我们的楼市走了将近30年。如果从1998年商品房开始算，绝大部分时间都是往上走的，很多阶段都是一飞冲天。期间也有过挫折，但是我们有4万亿计划、有货币化棚改，总之一推出，这火又旺了一把。
从哪儿开始踩刹车的呢？2020年的“三道红线”。刹车到现在，还没有看到明确的止跌点，但我觉得，楼市的结局越来越清晰，大家普遍都有共识。
包括最近，瑞银的John Lam——这个哥们儿曾经是所有投行里最敢于、最乐于唱多中国楼市的，最近突然改口，态度极为悲观，给出了极为负面的预测。
我们做一个回顾，这么多年下来，怎么造成当前这个局面的呢？泡沫是如何累积的呢？
回到1998年，第一阶段，房地产是经济增长的发动机。1998年商品房上市，那时候只有1/3的人住在城镇里，可到现在将近2/3。也就是说，这近30年城镇化了5亿人口。他们要住房、要投资，上下游各种产业也随之发展，大家共同打造了所谓的“时代红利”。
大资金、小资金全往楼市里进，房价在15年间涨了大概6倍，而且普遍有共识：房子是最安全、最能增值的投资品。
地方怎么样？靠卖地。地产商怎么样？高杠杆。在这种大家环环相扣、共同赚钱、共同增值的情况下，楼市一度直接和间接贡献了GDP的将近1/4，家庭资产里将近80%都压在房子上。开发商靠高杠杆、高周转放大收益，加上预售制度、境内外融资——大家知道，最近爆雷的，首先有风险的全都是境外债。
境内外都能融资，影子负债不单跟大银行借，还自己发债、跟小机构借，各种叠加。房子越涨，负债越多。土地呢？得卖啊，不卖地就没有收入，这套赚银子的手段不能停，来得快。这个阶段的关键特征是什么？所有参与者都相信，只要房价继续涨，债务就不是问题。
转折点就是2020年。房企房价高企，金融风险不断累积——这应该是最关键的一点，金融风险全都积压到金融系统里面了。还有住房负担不平等，很多普通民众反馈房价过高，跟自己的收入水平遥不可及。于是开始踩刹车：“三道红线”限制债务扩张，收紧开发商的贷款融资，给它掐断了，希望给泡沫挤一挤、放放气。
再叠加口罩期间，施工停摆、销售受阻。本来资金链就挺紧，这些高杠杆的企业借新还旧转不开了，首先爆雷的就是恒大。恒大这种高度依赖借新还旧的大型房企最先失速。2021年，恒大3000亿美元（约2.1万亿人民币）债务违约，拉开了房地产危机的序幕。
此后，大家耳熟能详的大牌，如融创、碧桂园这些民营龙头相继陷入困境。恒大几轮重组都失败了，最终2024年香港法院下令破产清盘，国内的子公司也进入清算阶段，股票今年8月份正式摘牌。这个市值曾经超过500亿美金、创始人是亚洲第二富的企业，就此画上句号。
这是房产行业本身，宏观层面和其他行业呢？也发生了逆转或受到打击。曾经，我们把购房需求一部分归为“刚需”——要结婚、要成家，到了年龄必须买套房；另一类是“改善”。但这种叙事逻辑受到了压力，因为有一部分人开始无法实现，收益预期下降，口罩之后形成的节俭文化，把这种叙事打断了。
2022年开始，房价全面回调，2024年8月录得了九年来最大的年度跌幅。市场另一端是供应端的烂尾楼，现在也少有人提起。2024年5月，全国仍旧有4亿平米新完工住房无人消化——这些都是盖完了还没卖出去的。
居民部门的杠杆率在2023年底已经升到了可支配收入的145%，各位，这跟很多发达国家的水平差不多，也就是说是负的。得借钱去还这个杠杆，这就是一批人出现违约断供的主要原因。逾期率升到了四年来的新高，很多业主被迫打折卖房，因为现金流撑不住了，一个劲儿往里填，填到什么时候是头？眼看着价格往下走，进一步压低价格。
原本有信心、有共识，认为资产保值，只要买房子就不会亏，而且能赚，这个故事编不下去了，还开始反向侵蚀居民的家庭资产负债表，消耗你的现金流、拉低你的资产价格。
