模持续增长。而拼搭角色类玩具更是凭借其独特的玩法和创新的设计，成为行业中增速最快的品类。据弗若斯特沙利文数据，全球及中国的拼搭角色类玩具市场预计在 2023 - 2028 年将保持高速增长，年均复合增长率分别可达 29.0% 和 41.3%，市场渗透率也将不断提升。这一增长趋势得益于消费者对个性化、互动性玩具的需求增加，以及 IP 文化的蓬勃发展。
布鲁可集团精准地把握了这一市场机遇，通过不断拓展 IP 矩阵和优化产品设计，在市场中占据了有利地位。其丰富的 IP 资源使其能够触达多年龄段和不同性别消费者，满足多元市场需求，为公司的持续增长奠定了坚实基础。截至 2024 年 3 月 31 日，布鲁可在全国合作有 433 名经销商，覆盖超过 14 万个线下网点，包括玩具反斗城、孩子王、酷乐潮玩、沃尔玛等。
尽管在过往记录期间布鲁可集团曾经历净亏损，但收入增长态势极为强劲。2021 年至 2023 年，收入年均复合增长率达到 63.0%，截至 2024 年 6 月 30 日的六个月收入同比增长 237.6%。毛利和毛利率也呈现出快速上升趋势，这主要得益于拼搭角色类玩具销量的大幅增长以及规模经济效益的凸显。
公司的增长动力主要来源于多个方面。首先，产品创新能力是核心驱动力之一，不断推出新的 SKU 和产品系列，如奥特曼、变形金刚等 IP 产品的持续更新，保持了市场热度和消费者的关注度。其次，销售渠道的拓展也为增长提供了有力支撑，通过线上线下多渠道销售网络，覆盖了中国主要城市及部分海外市场，有效提升了产品的市场覆盖面和销售量。
营收方面，2021 年至 2023 年以及截至 2024 年 6 月 30 日止六个月，收入分别为人民币 3.29 亿元、3.25 亿元、8.76 亿元及 10.46 亿元。其中，2021 年至 2023 年年均复合增长率为 63.0%，截至 2024 年 6 月 30 日止六个月收入同比增长 237.6%。收入增长主要得益于拼搭角色类玩具收入的增加，自 2022 年 1 月推出该类玩具后，其销量和收入在各期间显著增长，如 2022 年至 2023 年以及截至 2023 年 6 月 30 日止六个月至截至 2024 年 6 月 30 日止六个月期间，拼搭角色类玩具收入增长明显。
利润情况，在 2021 年、2022 年、2023 年以及截至 2023 年及 2024 年 6 月 30 日止六个月期间，分别录得人民币 5.06 亿元、4.22 亿元、2.07 亿元、2.02 亿元及 2.54 亿元的亏损。但经调整年度 / 期间利润 /（亏损）（非《国际财务报告准则》计量）指标有所改善，2021 年及 2022 年分别录得经调整年度亏损（非《国际财务报告准则》计量）人民币 3.55亿元及 2.25亿元，并于 2023 年成功转为经调整年度利润（非《国际财务报告准则》计量）人民币 72.9 百万元，截至 2024 年 6 月 30 日止六个月也实现了经调整期间利润（非《国际财务报告准则》计量）人民币 2.92 亿元，主要原因是业务增长带来规模经济效益，使拼搭角色类玩具销售的收入贡献及毛利率强劲增长，同时各项经营开支占总收入的百分比逐渐下降。
毛利从 2022 年的人民币 1.23 亿元增长 236.2% 至 2023 年的 4.14 亿元，截至 2024 年 6 月 30 日止六个月的毛利较截至 2023 年 6 月 30 日止六个月增长 306.5% 至 5.53 亿元。毛利率从 2022 年的 37.9% 增长至 2023 年的 47.3%，截至 2024 年 6 月 30 日止六个月进一步增长至 52.9%，增长主要归因于拼搭角色类玩具销量上升及规模经济效应增强。自有 IP 下拼搭角色类玩具毛利率高于授权 IP 下的产品，因为自有 IP 无需支付授权费。
