喜迎季度盈利，仍有千亿债务压顶，蔚来是喜是悲？
最近的蔚来，正忙得不可开交。
据蔚来官方公告，其芯片子公司安徽神玑于2026年2月完成22.57亿元首轮融资，投后估值接近百亿，同时公司新成立上海电池科技公司；换电业务也迎来重要里程碑，2026年2月换电次数突破1亿次，用7年9个月的积累印证了换电模式的成熟度，展现出较强的业务韧性。
然而，硬币的B面却是不容忽视的债务压力，根据蔚来最近的财报数据，其总负债定格在999.56亿元人民币，距离千亿仅一步之遥，资产负债率高达89.2%，远超行业普遍认可的70%安全警戒线，在主流新能源车企中处于较高水平。
从第三方观察视角来看，这种一边持续投入布局、一边面临债务承压的反差，一定程度折射出蔚来的核心发展困境——光鲜的战略布局背后，是难以回避的财务压力，这份千亿债务，既是其重资产战略的必然结果，也是成立十余年来以高投入换取竞争壁垒发展模式的集中体现。
而这种强烈的反差，让蔚来的千亿债务更具探讨价值。
千亿债务，短期承压，长期负重
从蔚来2025年第三季度财报披露的数据来看，其999.56亿元负债呈现出“短期负债占主导、长期负债绑重资产”的鲜明特征。
什么意思？蔚来的债务一种是“短期债”，就是一年内必须还的钱；另一种是“长期债”，可以慢慢还，但压力也不小。
根据财报数据，截至2025年Q3末，蔚来总资产为1120.44亿元，权益合计仅120.88亿元，这意味着每10元资产中，就有近9元来自负债，财务杠杆处于较高水平。
从负债结构来看，流动负债是当前蔚来面临的主要短期压力来源。截至2025年Q3末，其流动负债合计673.20亿元，占总负债的67.4%，即超过三分之二的债务需在一年内偿还。其中，应付账款高达395.48亿元，占总负债近40%。从第三方视角分析，这一规模背后反映出蔚来对供应链资金的依赖度较高，而据行业公开信息显示，蔚来曾被曝供应商账期长达195天，后续公司承诺将账期缩短至60天以内。
客观而言，如此庞大的应付账款规模，对供应链合作的稳定性构成一定考验，若供应链账期出现收紧，可能会对蔚来的短期流动性产生影响。
根据蔚来2025年Q3财报，其短期有息负债约59.16亿元，其中包含49.84亿元短期借款和9.33亿元一年内到期的长期借款，这部分负债会直接产生利息成本，对公司利润形成一定侵蚀；此外，117.14亿元的其他应计费用（主要为员工薪酬、营销开支）和27.50亿元的经营租赁流动负债，构成了短期负债的重要补充，每一笔都需要实际资金兑付，叠加74.78亿元的存货占用，蔚来的短期现金流压力较为突出。
另外，非流动负债也就是“长期债”，则反映了蔚来重资产扩张的长期布局特征。截至2025年Q3末，其非流动负债合计326.36亿元，占总负债的32.6%。
其中，长期借款87.21亿元，主要用于合肥工厂、NeoPark等产能建设，截至该季度末，蔚来不动产、厂房和设备已达267.72亿元，重资产投入规模较大；而长期租赁负债约180亿元，从财报披露的信息来看，这部分负债几乎全部与换电网络相关，包含换电站、电池资产包的长期融资租赁，是蔚来换电模式的核心财务特征，也是其负债高企的关键因素之一。
从行业常规逻辑来看，这种“租资产、扩规模”的模式，虽能降低初期投入门槛，但也会将长期成本固化为负债，逐年累积后形成长期财务压力。
千亿债务背后的四大因素
业界人士指出，蔚来的千亿债务并非偶然形成，而是其战略选择、经营模式与行业竞争环境共同作用的结果，本质上是新能源车企在规模扩张与盈利平衡之间的阶段性失衡，四大核心因素共同推动了债务规模的累积。
其一，换电模式的重资产属性，带来持续的资金投入压力。蔚来自成立以来，便将换电作为核心差异化战略，截至2025年Q3，已建成3728座换电站，据行业测算，蔚来在充换电基础设施领域累计投入超180亿元。
从单站成本来看，随着技术迭代有所优化，早期单站成本约300万元，目前已降至150万元以下，单站年运营成本约占公司总成本的15%左右。不可否认，换电模式为蔚来构建了一定的用户壁垒，但从投入产出节奏来看，早期换电站利用率偏低，多数站点长期处于盈亏平衡线以下，直到2025年底，日均换电才突破10万次，单站盈利逐步转正。
这种“先铺网、后盈利”的模式，客观上需要持续的资金投入支撑，而资金来源部分依赖负债，导致换电网络扩张与债务规模同步增长。
其二，持续亏损导致自身造血能力不足，需依赖外部融资补充资金。根据蔚来2025年Q3财报，公司前三季度累计净利润亏损152.25亿元，单季度净亏损34.81亿元，虽同比有所收窄，但仍是国内主流新能源车企中亏损规模较大的企业之一。
从长期来看，蔚来自成立以来累计亏损已超千亿元，经营性现金流连续12个季度为负，自身造血能力尚未形成。从行业普遍规律来看，企业长期依赖融资覆盖亏损与投入，必然会导致债务雪球持续扩大——2025年全年，蔚来仅通过股权增发就募资超180亿元，累计融资超1100亿元，但即便如此，仍未能完全填补亏损与重资产投入的资金缺口，只能通过新增负债补充，形成阶段性的“亏损—融资—再投入”循环，这一现象既是蔚来的阶段性困境，也折射出新能源行业早期发展的共性特征。
