2026年《财富》中国500强榜单刚出炉，前十名里有八家央企国企——国家电网、中石油、中石化、工商银行、中国移动……全是巨无霸。
唯一的例外，是排在第9位的京东。
1821亿美元营收，约合1.3万亿元人民币，把阿里巴巴（第15位）、腾讯（第27位）、拼多多（第65位）全都甩在了身后。这是京东连续四年蝉联中国民营企业营收榜首，也是第一次冲进前十。
但如果你翻开它的财报，会发现一个极度撕裂的画面：
2025年全年营收1.31万亿元，同比增长13%，创下近年增速新高。而归属于普通股股东的净利润只有196亿元，同比下滑52.7%，几乎腰斩。
经营利润率从2024年的3.3%，骤降到0.2%。
说白了，每做100块钱的生意，京东只能赚两毛钱。
一边是规模碾压所有民企，一边是利润率薄得像纸。京东到底是一家怎样的公司？它的钱都花到哪去了？
先别急着下结论，把京东拆开看，会发现完全是两副面孔。
集团下面三大块：京东零售、京东物流、新业务。
京东零售才是真正的印钞机。
2025年全年收入11264亿元，经营利润514亿元，同比大增25%，经营利润率从4.0%提升到4.6%。这是什么概念？拼多多2025年净利润978亿元，看起来是京东零售的近两倍，但要知道拼多多的基数是平台佣金和广告费，京东零售赚的是“卖货的钱”——从进货、仓储、配送、售后，全链路跑完之后还能剩下4.6%的利润，在零售行业已经相当可观。
零售内部的结构变化更值得关注。
京东起家靠3C家电，这一块2025年收入6051亿元，同比增长7.1%，基本盘稳但增速在放缓。真正带节奏的是日用百货，全年收入4187亿元，同比增长15.3%，连续五个季度双位数增长，占商品收入比例已经超过四成。
这意味着京东正在从“几年买一次数码产品”的低频消费，往"每天都可能用"的高频消费走。
山姆和Costco两大仓储会员巨头都把线上官方渠道放在京东，不是没有道理的。
第二块京东物流，2025年收入2171亿元，同比增长18.8%，一体化供应链收入更是增长33%。仓库超过3600个，管理面积超3400万平方米，海外仓近200个。这套体系是京东最核心的壁垒，也是同行抄不走的东西。
打个比方，京东的零售和物流就像两根柱子，稳稳地撑着整栋楼。
零售有514亿经营利润，物流收入增速接近20%，两块业务的基本面相当扎实。
那问题来了——514亿的零售利润，怎么到了集团层面只剩196亿净利润？中间差的那300多亿，去哪了？
答案很简单：被新业务烧没了。
2025年，京东新业务板块全年经营亏损466亿元。这个数字几乎和零售板块的经营利润持平——也就是说，零售辛辛苦苦赚的钱，转手就被新业务花光了。
新业务里最大的烧钱机器，是京东外卖。
2025年4月，京东外卖日单量突破1000万单；到了6月，日均订单冲到2500万单，一度占全国外卖市场约31%。势头猛的时候，整个行业都在抖——美团股价跌、饿了么加码补贴，仿佛京东要把外卖行业的天捅破。
但这一切都是拿钱堆出来的。
据测算，2025年Q2到2026年Q1，美团、阿里、京东三家在外卖上烧掉了至少1500亿元。京东的打法简单粗暴：补贴用户、补贴骑手、补贴商家，每一笔订单都是真金白银往里砸。
问题是，补贴可以买来订单，买不来用户习惯。
2026年3月，市场监管总局转发文章《外卖大战该结束了》，信号明确。京东CEO许冉也在财报会上改口，说2026年外卖业务总投入会比2025年降低。
补贴一退潮，数据就现形。到2026年2月，京东外卖日均订单量回落到约800万单，市场份额从高点的31%降到15%左右。2026年一季度，新业务再亏103.5亿元。