该公司的营业收入约为 11 亿元，净利润为 3 亿元，市场估值为 72 亿元。这一估值是否过高？资深投资人金洪运发文表示，考虑到其市盈率（PE）为 24 倍，如果与万代进行比较，确实显得较为昂贵。然而，若与泡泡玛特的 1000 亿市值和 57 倍的 PE 相比较，则显得相对合理。当然，24 倍的 PE 并非基于当前的营收，而是考虑到公司 40%的毛利率和年均 30%以上的营收增速。如果这些指标能够持续保持，那么 72 亿元的估值是相当吸引人的。
在招股说明书中，布鲁可声称花费了55万元聘请了一家咨询公司，以将自己定位为全球第三大拼搭积木制造商，市场份额为6.3%，排在万代和乐高之后。金洪运认为这种做法并无必要，而且可能会在一定程度上误导投资者，毕竟这两家公司的估值并不具备可比性。
然而，布鲁可集团在发展过程中也面临着一系列风险。在 IP 方面，现有 IP 受欢迎程度可能下降，新 IP 开发和商业化存在不确定性，且 IP 授权可能面临续约困难或授权方纠纷等问题。
布鲁可目前的主要收入来源依赖于授权的知识产权（IP）产品。然而，这些IP授权即将到期，是否能够续约、续约后的价格是否会上涨，以及是否能够持续获得优质IP授权，这些问题对于公司的未来至关重要。金洪运表示，布鲁可的核心收入支柱，包括奥特曼、变形金刚、火影忍者等一批关键 IP，其授权期限已进入倒计时阶段。具体来说，火影忍者、漫威无限传奇、宝可梦的授权将于 2025 年到期，而奥特曼在中国的授权则将于 2027 年到期。
2025 年对布鲁可而言是一个重要的考验，无论是在上市还是产品线方面。
对此，布鲁可在招股书中称要积极拓展 IP 矩阵，加强与知名 IP 版权方的合作，并不断提升自身 IP 开发能力，以降低对单一 IP 的依赖。
在生产环节，依赖第三方合作工厂可能面临生产中断、产品质量控制等风险，而自营工厂计划也存在投资和运营风险。布鲁可在招股书中表示，将通过严格筛选合作工厂，建立紧密的合作关系和质量监督机制，同时在自营工厂建设过程中充分考虑成本、产能和技术等因素，谨慎推进项目，以确保生产的稳定性和产品质量。
此外，市场竞争、产品质量、假冒产品、海外市场拓展、供应链管理、法律法规合规等方面也存在诸多风险。将如何应对？
展望未来，布鲁可集团表示将制定了清晰的战略规划。在产品方面，将继续巩固拼搭角色类玩具的领先地位，不断拓展产品组合，深化 IP 积累，推出更多基于知名 IP 的 SKU，满足不同消费者群体的需求。在销售渠道上，加大对中国线下市场的拓展力度，特别是下沉市场，并积极发展 DTC 渠道，加强与消费者的直接互动，同时进一步拓展海外销售网络，提升品牌的国际影响力。
公司还计划投资核心生产资源和建设自有工厂，实现生产资源的优化和扩张，提升生产效率和产品质量控制能力。在人才团队建设方面，秉承以人为本的理念，吸引和培养全球优秀人才，为公司的发展提供智力支持。此外，积极寻求战略投资和收购机会，加强与行业伙伴的合作，推动公司的多元化发展，并致力于可持续发展和社会责任，践行环保理念，参与社会公益活动。
布鲁可集团在玩具行业展现出了强大的发展潜力和创新能力。尽管面临诸多风险，但凭借其核心竞争力、市场机遇把握能力和积极的战略规划，有望在资本市场的助力下实现更大的突破，为全球消费者带来更多优质的玩具产品，成为玩具行业的重要引领者。在未来的发展道路上，布鲁可集团将继续砥砺前行，不断创新，书写属于自己的辉煌篇章。
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