四月，黑色系价格整体呈"先跌后涨"。上半月，美伊冲突缓和信号释放，前期地缘风险推升的价格溢价面临修正，布伦特原油由110美元回落至92美元；叠加旺季需求拐点临近，铁水回升带来的成材供应压力逐步累积，共同压制钢价。进入中下旬后，地缘冲突博弈反复，叠加其对能源及供应链的扰动（如澳洲柴油供应问题等），成本支撑再度强化。与此同时，钢材现实需求表现出较强韧性，Mysteel周度数据显示五大材库存去化速度持续加快，市场对需求快速转弱的预期有所修正；叠加中东阶段性供应缺口与内外价差走扩，热卷及钢坯出口明显放量，带动黑色系价格触底反弹。

展望五月，预计钢价整体呈"前高后低"走势。短期来看，美伊双方在铀浓缩及霍尔木兹海峡管理权上分歧严重，短期内难以达成最终停战协议，地缘消息面仍存反复，高油价带来的成本支撑尚未消退。同时，五一节后下游存在阶段性补库需求，施工端季节性惯性也将带来脉冲式需求释放，五大材库存有望延续较快去化节奏，对钢价形成阶段性支撑。

但随着淡旺季切换推进，需求见顶回落的趋势难以避免。建材需求预计在五月下旬梅雨季来临前后加速下滑，基建领域虽有存量赶工支撑，但新增项目衔接不畅，房建新开工持续萎缩，短期内难有明显修复。与此同时，资金端约束进一步强化。年初专项债快速前置发行保障"开门红"后，当前已进入明显放缓阶段：截至4月26日，4月新增专项债发行规模仅完成当月计划额的37%，月内进度已连续四周放慢；同时，今年用于项目建设的专项债累计同比增幅已连续五周收窄至4.4%。4-5月发行节奏或较一季度明显回落，基建资金对需求的支撑力度将持续减弱。

供给端同样面临边际见顶，但减产动力不足。当前钢厂盈利比例已持续回升至50%，短期大规模集中减产意愿有限，预计五月日均铁水产量将在241万吨附近高位持稳。在产量压力下，螺纹去库速度预计从四月的13%降至5月的6%，热卷去库速度则从8%降至4%，供给压力将逐步向价格端传导。

原料端亦难以持续提供支撑，供需层面缺乏收紧基础。尽管铁水高位对原料需求形成一定托底，但伴随巴西雨季影响消退及流动性问题缓解，铁矿港口库存去化速度将逐渐放缓；焦煤方面，2605合约交割结束后，市场资源增多也将会对价格形成压制。与此同时，随着美伊冲突进入第三个月，特朗普政府面临的内部压力将逐步上升：总统未经国会授权派兵作战的时限为60天、最长可延长30天用于撤军，叠加高通胀环境不利于中期选举，停战预期或逐步升温，能源成本溢价的支撑作用将随之减弱。

综合来看，五月黑色系将处于"成本支撑减弱、需求边际转弱、供给维持高位"的三重压制格局之中，价格上行空间受限，整体更可能呈现冲高后震荡回落的走势。考虑到地缘及宏观消息扰动仍较频繁，钢价或呈区间宽幅震荡：预计上海螺纹*现货价格区间在3200-3300元/吨，上海热卷*现货价格区间3330-3400元/吨。重点关注交割月结构变化带来的套利机会：随着五月交割推进，焦煤多头逐步移仓至09合约，9-1价差存在正套空间，短期或收敛至-160至-180区间；但下旬随着市场逐步交易淡季逻辑，近月合约承压，月差或再度走扩至-200以上，结构性机会仍存。

螺纹：四月，螺纹价格呈"先抑后扬"。上旬，美伊冲突缓和信号出现，能源溢价回吐，原料价格回落带动钢价小幅下行；进入中下旬后，地缘冲突再度反复，成本支撑重新强化。同时，旺季背景下螺纹刚需表现出一定韧性，叠加期货反弹带动部分投机需求释放，总库存去化速度持续加快，市场情绪明显修复，钢价自低位反弹。上海螺纹*现货价格由3210元/吨回升至3260元/吨，月均价环比三月上涨5元/吨至3228元/吨，整体呈现"成本托底、需求回暖"的运行格局。

进入五月，需求端或将呈现“前稳后弱”。中上旬在节后项目集中补库及施工端季节性惯性支撑下，需求仍具一定韧性；但随着南方梅雨季逐步展开，施工节奏放缓将明显拖累终端需求。基建领域虽有存量赶工支撑，但新增项目衔接不畅，房建新开工持续萎缩，短期内难有明显修复。预计月末螺纹表需回落至227万吨，月均降至229万吨，环比下降3.4%。

资金端约束同步强化，年初专项债前置发行保障"开门红"后，近期投放节奏明显放缓：截至4月26日，4月新增专项债发行规模仅完成当月计划额的37%，进度持续偏慢；用于项目建设的专项债累计同比增幅已收窄至4.4%。另外，根据各地月发行计划，4-5月发行节奏较一季度明显趋缓，基建资金对需求的支撑力度边际减弱。与此同时，房地产投资及资金到位持续承压，一季度同比降幅进一步扩大，地产用钢拖累加深。

供给端预计维持相对稳定。五月小样本螺纹月均产量预计在213万吨左右，与四月基本持平。尽管需求见顶对钢厂增产形成一定约束，但当前钢厂盈利水平仍处于合理区间，Mysteel模型测算高炉吨钢利润约95元/吨、电炉谷电利润约60元/吨，均高于去年同期，尤其电炉端利润改善明显。同时，钢厂库存去化仍较顺畅，长流程周度去库斜率连续提升至6.4%，流动性压力不大，生产积极性仍在。但区域结构分化仍较明显，华东社库绝对值四月下旬同比增加近90万吨，去库压力较大，贸易商以降价出货为主，囤货意愿偏弱，库存压力有向钢厂端传导的趋势。在利润支撑与高库存约束的双重作用下，钢厂复产及提产节奏或趋于谨慎。

