中国房地产行业的深度调整，在头部企业的巨额亏损中得到了最直观的体现。根据已披露的财务数据，若以单年亏损的绝对金额排序，行业形成了清晰的“亏损三甲”：恒大集团（2021年亏损约6,862亿元）、碧桂园（2023年亏损约2,010亿元）、万科（2025年预计亏损约820亿元）。这一排名并非偶然，它精准地勾勒出行业系统性风险从最激进企业向相对稳健龙头传导的时间线与路径。
一、亏损状元：恒大集团——旧模式的彻底崩塌
恒大的危机在2021年全面爆发，其当年净亏损高达6,862.2亿元，创下了中国企业的单年亏损纪录。这笔天文数字主要由三部分构成：一是经营性亏损约1,137.5亿元，显示主营业务盈利能力崩溃；二是对土地储备和在建项目计提的公允价值亏损高达4,049.5亿元，意味着其核心资产在市场下行中严重缩水；三是土地被收回、金融资产减值等非经营性亏损约1,802亿元。此次巨亏直接导致恒大资不抵债，截至2021年末，其总负债达2.58万亿元，净资产约为负4,731亿元。这标志着依赖“高杠杆、高负债、高周转”的房地产旧发展模式已彻底难以为继，拉开了行业深度调整的序幕。
二、亏损榜眼：碧桂园——高周转模式的集中出清
作为曾经的“宇宙第一房企”，碧桂园在2023年步入了至暗时刻。其2023年年报显示，全年净亏损2,009.62亿元，其中归属于公司股东的亏损为1,784亿元。与恒大类似，碧桂园的亏损也主要源于资产减值，性质上更像是一次性的“财务出清”。其中，对在建及已建成未售物业计提存货减值约824亿元，对应收款项等计提金融资产减值约372亿元，两项合计占其税前亏损总额的71.5%。碧桂园解释称，此举是为了应对市场下行导致的资产价值严重缩水，并回收现金流以保障交房任务及债务兑付。尽管亏损巨大，但截至2023年末，碧桂园报表上仍有约886亿元的净资产，尚未资不抵债，这次集中计提旨在卸下历史包袱，为后续生存争取空间。
三、亏损探花：万科——“优等生”的严峻考验与深层病因
万科长期被视为行业最稳健的“优等生”，但其在2026年1月30日发布的业绩预告显示，2025年预计归属于上市公司股东的净利润亏损约820亿元。这已是万科连续第二年亏损，2024年亏损494.78亿元，两年累计亏损超1,314亿元，创下A股房企连续两年累计亏损的历史之最。更触目惊心的是，820亿元的亏损额已远超其当前约582亿元的总市值，相当于一年“亏没”了1.4个万科。
万科的巨亏是战略、周期与经营多重因素叠加的结果，主要源于四大核心原因：
1. 开发业务结算毛利极低：2025年结算的项目主要对应2023-2024年销售的高地价项目，面临严重的“价格倒挂”，结算毛利率仅约2%。
2. 大额资产减值计提：因业务风险敞口升高，新增计提信用减值和资产减值，仅存货跌价准备就计提超过227亿元。
3. 多元化业务整体拖累：包括长租公寓在内的经营性业务扣除折旧摊销后仍整体亏损，非主业财务投资也出现亏损。据统计，万科在万物云、印力商业、长租公寓、物流等多元化业务累计投入超1,900亿元，但长租公寓业务五年已亏损约90亿元，未能对冲主业风险，反而消耗现金流。
4. 资产处置形成折价损失：为回笼资金，处置大宗资产和股权时交易价格普遍低于账面值。
更深层次的病因在于战略误判与现金流危机。万科在2021年行业高点以1,888亿元高价集中获取土地，这些项目在结算时遭遇房价大幅下滑。同时，公司过去慷慨分红，2006年至2023年累计分红超1,200亿元，占同期利润超三分之一，削弱了下行期的风险缓冲能力。截至2025年三季度末，万科有息负债约3,629亿元，而货币资金656.77亿元中绝大部分为受限的监管资金和保证金，真正可自由支配的“活钱”仅约8.58亿元，现金短债比远低于安全线，流动性压力极大。
四、对比分析：风险传导的清晰路径与不同性质
三家巨亏企业清晰地展示了风险传导的路径：恒大（激进杠杆）→碧桂园（高周转扩张）→万科（财务稳健派）。这宣告了风险已无差别地席卷整个行业，无一模式能独善其身。
但其亏损性质有所不同：
• 恒大的亏损是模式性、毁灭性的，直接导致资不抵债，标志着旧模式的终结。
• 碧桂园的亏损更多是财务出清性的，通过集中计提减值“卸包袱”，为债务重组和生存腾挪空间。
• 万科的亏损则是行业系统性下行与自身战略周期错配共同作用的结果，其作为标杆的坠落，对市场信心的冲击尤为深远。
五、行业全景与未来展望
万科的巨亏并非个案，而是行业寒冬的缩影。截至2026年2月初，已有81家A股上市房企发布2025年度业绩预告，其中超过七成（60家）陷入亏损，合计亏损最高达2,092.35亿元。亏损超百亿的房企除万科外，还有华夏幸福、绿地控股、华侨城A、金地集团等。行业整体盈利情况持续承压。
面对危机，万科正在多方努力自救：大股东深圳地铁集团已累计提供超300亿元股东借款；推动境内债券展期，已有多笔获通过；并将“保交付”作为经营底线，2025年保质交付房屋11.7万套。然而，专家指出，其根本出路在于市场销售端的实质性回暖，以及成功向轻资产运营模式转型。
结论：万科820亿元巨亏仅排第三的事实，是中国房地产行业一个时代的深刻注脚。它表明这场调整是全面、系统和不可逆的。行业已从追求“规模排名”的旧纪元，彻底进入捍卫“现金流安全”的生存新纪元。对于所有市场参与者而言，活下来已成为当前阶段唯一且最重要的目标。
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