转型，加速！
一直以来，医药市场长坡厚雪是我们公认的事实，截至2023年，全球医药行业市场规模达到约1.5万亿美元，这就给上游原料药行业带来市场空间。
其中化学原料药因为应用广、产量大在原料药行业占据了重要的市场地位，2023年全球化学原料药行业市场规模达到2300亿美元。
与此同时，我国因为成本优势和生产能力，成为全球原料药产业链最重要的供应国之一，从产能角度看，2022年我国市场占比达到了28%，位居全球第一。
不得不说，在大行业中选公司，原料药行业符合这个标准。
但最近几年，原料药企业却因为供需关系的变化经历了不小的震荡，龙头新和成、普洛药业2022-2023年净利润平均增速都不算乐观，而且要不是维生素等化工品价格回暖，今年上半年都没有恢复太好。
全球肝素原料药龙头之一，健友股份就是这样的情况，2020-2023年，公司营收由29.15亿元增长至39.31亿元，但之后2023年甚至出现了亏损。
而截止2024年上半年，公司业绩仍然是下滑状况，只是相较于去年，因为存货减值导致的大额亏损状况终于有望改善了。
所以，对于健友股份来说，公司当前反而有反转逻辑，这是原料药业务带来的。
而经过对其基本面的分析，我们还能看到来自药品制剂业务的转型逻辑，这也是公司最近几年在做且做的还不错的事。
截至2023年，公司的药品业务占比达到了70.5%，原料药业务占比为25%，一改之前原料药占比为主的情况。
也正是2020-2023年，健友股份的药品业务收入复合增速达到了38.11%，明显超过公司整体增速，且达到了一个非常快的增长水平。
接下来，我们就由两大业务看一下健友的这两个逻辑。
1、原料药业务
2024年上半年，肝素原料药价格虽然还是下滑的，但整体维持低位震荡，同时原料药板块出口量明显回升，在需求带动下行业产量呈恢复趋势，因此行业有望触底回暖。
继而，健友股份的原料药业务毛利率虽然也是下滑的，但产品销售最差的时候或许已经过去了，尤其是经过2023年的去库存，公司的存货周转率已经明显回升。
截至2024年上半年，健友股份肝素原料药收入5.33亿元，国内市占率第二，仅次于海普瑞，同时原料药收入已经恢复到了去年全年的53.46%。
2、药品业务
我们前面说到，健友股份的药品收入呈持续增长趋势，可以说公司由原料药生产到药品制造一体化转型是成功的。
在药品业务中，借助原料药优势，公司肝素制剂率先获得了先发优势，尤其在国内药品经历集体采购的同时，肝素制剂通过出口获得增量市场，并借助渠道和竞争优势，快速抢占市场。
“依诺肝素”正是核心产品，2019年顶着“国产第一”的出海光环，很快市占率就达到了20%，并持续维持了较强的市场地位，仅次于跨国制药龙头赛诺菲。
到2023年，预计公司海外肝素制剂收入已经突破了10亿元，而且肝素类产品作为最有效的抗凝血、抗血栓药物之一，本来就有着庞大的市场需求。
除此之外，健友股份的非肝素药也呈崛起之势。
根据统计数据，健友股份是当前海外注射剂获批数量最多的中国本土企业，有近70个品种在60多个国家和地区上市，远超齐鲁、恒瑞等医药龙头。
这其中，就有相当一部分的非肝素产品。
继肝素产品之后，非肝素产品有望成为公司新的接力业务。
产品主要集中于心血管疾病、抗肿瘤、麻醉、抗细菌感染等领域，基本覆盖的都是市场需求大、需求稳定的优质产品，因此产品集群价值较高，未来便有望持续放量，甚至超过肝素这一类产品。
所以，即便健友股份当前业绩表现并不好，但其依然展示出不错的竞争优势：
第一，盈利优势
对于一家企业来说，最重要的无非两点，盈利和成长，其中盈利关乎的是企业的核心竞争力。
健友股份的盈利能力还是很强的，主营业务2023年毛利率也有48.4%，是要高于大部分原料药企业的，而且比格力、福耀玻璃等传统制造企业要高。
当然更为关键的是，公司的净利率也很高，最近几年最高的时候能达到29%，而截止今年上半年，净利率水平能够先于毛利率恢复也是一个好的现象，并且毛利率的恢复在药品业务的支撑下，或也无需特别担心。
此外，因为健友股份还维持了极高的“净现比”，所以可以肯定净利润不是账面盈利，说明收益完全转化成了现金流，对下游收款、对上游支付货款都处于一个有利的状况。
截止2024年上半年，健友股份的净现比达到了149.73%，还是历史最高水平。
第二，成长优势
其次，成长性是关乎企业估值以及内在价值都至关重要的因素。
健友股份的成长优势充分体现在两个方面，一是基于公司自身的产品拓展。
除前面我们提到的肝素制剂和已经获批的非肝素制剂外，公司现在甚至还在向生物药领域拓展，通过自主研发以及合作、收购等方式，快速布局了胰岛素、蛋白紫杉醇、阿达木单抗等潜力大单品。
从速度上来说，健友股份的这份优势甚至比一些传统制药企业做的还要好，从而获得了先发优势，尤其是在海外。
二是基于医药行业未来成长的角度。
健友股份是手握原料药和药品、海外和国内、化学药和生物药多重增长动力，其实随便哪个细分市场，成长空间都是很大的。
就以新兴的生物药市场举例，在创新药快速发展的进程中，为了应对较为沉重的医疗负担，生物类似药拔地而起（和化学仿制药类似，但其必须要做临床试验）。
IQVIA预计，全球生物类似药销售额将从2023年的114亿美元快速增长至2027 年的385亿美元，复合增速高达36%，随着诸多原研药物专利到期而迎来快速增长阶段。
总之，健友股份当前呈现出一定的反转逻辑，这使它呈现出和业绩增长显著不一样的表现，而经过分析，我们还能看到藏在公司发展中的转型逻辑，对于健友来说，这其实是更为重要的层面。
最后，截至2024年10月18日，公司市值距离最高点依然缩水53.3%。
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来源：飞鲸投研
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