整体来看，五月螺纹市场将处于需求边际转弱、供给维持高位、库存去化放缓的再平衡阶段。中上旬受补库带动，预计周度去库规模仍可维持在20万吨左右；但中下旬随着需求快速回落，去库节奏将逐步放缓。根据平衡表测算，五月螺纹周均去库斜率约为2.2%，仍处于近四年同期最慢水平，库销比维持同比偏高，供需压力逐步向价格端传导，价格运行节奏或将呈现"前高后低"。

热卷：4月，中东地缘冲突升级下市场对能源供应担忧推高成本，热卷市场价格持续刷新年内高点，价格中枢延续上移：当月上海热卷现货均价为3309元/吨，环比上升41元/吨。

展望5月，热卷市场或进入供需矛盾，市场开始逐步验证旺季需求高度，预计五月热卷或逐步迈入淡季，去库速度边际放缓。根据平衡表推演，预计5月底热卷小样本总库存去库约14.6万吨，去库速度放缓至3.5%。具体体现在以下两方面：

1.供应随着钢厂检修以及供应缺口保持低位波动

4月热卷周均产量为304万吨，环比上升3.5万吨，主因钢厂生产利润快速恢复以及环保限制因素减弱推动，据Mysteel调研，4月末河北热卷钢厂吨钢生产利润已修复至约120元/吨。但随着南方地区出现供应缺口以及华北部分钢厂高炉检修影响，预计5月热卷周均产量或降至303万吨，环比减1.4万吨。

2.需求或保持一定韧性

4月热卷小样本周度表观需求均值为313.5万吨，同期总库存去库速度为8.3%。五月制造业企业刚需保持稳定，叠加出口价差维持年内高位均支撑热卷需求韧性。因此预计热卷5月表需降至306万吨，去库速度放缓至3.5%。

总体来看，5月热卷供需或边际回落，去库速度放缓，但矛盾累积有限，叠加市场信心支撑，预计价格重心或将开启高位震荡。

铁矿：四月，青岛港PB粉均价771元/吨，较三月下跌10元，而Mysteel62%澳粉指数108.66美元/吨，较三月上涨0.76美元。矿价走势主要受霍尔木兹海峡的开放和再次关闭影响，呈现先跌后涨。期间，BHP谈判达成协议和钢厂复产节奏略慢于预期，导致现货价格下跌时压力大于美元价格。

展望五月，矿价仍面临着原油价格下跌的风险，同时钢厂铁水产量见顶，澳巴雨季结束后，发运逐渐回升，铁矿基本面也逐渐偏向供大于需，所以价格下跌压力较大。但矿价顺畅下跌仍需要见到美伊谈判实质性缓和的进展，以及钢材内需和出口有明显转弱迹象，否则矿价的下跌仍不会顺畅，预计青岛港PB粉价格仍在750-800元内波动为主。

而美元指数则更容易受油价和汇率影响，预计五月走势与四月相反，现货价格或强于美元指数价格。并且，现货价格更容易在五月中下旬承压下跌。一是时间越靠后美伊局势更为明朗，价格更容易回归；二是在国内需求见顶即将进入淡季的时候，市场看跌情绪也更强，因此预计五月矿价或呈现前高后低走势。

双焦：4月双焦期现价格呈先跌后涨走势。月初在美伊地缘冲突减弱预期下，双焦期货跟随原油价格高位回调，基本吐回3月以来的涨幅，焦煤05合约一度创出新低。随后，铁水产量持续回升、焦煤价格贴近最低仓单成本、美伊谈判继续博弈、焦煤移仓换月投机空头主动平仓等因素，导致市场出现情绪与估值修复，价格开始反弹。4月截止目前为止，焦炭落地两轮提涨，港口准一级湿熄焦均价1484元/吨，环比上涨5元/吨；临汾低硫主焦煤均价1518元/吨，环比上涨18元/吨。

展望5月，除了宏观因素以外，对双焦期现价格影响更大的因素在于进口煤供应的边际变化，以及钢厂利润的变化：

当下，国内碳元素供给与需求基本达到季节性高点，焦煤矿山开工、高炉开工、焦企产能利用率均达到往年同期高位，进一步增量概率较低，因此价格弹性在于进口供应变化。其中，又以蒙煤一季度增量最为显著，甘其毛都口岸一季度累计通关同比增量500万吨，基本达到年度目标，同时其与国内煤价差位于低位，未来可能存在一定减量预期。

此外，焦炭市场目前仍有进行第三轮提涨的计划，预计短期市场仍会提出第三轮提涨，在五一前后落地。不过根据09合约盘面价格在1800以上，当前两轮提涨后焦炭仓单在1755-1790左右，市场给出未来的提涨预期有限。同时近期焦炭利润相对钢厂利润修复明显，观望铁水持续性，五月后期可能仍有降价空间。

另外，也要注意05合约交割后，焦煤市场资源增加对于价格的压制作用。

整体来看，预计五月双焦现货价格节奏呈现前高后低走势，整体均价较4月窄幅波动。

注：文中*号分别代表以下规格的价格（除废钢外均为含税价格）：

螺纹：上海螺纹 HRB400E20mm

热卷：上海 Q235B：4.75*1500*C.

铁矿：青岛港 PB 粉（车板含税湿吨价格）

废钢：张家港重废（厚度≥6mm）

焦炭：日照港准一级出库

焦煤：临汾低硫主焦