出品 | 子弹财经
作者 | 张珏
编辑 | 蛋总
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
作为比亚迪联合创始人、比亚迪第三大个人股东，夏佐全在硬科技领域的每一次投资动作都带有鲜明的产业烙印。
2026年4月，由夏佐全控股的NGS（下一代测序）基因检测企业安诺优达第三次向港交所主板递交招股书。
根据最新招股书，尽管安诺优达的账面亏损在过去一年里出现了显著的结构性收窄，但经营现金流转正仍然十分吃力。
此外，在其赖以成名的主业、无创产前基因检测（NIPT）赛道上，市场规模见顶和集采压力越发明显，也正因如此，公司也格外强调了阿尔茨海默病检测将作为其新增长曲线。
在NGS赛道整体陷入估值重塑的情况下，安诺优达是否有差异化胜出的机会？
1、三递港交所，营收未显著提升
无创产前基因检测（NIPT）是安诺优达的核心支柱。NIPT通过采集孕妇外周血，即可无创检测胎儿是否患三大染色体疾病，曾是基因检测领域商业化最成功的产品。
根据招股书，安诺优达按检测样本数量计算在国内NIPT市场排名第二，占有约12.1%的市场份额。
此前，公司曾于2025年两度递表，均因审计周期因素失效。此次三闯港交所，安诺优达拿出了2025年全年的完整财务成绩单。
招股书显示，安诺优达在2023年至2025年间的营业收入分别为4.75亿元、5.18亿元和5.47亿元。尽管保持了增长态势，但三年复合年增长率仅为7.2%，这一增速在生物科技领域难言亮眼。
相比之下，亏损金额显著收窄：2023年公司净亏损达2.4亿元，2024年收窄至1.26亿元，到了2025年，净亏损进一步大幅缩减至5440万元。
值得注意的是，亏损大幅收窄既非企业实行了成本压缩，也非主营业务盈利能力实质性反转。招股书显示，2025年，安诺优达的研发成本达4270万元，同比大幅增加60.5%；销售及分销开支也微增3.3%至1.19亿元。
事实上，真正驱动亏损收窄的推手来自财务费用。
2023年与2024年，公司分别记录1.28亿元和1.01亿元的财务成本，主要源于上市前发行的优先股及特别股东权利负债产生的应计利息。而随着上市进程推进，这部分优先股负债转入权益，不再产生计息。
2025年，公司财务项由巨额支出转为168.5万元的净收益。这种“利息转贷项”的一次性账面处理，抹去了近1亿元的年化费用。
（图 / 安诺优达最新招股书）
公司的经营效率还未得到真正改善。2025年受应收账款增加影响，经营活动所得现金净流出8635.4万。截至2025年末，公司现金及现金等价物仅5798.4万元，而2023年这一数字为2.56亿元。
（图 / 安诺优达最新招股书）
为了提升资产质量，满足港股对上市主体业务聚焦的要求，公司曾相继剥离了重资产、低毛利的实验室检测服务业务。
2024年2月，安诺优达出售了上海医学检验实验室；紧接着在2025年3月，公司又以2665万元的价格转让了北京医学检验实验室100%的股权。
两次剥离显示安诺优达希望“实验室检测+试剂销售”的混合模式，转型为“轻资产IVD试剂盒+测序整体解决方案”模式。通过减少毛利较低且合规成本更高的服务环节，公司将资源集中于高毛利的体外诊断产品研发与销售，表现出较强的上市决心。
然而，屡次试图闯进资本市场的安诺优达或面临着上市后估值倒挂的压力。2022年10月，公司完成最后一轮融资时，投后估值高达40.49亿元人民币。然而，对照目前的港股市场环境，这一价格几乎很难达成。
在港股市场中，与安诺优达业务最为接近的NGS赛道标的为美因基因，其市值目前维持15亿元人民币左右，市销率约为6倍。安诺优达的竞争对手、NGS公司贝瑞基因2025年营收超过9亿，在A股的市值也刚刚够到40亿元。
在港股估值承压、主业增长不易的背景下，安诺优达想要顺利登陆资本市场并获得市场认可，仍需在经营效率与增长逻辑上实现真正突破。
2、夏佐全控盘、职业经理人操盘
安诺优达最引人注目的标签，并非其在基因测序市场的份额，而是实控人名单中那个显赫的名字——夏佐全。
作为比亚迪的联合创始人、仅次于王传福与吕向阳的第三大个人股东，夏佐全在创投圈的成名作是1995年那笔改变中国汽车产业格局的30万元投资。
凭借这笔天使投资，他在比亚迪上市后获得了数万倍的账面回报。此后，他通过旗下的正轩投资频繁布局硬科技领域，是典型的“狙击手”式投资人。
2012年，夏佐全通过旗下正轩投资出资数百万元对安诺优达进行天使轮投资。可以说，安诺优达是夏佐全看好NGS赛道后进行的一次资本孵化。
截至目前，夏佐全通过直接持股和控制的多个实体，合计握有公司54.25%的投票权，拥有绝对控股权。
（图 / 安诺优达最新招股书）