在这个局面下，政策方也出现了180度转弯。2022年起，监管层意识到过度收紧可能会触发类似于“雷曼时刻”，于是开始救火：放宽房企的融资渠道（咱们不是有白名单吗），给房企放钱；提高预售资金的可用比例，定向提供2000亿专项贷款保交楼（针对烂尾楼项目，这是具体举措，现在仍在执行且产生了效果）；央行降利率、用再贷款工具给房企提供支持，保按揭，对优质房企的信贷给予支持。
居民端呢？一二线放开限购，降首付比例，减免交易税费，鼓励换房升级。2025年，北京、上海、深圳进一步放开外围限购，你可以买多套，鼓励你买。
结局怎么样？效果不太理想，即便经历了多轮扶持，市场整体还在下行。最新的讨论是什么？有小道消息说，买新房给你贴利息——现在利息够低了，不贵，还能贴；官方掏银子，你还利息的钱可以抵充个人所得税的应纳税额；交易税费也降低，重新把需求请回市场。
我认为有效果，但是比较有限，不太持久，这也不算大动作。他说，这一系列政策之所以见效有限，很大一部分原因是现在不仅仅是资金链的问题，而是预期发生了结构性的逆转。
刚才提到的瑞银中国房地产首席分析师，这一点在他身上体现得尤为典型。他曾经被视为少数仍对中国楼市保持相对乐观的国际投行分析师，今年年中还判断一线房价有望在2026年左右企稳，但最新采访中，他承认自己转为悲观。
在他看来，我们的住宅市场至少还要再跌两年才能真正触底，奔着2027年底去。他给出的关键判断是：过去十年入市买房的人，可能整体都是亏损的。这话听起来有点极端，但我相信，大多数人指向的是同一个事实：当整体购房者或一代人买房致富的信念，变成房子让他亏钱，信心就彻底丧失了，房子单边上涨的共识就被打碎了。
看具体数据，他认为，在没有极大刺激的前提下（他也很严谨，做预测要设定前提才能给出有理论依据的结论）——刚才提到的贴息、抵充个人所得税，那都毛毛雨，不算极大刺激——一线二手房在2026年还会再跌10%，2027年再跌5%。
而且，全国大多数城市的二手价格相对高点已经跌了将近1/3。他还观察到一个重要的行为变化：越来越多的潜在买家选择观望，并且转向租赁。为什么？
因为在一线城市里，平均租金回报率大概只有1.8%，而全国平均房贷利率是3.07%左右，租金远远小于房贷利率，租房更合适。很多家庭现在预期悲观，就省着点花。所以他认为，租金走势反而是更干净的需求指标，最有指向性和代表性。租金止跌稳定，才意味着真正的需求触底，之后房价才有机会稳定下来。
如果把这些线索、以往的发展历程综合到一起，可以看到现在这个理不清的烂摊子，有几个关键点：1998年起，经济对地产过度依赖；2020年严监管，高杠杆、高预期的快速扩张；口罩冲击导致集中违约。原来是政策主动刹车，现在是反向托底，防止系统性风险。机构、政策、房企、居民的状态是：居民之前对房产有信仰，认为只涨不跌，到现在连少数专职看多楼市的投行分析师，预期都根本转变，彻底改变了观点。
表面上看，好像是对资产价格、销售、库存这些细节的纠缠，但更深层次，这是人口结构、收入预期、金融风险和政策取舍之间的长期博弈，也在探索一个精妙的平衡。
所以我在视频一开始讲，楼市的结局越来越清晰，主要就是：当前的楼市不是简单一套救市组合拳就能救过来、完成任务的，不管怎么加码、怎么刺激，还是需要一定的时间让市场出清。而且政策方需要在稳增长、防风险、保就业、控通缩等多方考虑下，进行精妙操控和反复权衡。这不是速效药能解决的。
所以对于很多参与者来说，最直观的感受是：住宅不再是那个一劳永逸、投进去不用管就能身价暴涨的答案了。但是，我想跟很多朋友聊天时说，咱们作为这近30年房产市场的亲历者、深度参与者，有很多朋友是获益者，这是我们传给下一代，或者传给不太了解这方面的朋友的重要一课和宝贵经验。
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