巴黎HEC商学院

作者：David Thesmar,巴黎HEC商学院金融学教授。2007年，他曾获得“HEC年度最佳研究员”奖，以及《世界报》与法国经济学家学会（他也是该学会的成员）联合颁发的“法国最佳青年研究员”奖。

David Thesmar及其共同撰稿人将如下各项结合起来，主要通过实证方式说明公司执行委员会人员的组成与公司绩效（盈利能力、股票收益和收购的长期成功）之间的关联：从高管薪酬资料库（ExecuComp）中调取美国规模最大的公司，而后挑出薪酬排前五位的高管，以薪资为衡量标准，计算现任CEO上任后所雇佣的高管与前述五名高管之间的比例；通过标准普尔公司会计资料库（Compustat）获得与ExecuComp中195,890个调查案例数据有关的会计数据；通过投资者责任研究中心（Investor Responsibility Research Center）获得公司治理的外部计量数据；并购数据来自SDC Platinum商业数据库；股票收益数据来自证券价格研究中心。

他们的研究表明，企业高管（不包括中层经理）保持与CEO之间的独立性会对公司绩效产生影响。

21世纪初叶以来，David Thesmar始终致力于公司治理的研究，2004年首次在该领域发表学术论文。“当时正处于后互联网泡沫时代，大西洋彼岸爆发了一系列可怕的丑闻，CEO们挥霍公司资金的劣迹被曝光，后来安然事件在美国被揭发了出来。当时在法国，让—马里·梅西耶（Jean-Marie Messier）正疲于奔命地应付威望迪环球公司股东提出的无休止的法律诉讼。”他回忆道，“当时学术界以及其他相关行业纷纷就良好公司治理原则掀起论战：公司如何经营才能实现股东的利益，而不是实现负责经营的领导班子的个人利益？”

最初的解释被证明行不通

经济学家们最初假设造成上述问题的原因是董事们没有很好地发挥作用。股东在股东大会上任命董事，然后再由董事们负责委任公司高管，并监督高管行为是否符合股东利益，董事们还偶尔对企业的战略指导方针提供有限的帮助。不过，Thesmar的研究表明，董事们难以对公司高管进行有效的监督。“在公司高管展开一系列危险的收购之时，威望迪公司的董事们早该挺身而出，加以劝阻。”很多研究人员都试图找出造成这一情况的原因，也就董事们不够独立这一问题进行过思考。“董事们往往跟公司高管有着千丝万缕的联系：他们可能是公司的律师，他们可能来自为公司提供服务的投资银行，或者可能与公司的CEO沾亲带故。早期的相关研究聚焦于找到上述问题的答案和探寻衡量公司董事独立性的方法。”

董事们的影响甚微

但是，本项研究还远远没有得出定论：过去，公司不管采取什么手段来提升董事们的独立性，都没能对公司的业绩产生很大的影响。Thesmar表示，他对这一结论并不感到意外：“在一家大型公司中，董事们很少会面。因此，他们缺乏对公司老板提出质疑的正当理由。他们几乎不在公司现身，对公司的现状知之甚少。他们甚至既不是公司执行委员会成员，也不参与公司运营。董事们本应对公司高管产生的制衡作用根本无法发挥。但是风险投资企业是个例外——在这个领域里权力分配比较公平的原因有二：一是风险资本家大多已经50多岁，而创业者只有30多岁；二是获得风险投资的公司本身还不盈利。”

具备独立思考能力的高管人数越多，公司的绩效提高就会越快

因此，我们的问题始终存在：“谁能很好地监督公司CEO的决策？”为了回答这个问题，David Thesmar着手对公司执行委员会进行分析，来衡量执行委员会成员与公司CEO之间的亲疏关系。本项研究用来衡量执行委员会成员独立性的标准是执行委员会成员是否在首席执行官上任之前就已经就任。“就算公司最高领导不一定需要随时回应下属对其工作提出的质疑，为了维持公司的正常运转，公司领导还是必需保证下属能够贯彻公司定下的战略。”Thesmar解释道，“要做到这一点，公司领导要么雇佣具备独立思考能力的下属。自己多走出一步，倾听下属的意见并相应调整企业战略；要么雇佣那些为了保住自己饭碗而对你俯首帖耳的下属。他们会无条件遵循你的指令，即使这些指令是极具风险性的。”本项研究基于之前的一篇论文*，该论文指出，汇报链条中存在不同的观点，可能有助于改善组织运作方式。为何？因为不同观点会迫使领导者对决策做辩护，甚或修正决策，以获得团队的支持。在某些情况下，领导者必须努力说服那些持怀疑态度的团队，这在一定程度上，促进了领导者取得更好的成绩。“通过衡量企业执行委员会的独立程度，我们可以很好的预测企业的绩效”David Thesmar总结道，“尽管这种现象可以有不同的解释方法，我们的研究第一次从企业组织和内部治理的角度，为企业绩效的不同做出了有力的解释。”

这项研究说明，公司领导发生更替时，股东应该努力留用原来的执行委员会成员，因为他们可以成为股东利益的守护者。“可以通过这种方式来缓和关系，也能对外证明公司经营正常、高效，蓬勃向上。”David Thesmar表示。话虽如此，Thesmar也实话实说：“人们也都能理解，管理一家公司不可能大事小事都民主。老板脑海里有个愿景，不可能任由下属无时无刻对自己的工作评头论足，也不能每天把时间花在说服执行委员会成员上。非单一结构的组织绩效更佳，但这在很大程度上取决于经营规模的大小。”

*本文基于对金融系教授David Thesmar的访问及其与D. Sraer、A. Landier和J. Sauvagnat共同撰写的论文《自下而上的公司治理》。这篇发表于《金融学评论》的论文曾荣获欧洲金融协会最佳论文奖。