周小川：中国2023年总储蓄率是GDP的44.3%，再多的储蓄必然有一部分需要变为对外投资|中国|内需|熊猫债

《财经》年会2025：预测与战略暨2024全球财富管理论坛于12月13日-12月15日在北京举行。博鳌亚洲论坛副理事长、中国人民银行原行长周小川出席并演讲。本文为周小川演讲的摘要。全文见：财经ThinkTank（CJ_Thinktank）

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周小川：中国2023年总储蓄率是GDP的44.3%，再多的储蓄必然有一部分需要变为对外投资

据有关机构测算，中国2023年总储蓄率是GDP的44.3%，这在全球来讲相当高。总储蓄过高反映了需求总体不足，所以需要扩大国内需求特别是居民需求。从历史经验来看，40%左右的总储蓄率如果能在国内充分用好，一般来说就不容易了，因此再多的储蓄必然有一部分需要变为对外投资。同时，国内投资也有个边际效应递减问题，特别是基础设施投资，由于过去若干年此类投资投得非常多，因此回报率较高的基础设施项目慢慢有所减少。在此情况下，投资者会发现部分海外投资可能比国内投资回报率更高、风险更小。不可避免地，联系到扩大总需求，其中就有一部分是要搞好对外投资，这里既包括直接投资的股权类项目投资，也包括对外贷款，过去国开行、口行都有大量的贷款。

既然中国储蓄率比较高，所以我们需要认真领会贯彻中央经济工作会议强调的扩大内需战略。当然扩大内需要想确实见到效果，也需要我们做很多研究工作，做好数量上的分析。而且，要想把超额储蓄的部分或全部都用掉是不容易的，很可能还会剩余相当一部分，所以我们研究双向对外开放也是很重要的。

也有人会觉得，扩大内需和对外投资是矛盾的，这个理解其实是有一定问题的，主要是对外投资有个需要优化的问题。中央经济工作会议提出要提高投资效益，但并不是那么容易就把它全部替代掉，而且替代掉也不见得是优化的安排。我们国家在扩大内需方面，决心是很大的，但是过去我们这方面的经验并不丰富，目前还在摸索过程中。另外也要看目前内需缺口有多大，如果比较大的话，填补缺口也绝非一日之功。

从数量上估计，45%左右的总储蓄率里可能有3-5个百分点要考虑用于对外投资。对外投资要想用好，就需要优化，要创造条件进行优化。关于对外投资，中国过去成立亚投行的时候主要强调基础设施互联互通，最新一个新趋势就是强调绿色能源发展和能源转型，这也是关注全球气候变化的一个重点，最近在巴库召开的COP29也在强调这些。这方面的机会还是很多的。能源转型涵盖了光伏、储能、电网、风能等等，这些方面中国都有特长，但出去投资大体有两种选择，一种是我们只提供设备和安装，由外方给项目另找融资，另一种是既然中国国内储蓄率高，也可以用我们自己的机构来对这些项目进行项目融资，包括股权融资和债权融资。这两种方式在总需求和总供给的关系上，体现的情况是不一样的。如果是外方自己找钱、自己融资，一方面有助于出现过剩现象的光伏、储能等行业提高产能利用率，同时设备销售和投资都能回款，工人可以发工资，整个生产供应链都能有收入，这样它也就变成了内需的一部分，所以内需和对外投资有一定的转换关系。

中央经济工作会议提出总供给总需求和双向开放，我认为这块分析可以更加深入、有机结合，对具体情况进行研究，从而得出更好的政策选择。

对于如何优化对外投资优化，周小川有7点建议：

1．国别方向方面的优化。

周小川指出，过去也有很多机构比较重视在欧美的投资，包括高科技行业等等。但是我们也要看到，当前的国际形势，有些国家搞“小院高墙”、保护主义，必然中国的对外投资要更多地选择“一带一路”，因为“一带一路”对我们有很大的战略意义。同时，从全球气候变化对绿色能源发展和能源转型等等方面来讲，“一带一路”方面的空间更大。

2．产业布局的优化。

周小川表示，要看到新的产业方面的优势、新的潜能能够充分利用，同时也有利于国内设备利用率的提高，主要是绿色能源发展和能源转型。

3．对外投资主体的结构，也就是所有制结构。

周小川表示，过去外汇储备和国家型的大型金融机构占比较大的比例，但是其实民营经济对外投资，实际上在近十年、二十年增长很快，未来也应该进一步制定好民营经济对外投资优化的方针政策。

4．融资结构的优化。

周小川表示，这个优化主要是股权和债权之间的关系。过去中国债权方面的融资占的比例很大，我们说要逐步有效地扩大股权方面的投资，适当减少债权所占的比例。

5．在债权融资的类别方面要进行优化。

周小川指出，如果说30、40年以前整个发达国家对发展中国家的融资，那时候也是以银行贷款为主，后面慢慢银行贷款大量减少了，更多的是由需要资金的国家通过发债，特别是有相当一部分是向私人投资者进行发债来进行融资，我们在这方面实际上也已经开头了，就是“熊猫债”。

有些国家需要上项目，它可以发熊猫债，不一定非要像过去一样找商业银行、找开发行和口行进行贷款，而是也可以通过发熊猫债，在中国进行融资，而且币种是人民币，当然也可以发美元债，包括新开发银行（NDB）和亚洲基础设施银行AIIB，他们大量也是发人民币债和美元债，对新兴市场的项目进行融资。

6．对“走出去”的机构在结构方面需要进行优化。

周小川指出，过去我们的主力是国开行、口行，同时也有少量的商业银行，像中投公司和丝路基金这样的机构。未来可能会更加多元化，同时有更多的民营机构参与进来，除了这些机构以外，要更多地用好多边机构，这些机构也能够发挥很好的作用。

“这些机构的多元化也有助于我们应对G20提出的有些债务过重的国家债务需要重组的时候，这个重组在很大程度上取决于债权方的结构，债权方的结构如果得到优化，在真正需要重组的过程中我们也会占据比较有利的结果。”他说。