5月21日，沪深交易所主板新增受理了1家山东籍IPO企业长裕控股集团股份有限公司（以下简称“长裕集团”）。

资料显示，长裕集团成立于2019年4月、公司长期致力于锆类产品、特种尼龙产品、精细化工产品的研发、生产和销售，是行业知名的锆类产品及特种尼龙产品供应商，氧氯化锆产能规模全球最大，特种尼龙产能规模及品种丰富度国内领先。

长裕集团拟将本次IPO募集资金全部投向公司主业，包括4.5万吨超纯氧氯化锆及深加工项目、年产1万吨高性能尼龙弹性体制品项目、年产1,000吨生物陶瓷及功能陶瓷制品项目，旨在扩大现有优势产品产能、拓展产品种类，同时加大产品深加工力度并向产业链下游拓展，强化公司在锆行业及特种尼龙行业的领先地位，提高公司抗风险能力及持续经营能力，进一步提升公司在锆行业及特种尼龙领域的核心竞争力。

虽头顶“全球最大氧氯化锆生产商”光环，但长裕集团的招股书里却依旧隐藏着传统制造业高端化转型的困局，核心业务产品毛利率和销售价格持续下探，超五成产能闲置仍激进扩产赌未来，家族式治理结构下的内控困局……上述种种，都为长裕集团的资本之旅蒙上了重重阴影。

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经营业绩波动显著

核心产品毛利率连续三年不及同行均值

报告期内，长裕集团的经营业绩却呈现显著波动态势，公司营收与净利润经历了先降后升的调整过程，招股书显示，2022—2024年，长裕集团实现营收分别为16.69亿、16.07亿、16.37亿元，对应实现净利润分别为2.57亿、1.88亿、2.05亿元，可以看出，公司在2023年业绩下滑显示显著，2024年虽有所回升但未恢复至2022年水平。

从收入构成来看，锆类产品是长裕集团的核心业务板块，报告期各期，锆类产品收入占公司主营业务收入比例分别为76.17%、72.43%、70.85%，是公司营业收入及利润的主要来源，然而近年来，长裕集团这一核心业务的毛利率却在不断下滑。

具体来看，2022—2024年，长裕集团锆类产品的毛利率分别为30.65%、23.05%、22.41%，呈现逐年下降趋势，而同期同行业可比公司均值则分别约为35.76%、31.74%、30.48%，这意味着长裕集团的拳头产品毛利率已经连续三年低于同行业可比公司平均水平。

在毛利率不断下探的同时，长裕集团锆类产品报告期内的销售平均价格也在不断走低，数据显示，2022—2024年，长裕集团锆类产品的销售平均价格分别约为2.4万元/吨、2.02万元/吨和1.8万元/吨。对此，长裕集团解释称，公司产品价格波动主要系由于上游原材料价格波动传导以及产品市场供需关系相互作用导致。

另外值得关注的是，长裕集团的境外收入占比约3-4成，而当前国际局势的不确定性尤其是中美关系的不确定性也使得公司的境外经营风险加大，2023年公司因中美贸易摩擦对美锆类销售收入同比减少1.01亿元，降幅达51.27%，若未来关税政策或国际关系恶化，可能进一步冲击出口业务市场，进而影响公司整体业绩和盈利能力。

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产能利用率不足仍扩产

研发投入低于同行难造技术壁垒

锆类产品外，作为长裕集团第二大营收来源的特种尼龙产品在报告期内均价亦呈现下降趋势，报告期内各期的销售平均价格分别为4.39万元/吨、4.38万元/吨、4.07万元/吨。

除了销售价格逐年走低，特种尼龙产品的产能利用率的持续低迷和公司扩产之间的矛盾也引发市场关注。招股书显示，2022-2024年，长裕集团聚合类产品产能利用率分别为34.32%、40.96%、49.64%；改性类产品产能利用率仅为23.51%、33.13%、25.42%，数据显示公司现有产能已存在较大闲置。

然而，在现有产能利用率低下的情况下，长裕集团却仍计划扩产，欲将此次IPO募集的7亿元资金中的34.76%，约2.48亿元用于“年产1万吨高性能尼龙弹性体制品项目”，此举进一步加剧了产能闲置风险，进而可能导致资源浪费和成本上升。

在长裕集团的规划里，扩产是为公司未来高端化转型打地基，为提升产业链附加值，长裕集团提出通过扩产向“高端锆制品及特种尼龙深加工”延伸，然而，对比公司与同行可比公司的研发投入来看，长裕集团的研发费用率显著低于同行业可比公司均值。

2022—2024年，公司研发费用率分别为3.39%、3.19%、3.3%，对应同行业可比公司均值分别为5.02%、5.22%、4.63%，这极有可能制约技术升级和新产品开发形成坚实的竞争壁垒。未来若市场竞争加剧，或恐难以支撑其在高端市场的开拓，若新产能无法打开高端市场，可能加剧资产闲置及折旧压力。

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家族式治理藏隐忧

报告期内存在低息资金拆借行为

截至招股书签署日，刘其永、刘策父子通过直接持股及青岛鼎易、舜隆、宏瑞达三家持股平台共控制公司53.20%股权，是公司控股股东和实际控制人，但两人实际出资比例仅为18%，如此形成“杠杆控股”模式。

在这样一种家族控股结构下，极易导致决策权过度集中，可能损害中小股东利益，如报告期内，公司关于特种尼龙产品的扩产计划均无董事会反对票，一定程度上可窥见治理制衡失效。

在报告期内，长裕集团还存在与关联方廸凯凯新材料、廸凯凯环保等存在资金拆借行为，其中日元借款利率显著低于市场水平，且涉及换汇因素。拆借利率定价依据未充分披露，尤其是日元借款参考日本央行利率的合理性未提供第三方评估。此类交易虽已归还本金，但低息安排可能构成利益输送，且根据我国现行税法规定，关联交易需符合独立交易原则，否则税务机关有权调整应纳税额。

此外，长裕集团高管成员之一董事会秘书李亚群曾因醉驾被判缓刑，虽刑罚目前已执行完毕，但其行为失范也一定程度反映出公司对高管行为的合规管理不足。

投资者风险提示

总而言之，长裕集团未来的发展并不乐观，公司主要存在以下几个问题：

1、长裕集团核心产品毛利率持续下降且低于行业均值，公司经营业绩与盈利能力存在显著波动。

2、长裕集团第二收入来源特种尼龙产能利用率连续多年低迷却仍激进扩产，研发投入不及行业均值，未来产能闲置风险加剧。

3、长裕集团家族式治理模式下易导致决策权过度集中，报告期内存在低息资金拆借行为和高管受罚行为，暴露企业内控不足。