证券之星 陆雯燕
由“吉利系”孵化、李书福子女实控的国产涡轮增压器龙头宁波丰沃增压科技股份有限公司(下称“丰沃股份”)向上交所发起冲击，目前已完成两轮问询。公司股权与业务深度绑定“吉利系”，业务独立性成为市场关注焦点。
证券之星注意到，丰沃股份核心产品涡轮增压器市场份额跃居内资第一，但产品却陷入量增价减的尴尬境地。由于纯电路线无需涡轮增压器，面对纯电市场发展带来的行业不确定性，公司单一产品依赖下的转型需求迫切，但新业务布局尚未形成气候。此次IPO前夕，丰沃股份先大手笔分红再募资“补流”，“补血”必要性遭市场质疑。
“吉利系”基因浓厚，既是股东又是客户
资料显示，丰沃股份由浙江吉利汽车有限公司(下称“吉利汽车”)、宁波吉沃投资有限公司于2010年共同发起设立。公司成立初衷是为突破我国汽车涡轮增压器行业被国外龙头企业长期完全垄断的格局。
2016年，吉利汽车将其持有的全部股权转让至杭州朗马投资合伙企业(有限合伙)(下称“朗马投资”)和上海凯心投资有限公司(下称“凯心投资”)。截至招股书签署日，朗马投资、凯心投资的持股比例分别为65.81%、9.19%，朗马投资为公司控股股东。
股权穿透显示，朗马投资由李妮、李星星共同控制，二人由此控制丰沃股份65.81%的股权。此外，李妮及其配偶郑鑫持有凯心投资100%股权。由此，李妮、李星星合计持股75%，为丰沃股份共同实控人。不过招股书未提及二者实控人身份的具体演变路径。
据悉，李妮和李星星为姐弟关系，系浙江吉利控股集团有限公司(下称“吉利集团”)董事长李书福的子女，二者均担任丰沃股份董事。此外，李星星还同时出任吉利集团监事及领克执行总经理。
除实控人外，丰沃股份的管理层与“吉利系”也存在深度关联。朗马投资向公司委派5名董事，占董事会的半数以上。丰沃股份董事长陈卫德曾任吉利集团采购副总裁；独立董事刘欣还兼任李书福控制企业钱江摩托的独立董事。
正因如此，丰沃股份的业务独立性成为市场关注的焦点。2022-2024年及2025年上半年(下称“报告期”)，来自吉利集团的关联交易营收分别为7.43亿元、5.18亿元、7.21亿元、3.35亿元，营收占比分别为53.1%、32.44%、34.89%、33.59%。公司的关联销售均系向吉利集团下属单位销售涡轮增压器产品。除2023年位列第二大客户外，吉利集团其余各期均为第一大客户。
证券之星注意到，报告期内，丰沃股份向吉利集团的销售毛利率分别为12.95%、13.61%、15.91%、20.31%，其中2022-2024年低于主营业务销售毛利率1.18、1.36、0.69个百分点。
持续的毛利率差距，难免引发市场对公司向关联方低价销售产品的质疑。丰沃股份解释称，2022-2024年毛利率较低主要系吉利方为公司重要客户之一，采购体量较大，综合考虑生产效率、商业谈判情况等因素影响，向关联方销售毛利率略低于公司主营业务销售毛利率，交易定价具有合理性。
2025年上半年，丰沃股份对吉利集团的销售毛利率反超主营业务1.9个百分点，公司将其归因于“技术降本”，并强调不存在利益输送情况。
单品依赖藏隐忧，均价三连跌
丰沃股份主营业务为涡轮增压器的研发、制造及销售，并向电动增压器、空气悬架核心零部件领域拓展，其中涡轮增压器贡献了近乎100%营收。公司产品主要面向汽车前装市场，应用于各类乘用车汽油发动机与混合动力总成。
受益于汽车消费者消费水平的不断提升、新车增压器渗透率的稳步增长以及对主要客户新定点产品销售放量影响，丰沃股份营收呈持续上涨之势。2022-2024年，公司分别录得营收约13.99亿元、15.98亿元、20.67亿元、9.97亿元；对应归母净利润约1.19亿元、1.3亿元、2.04亿元、1.14亿元。
证券之星了解到，全球涡轮增压器市场已形成寡头垄断格局，盖瑞特、博格华纳、三菱重工、石川岛、康明斯五大跨国公司占据了大多数的市场份额。而丰沃股份则成为国产涡轮增压器企业中实现突围的代表，2022年以来，公司市场份额与排名不断提高。