管理层不再提“份额目标”，口径变成了“上线以来最大幅度环比减亏”。
说白了，外卖这场仗，京东从进攻转入了防守。
烧了几百亿，换来一个约15%的市场份额和一个持续亏损的业务，这笔账值不值？现在下结论还太早。本地生活是高频刚需入口，不打不行——但打到什么程度、花多少钱、打多久，是个战略问题。
除了外卖，京东的人力成本也是一个大头。
截至2025年底，京东生态系统内的员工总数突破95万人，其中正式员工77.6万。两年时间净增了约20万人，涨幅超过50%。2025年全年人力资源总支出1572亿元，比上一年增加了337亿元。
京东在外卖骑手社保这件事上，做了一个行业内极其少见的决定：全职骑手的五险一金，全部由京东全额承担，包括个人应缴的部分，确保骑手到手收入不缩水。
这件事的社会评价很高，但财务代价也很大。95万人的工资、社保、福利，每天一睁眼就是四个多亿的开支。
但把利润下滑全归咎于外卖，也不公平。
京东真正的结构性问题，藏在商业模式里。
来做个对比：拼多多2025年收入4318亿元，净利润978亿元，净利率超过22%；阿里巴巴收入1.02万亿元，净利润1021亿元，净利率约10%；腾讯更不用说，净利率常年20%以上。
京东营收1.3万亿，是拼多多的3倍，利润却只有拼多多的五分之一。
差在哪？差在赚钱的方式不一样。
拼多多赚的是平台的钱——自己不卖货，不囤货，不发货，只提供流量和交易撮合，商家买广告、交佣金，平台抽成。每多一笔交易，平台不需要多建仓库、多雇快递员，服务器带宽的边际成本几乎可以忽略。
京东赚的是商品的钱——自己采购、自己入库、自己配送、自己售后。每卖一件货，从采购成本、仓储成本、配送成本到售后成本，层层都是费用。
打个比方，拼多多像一个收租的房东，租客越多越赚钱，自己不用干活；京东像一个开超市的，进货、理货、收银、送货全自己来，虽然营收大，但每一分利润都是从牙缝里挤出来的。
数据也印证了这一点：京东的毛利率只有16%左右，相当于每卖100块钱的货，商品成本就占了84块。而阿里的毛利率常年在60%以上，拼多多更高。
这就是重资产模式的宿命——你建的仓库越多、配送网络越密，用户体验越好，但固定成本也越高，利润越薄。
京东的护城河，恰恰也是它的枷锁。
这套仓配一体化体系，花了快二十年、几千亿才建起来，同行想抄根本抄不动。但也正因为这套体系太重，京东的每一步扩张都伴随着巨大的成本投入，利润弹性天然就小。
市场给京东的估值，也完全是按零售股给的，不是互联网股。
目前京东股价大约32.5美元，总市值约440亿美元，市销率只有0.21倍。什么概念？就是你花1块钱，可以买到将近5块钱的营收。而拼多多的市销率接近4倍，差了近20倍。
资本市场用脚投票，已经说明了一切：你营收再大，不赚钱或赚得少，估值就上不去。
如果京东只是守着零售和物流的基本盘，慢慢过日子，那它就是一家稳健但缺乏想象力的零售公司。
但刘强东显然不这么想。
外卖只是第一步，京东还有两盘更大的棋：海外市场和AI机器人。
先说海外。2025年7月，京东花了22亿欧元收购德国零售巨头CECONOMY 85.2%的股份，这家公司旗下有MediaMarkt和Saturn两个品牌，在欧洲12个国家拥有超过1000家门店。
2026年3月，京东在欧洲推出线上零售品牌Joybuy，覆盖英国、德国、荷兰、法国等六国，上线两天就登顶六国iOS和安卓购物类APP下载榜。
京东在欧洲走的还是它在国内那套路子：自营、自建物流、本地体验。京东物流在欧洲已经运营超过60个仓库和快递站点，“211限时达”服务覆盖了30多个主要城市、超4000万人口。
这和国内其他跨境电商走的“低价白牌出海”路线完全不同。