招股书中显示，夏佐全通过多层架构实现控制：安诺复琢、时丰华富及正轩安诺分别持有公司4.75%、20.74%及18.82%的权益。其中，安诺复琢的普通合伙人为夏佐全持股97.25%的深圳正轩，时丰华富的普通合伙人宁波美第欣则由深圳正轩全资持有。
此外，夏佐全与正轩安诺签署了一致行动协议，明确规定若行使投票权时存在分歧，须以夏佐全的决定为准。这种严密的股权设计，确保了他在不担任日常管理职务的情况下，依然拥有对这家NGS企业的最高决策权。
夏佐全虽然能以其深厚的资本背景为安诺优达提供品牌背书与资金支持，但无法直接转化为实验室里的研发效率。
或许夏佐全能够为公司提供宝贵的战略意见，但他并不参与日常决策和运营，且作为著名投资人，他没有太多精力给予这家营收不丰厚的生物科技公司。
公司创始团队的三位成员陈重建、梁峻彬、王海良，曾被视为NGS赛道的“黄金组合”。几位海归在2012年创立安诺优达之初，曾被寄予通过算法与测序技术打破行业垄断的厚望。
但在长达十余年的发展中，原COO梁峻彬与原CEO陈重建已分别于2019年和2022年相继离职，后投身基因编辑等领域创业。
目前，创始团队中仅剩王海良一人留任，且最终受益股份比例仅为5.17%。而现任CEO李志民则是后期引入的医药商业化专家，他作为职业经理人，最终受益股份8.28%。
对于一家处于爬坡期的创业公司而言，核心管理层的持股比例与其承担的经营风险之间，显然有所失衡。
创始人与资方、实控人之间的裂痕，可以从一些公开资料中窥见一二。天眼查资料显示，在陈重建离职的2022年10月，安诺优达的C轮投资方软银中国资本曾将公司及其三位创始人一并告上法庭，案由直指股权转让纠纷。
（图 / 天眼查）
尽管该案件最终以原告撤诉告终，但这场因退出或股权分配引发的博弈，无疑揭开了公司内部治理的冰山一角。
3、无创产前基因检测遇阻，阿尔兹海默症检测起步
NIPT曾是安诺优达引以为傲的压舱石业务，但在最新披露的招股书中，这块基石已显露裂痕。
目前，安诺优达与华大基因、贝瑞基因在这一领域构成了三足鼎立格局，但由于市场日益饱和，价格战已从终端检测服务蔓延至上游试剂盒。
受地方集采和市场增速下滑影响，安诺优达NIPT试剂盒的整体毛利率已从2024年的52.1%下滑至2025年的48%。更为直观的数据是，该部分营收从3.29亿元微增至3.33亿元，几乎原地踏步，陷入增长停滞。
例如，2024年以来，以江苏为代表的省级NIPT集中带量采购将单价从千元级别最低压至300元左右，降幅高达70%。招股书显示，安诺优达在江苏销售的NIPT试剂盒平均单价已由2024年的3.42万元降至2025年的2.55万元。
宏观来看，中国新生儿数量持续下降，2025年降至900万以下。这也直接导致NIPT这一针对孕产妇的垂直产品潜在用户群大幅收缩。
为对冲生育市场的红利消退，安诺优达瞄准了老龄化疾病，在本次招股书中将阿尔茨海默病（AD）检测试剂盒推向了前台。
2025年底，公司一口气拿下了两项阿尔茨海默病检测试剂盒及其相容分析仪的多个医疗器械证书，试图切入这一蓝海市场。
其技术核心在于利用微磁粒荧光发光法，检测血液中β淀粉样蛋白1-42（Aβ1-42）和磷酸化tau-181蛋白（p-tau181）的浓度。
从机理上看，Aβ1-42的异常沉积被视为阿尔茨海默病病理的早期诱因，而p-tau181则是反映神经原纤维缠结及神经损伤的关键指标。
按照安诺优达的说法，传统检测方法存在明显短板，难以在基层医疗机构普及。
以Aβ1-42测定试剂盒为例，可以检测血液中浓度极低的Aβ1-42，配套司内仪器单样本几分钟即可完成准确检测，为社区开展大规模老年人认知功能筛查提供了可能。
但在临床医学界，这种血液检测方式的含金量仍有争议。目前的诊疗体系中，阿尔茨海默病诊断的“金标准”始终被PET-CT影像和脑脊液（CSF）穿刺所占据。
由于血脑屏障的存在，血液中相关蛋白的浓度往往只有脑脊液中的几十分之一，且极易受到肝肾功能等外周代谢的影响。
这意味着，安诺优达的试剂盒虽然通过了审批上市，但在实际诊断逻辑中仍然作为辅助手段。
相比于核磁共振（MRI）能直观观察到脑萎缩状况，以及PET显像能清晰捕捉淀粉样斑块，血液检测在假阴性和假阳性率上仍有较大的不确定性。
对于患者而言，试剂盒检测虽然具备无创、便捷的优势，但在面临病理确诊时，医生往往仍需依赖影像学证据。这意味着安诺优达不仅要投入巨额研发资金来提升检测灵敏度，还要在商业化过程中面临诊疗习惯的培育和挑战。
但不可否认的是，在老龄化背景下，阿尔兹海默症等神经系统疾病筛查确是承接NIPT的潜在增长点，只是这项新业务究竟是能打开局面的“神来之笔”，还是又一个耗资巨大的产品故事，前景仍有待观察。
*文中题图来自：安诺优达官网。
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