2022年至2024年，公司乘用车汽油机涡轮增压器销量从136.47万台增长至221.22万台，在国内乘用车汽油机涡轮增压器市场的占有率从11.8%提升至15.3%。其中2024年国内市场排名第二名，内资企业排名第一名。
二轮问询回复披露，根据保荐人对主要客户的访谈信息，大部分客户均认可丰沃股份技术实力与外资龙头企业相当，产品质量能够完全替代外资产品，这也是公司近年来快速实现国产替代、增加市场占有率的核心竞争力。
但在销量与市场份额增长的同时，丰沃股份核心产品涡轮增压器的售价却呈连年下滑态势。报告期内，产品均价分别为1021.54元/台、972.28元/台、932.8元/台、921.93元/台，其中2025年上半年均价同比下滑1.17%。
丰沃股份表示，公司与主要客户未在合同中约定明确幅度的年降政策。在实际销售过程中，公司基于销售规模、合作稳定性、原材料价格及市场环境等因素与客户进行谈判，通常存在次年产品价格低于当年产品价格的情形。
值得注意的是，产品均价下行并未拖累盈利能力，丰沃股份毛利率反而逆势走高。各期综合毛利率分别为14.13%、14.97%、16.6%、18.41%。公司称，主要受产品结构、市场价格及生产成本等因素的影响。
多元格局尚未成型，IPO前突击分红
根据招股书，纯电动汽车使用驱动电机作为动力源，未使用发动机，因此不需要配备涡轮增压器；相对而言，燃油车与混动车可以配备涡轮增压器。长期来看，如果纯电动车持续快速发展，且混动车未能占据新能源汽车主流地位，则将导致丰沃股份下游市场规模下滑，对涡轮增压器产品销售造成不利影响。
面对市场的潜在不确定性，丰沃股份已着手加快产品多元布局，逐步向纯电市场渗透。丰沃股份坦言，公司加快从涡轮增压器单一产品格局到多元产品格局的转型，积极开拓空气悬架零部件等新产品，形成新的利润增长点。
此次IPO成为公司推进产品转型的重要支撑，丰沃股份拟募资6.56亿元，其中3.03亿元将投向年产60万套空气悬架零部件项目。空气悬架核心零部件不仅可以用于燃油车和混动车，也可用于纯电动车。
证券之星注意到，丰沃股份的多元化转型仍处于起步阶段，相关产品暂未形成规模化销售。目前，空气悬架零部件产品处于样件开发阶段，预计2025年可获得定点；电动压气机产品处于客户试验验证阶段，样件已对接理想等客户验证中；微型燃气涡轮发电机处于样品开发阶段。
作为2024年新开发的产品，电动增压器虽已实现向客户样件供货，但2024年及2025年上半年实现营收0.8万、1.8万元，短期内难以形成实质性的利润支撑。
丰沃股份坦言，公司产品结构集中，业绩表现受燃油车及混动车下游市场发展影响显著。如未来涡轮增压器下游市场下行，且其他零部件未能有效实现收入增加，将会导致公司营业收入出现下滑风险。
此次IPO值得关注的另一点，是丰沃股份拟将1.08亿元用于“补流”。然而，公司“先分红、后募资”的举动尤为突出。2023年，公司大手笔分红1.2亿元，占同期归母净利润约92%，甚至超过此次“补流”募资规模。
从分红收益的流向来看，有9000万元最终进入李氏姐弟的手中。值得关注的是，2024年1月，在分红完成次年，丰沃股份便开启上市辅导备案。在分析人士看来，这种“先分红、后募资”的操作，本质上是先将经营积累向原有股东输送，再通过IPO向公众投资者募资填补缺口。
那么丰沃股份是否真的缺钱？截至2025年上半年末，公司资产负债率51.96%，较分红当年的70.83%明显改善，同期账上货币资金3.94亿元，同样高于分红当年，且没有长短期借款。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)
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