京东是要把整套供应链和履约体系搬过去，做本地的“重资产零售”，思路更像亚马逊的全球扩张。
再说AI和机器人。2025年10月，京东物流宣布未来五年要采购300万台机器人、100万台无人车和10万架无人机。按保守估算，这笔投资不低于2900亿元。
京东没有自己做人形机器人，而是同时投资了多家机器人公司，把它们的产品放进京东的仓库、门店、配送站里实地测试，用真实订单和数据来筛选产品。
2026年第一季度，京东研发支出69亿元，同比增长48.6%。管理层透露，2026年全体系AI相关研发投入增长将超过200%。
这是一步很有意思的棋。
京东现在有95万员工，人力成本一年1500多亿。如果未来机器人和自动化能替代掉一部分人力，哪怕只是替代仓库分拣、末端配送这些环节，节省下来的成本都是天文数字。
但问题是，这两盘棋都很花钱，而且周期很长。
海外市场从投入到盈利，少说三五年，多则十年。AI和机器人更不用说，技术成熟度、规模化应用、成本下降，每一步都需要时间和持续投入。
京东现在的状态是：零售基本盘每年赚500亿左右，物流每年贡献2000多亿收入但利润率不高，然后每年要拿出大几百亿去烧外卖、海外、AI这些新业务。
就像一个人，主业收入不错，但同时供着好几套房子的房贷，手头永远紧巴巴的。
2026年第一季度的数据已经出来了：京东收入3157亿元，同比增长4.9%；归母净利润51亿元，同比下滑53.2%。利润压力还在延续。
但好消息是，京东零售的经营利润率提升到了5.6%，创下历史新高。说明核心生意的盈利能力还在变强。
现在的京东，面临一个经典的两难选择：
是收缩新业务、止血求利，让利润表好看一点，给资本市场一个交代？还是继续投入、牺牲短期利润，赌一个更大的未来？
收缩的话，外卖砍掉、海外放缓、AI减码，利润马上就能回来。但这样一来，京东就只是一个“更大版本的苏宁”——守着3C家电和超市，每年赚几百亿，稳是稳，但增长天花板肉眼可见。
继续投入的话，故事就精彩了：本地生活、全球化、AI自动化，每一个都是万亿级的市场。但代价是利润持续承压，股价可能长期低迷，投资者会失去耐心。
刘强东选了第二条路。
从他二十多年前在中关村4平米柜台卖刻录机开始，这个人就一直在做“重的事”——别人做轻资产他做自营，别人用第三方物流他自建仓储，别人灵活用工他给骑手全额交社保，别人低价出海他重资产铺欧洲。
他的逻辑从来没变过：体验是第一位的，履约权必须握在自己手里。短期看成本高，长期看壁垒深。
但这条路有一个前提：你得撑到长期到来的那一天。
95万员工、1572亿人力成本、每年几百亿的新业务亏损、3000亿的机器人采购计划、欧洲的重资产扩张……每一项都是真金白银的支出。零售基本盘的500亿利润，够不够支撑这些梦想？
答案取决于时间。
如果外卖在两三年内实现盈亏平衡，如果海外业务在五年内跑通模型，如果机器人真的能替代掉大量人力成本——那京东的重资产模式就会从“成本中心”变成“利润中心”，护城河的价值会彻底兑现。
但如果其中任何一个环节出了问题，烧了钱却没换来对应的增长，那京东就会陷入“越大越累、越累越大”的循环。
京东是中国最像实业的互联网公司，也是最累的万亿巨头。
它扛着95万人的饭碗，守着3400万平米的仓库，做着最苦最累的生意，却只赚最薄的利润。
它能不能从“最累”走到“最强”，没人知道。
但有一点是确定的：在中国互联网公司纷纷追求轻资产、快回报、高毛利的今天，京东选择了一条完全相反的路。这条路很难，很慢，很笨重。
可一个国家的商业生态里，总需要有人去做那些又重又笨的事。
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