其三，规模扩张节奏与盈利能力未能完全匹配，导致成本压力持续累积。从第三方视角观察，蔚来的扩张布局涵盖产能、研发、多品牌等多个维度。如在产能方面，合肥工厂、NeoPark等项目持续投入，固定资产高达267.72亿元，但产能利用率尚未达到最优水平；研发方面，2025年Q3研发费用仍达23.9亿元，累计投入超500亿元，虽同比有所下降，但研发项目的铺排仍需持续资金支撑，部分投入尚未完全转化为实际市场竞争力。
品牌方面，公司同时推进蔚来、乐道（ONVO）、萤火虫（FIREFLY）三品牌运营，营销、渠道成本相应增加，而多品牌协同效应尚未完全释放，导致成本压力提前显现。这种多维度扩张模式，客观上需要巨额资金支撑，在盈利能力尚未跟上的情况下，只能通过负债方式弥补资金缺口。
其四，融资结构的阶段性失衡，导致财务杠杆维持高位。目前，蔚来的融资模式以“股权+债务”双轮驱动为主，但从实际情况来看，股权融资的规模仍难以完全覆盖其巨额投入，因此需依赖银行贷款、融资租赁等债务融资方式，导致资产负债率长期维持在85%以上，2025年一季度甚至高达92.55%，即便Q3降至89.2%，也仅为边际改善，尚未从根本上改变高杠杆的现状。
值得关注的是，蔚来的账面现金储备看似充足，截至2025年Q3末，账面现金及等价物加上短期投资共367亿元，但自由现金仅92.71亿元，较2024年底大幅缩减，这种“账面资金充足、可自由支配资金有限”的局面，从第三方观察来看，进一步放大了其短期偿债风险。
盈利拐点已至，但债务压力仍存
2026年2月，蔚来发布盈利预告，预计2025年Q4经调整经营利润达到7-12亿元，实现成立11年来首次单季度盈利，这一消息被行业视为蔚来经营状况改善的重要信号。
从第三方观察视角来看，盈利拐点的出现，确实为蔚来缓解债务压力带来了积极预期，但这并不意味着千亿债务的风险已完全解除，其经营模式也尚未完全实现可持续盈利，所谓的“转机”仍存在一定不确定性。
从风险层面来看，短期流动性压力仍是蔚来面临的主要挑战。根据财务数据测算，蔚来流动比率仅0.94，速动比率0.83，均低于1的安全线，这意味着其流动资产不足以完全覆盖流动负债。
从行业风险判断来看，若短期债权人集中催债，或供应链账期出现收紧，可能会对其流动性产生冲击；同时，蔚来有息负债约200亿元，年利息支出超10亿元，即便Q4实现盈利，这部分刚性利息支出仍会对利润形成一定侵蚀，进一步压缩偿债空间。
与同行相比，蔚来的财务杠杆水平处于较高位置——根据理想汽车、小鹏汽车2025年Q3财报数据，理想汽车资产负债率约56%，现金储备超800亿元，已实现稳定盈利；小鹏汽车资产负债率约65%，现金储备超450亿元，净亏损持续收窄。
这种差距，本质上是企业经营效率与盈利能力的阶段性差异，而非单纯的战略选择不同。
从转机层面来看，2025年Q4的盈利确实是一个积极信号，但这份盈利的可持续性仍需理性看待。根据蔚来披露的相关信息，此次盈利的核心驱动主要来自三个方面：一是销量爆发，Q4三品牌合计交付12.48万辆，创历史新高，规模效应有效摊薄了固定成本；二是毛利率提升，整车毛利率逼近18%，高毛利车型贡献突出；三是成本控制见效，研发费用同比下降28%，通过精简供应链、砍掉非必要开支，有效降低了运营成本。
但需要注意的是，换电模式虽已实现单站盈利，但长期租赁负债带来的成本压力仍未完全释放，3700余座换电站的折旧、运营成本，仍会持续形成负债；同时，多品牌运营的成本压力尚未完全显现，乐道、萤火虫的持续投入仍需资金支撑。蔚来的盈利能否持续，仍受行业价格战、销量表现等多重因素影响，单季度盈利尚不足以完全覆盖长期债务隐患与经营短板。
值得关注的是，蔚来已开始主动调整战略，试图缓解债务压力。从公开信息来看，其换电模式从“自建为主”转向“合作共建”，通过联合第三方降低单站投入，同时提升现有站点利用率。同时，蔚来主力车型适当降价，同时BaaS方案进一步扩大价格优势，以价换量扩大市场规模。此外，蔚来正收缩非核心业务，聚焦芯片、电池、平台三大核心领域，优化研发与营销成本结构。
行业分析人士指出，这些举措能够在短期内有效缓解财务压力，但想要彻底消化近千亿债务，仍需要持续稳定的盈利支撑。客观而言，蔚来目前的盈利基础仍较为薄弱，若行业竞争加剧、销量不及预期，可能会再次面临盈利压力，进而影响债务偿还进度。
有文说：
无疑，蔚来的千亿债务，是新能源汽车行业“先规模、后盈利”发展模式的典型缩影，也是蔚来自身战略选择的必然结果。
客观而言，这份债务并非全是“包袱”——其中大部分资金投入流向了换电网络、产能建设与核心技术研发，为蔚来构建了其他车企难以快速复制的差异化壁垒，换电模式的盈利潜力逐步释放，多品牌布局也为未来增长预留了空间；但从现实来看，这份债务也带来了显著的风险，其89.2%的资产负债率、持续的历史亏损、尚未完全形成的造血能力，意味着蔚来的财务安全边际相对较低，后续发展仍面临诸多考验。（撰文丨欧阳）
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