【华创食饮】水井坊：Q2继续出清，库存大幅去化|中信证券|分析师|华创证券|华创食饮|去库|招商证券|水井坊|知名企业|硕士

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事项

公司公布2026年

半年报

，26年

实现营业收入10.8亿元，

同降

27.8%，

归母净利润

-0.1亿元，去年同期为1.1亿元，销售回款8.7亿元，同降49.5%，经营现金流量净额-0.7亿元，去年同期为-5.1亿元。单Q2来看，营业收入2.7亿元，同降50.7%，归母净利润-1.8亿元，去年同期为-0.8亿元，销售回款2.7亿元，同降72.9%，经营现金流量净额-1.4亿元，去年同期为0.7亿元，期末合同负债6.4亿元，环比Q1末减少0.5亿元。

Q2报表继续深度出清，主动减少发货消化库存。公司Q2营收同降50.7%，降幅环比Q1明显扩大（Q1同降14.9%），归母净利润-1.8亿元，去年同期为-0.8亿元，报表继续深度出清，主要系Q2淡季行业需求持续疲软，叠加公司主动控货去库所致，上半年渠道库存同比大幅下降约50%。分产品看，Q2高档/中档收入分别实现2.5/0.2亿元，同比-46.0%/-54.7%，核心大单品臻酿八号在商务场景受承压明显，中档酒天号陈等亦持续调整。分渠道看，Q2新渠道/批发代理收入0.5/2.1亿元，同比-73.7%/-30.8%，新渠道降幅较大判断系去年同期高基数及电商投流节奏调整所致。分区域看，Q2国内/外收入2.5/0.1亿元，同比-47.3%/-32.1%，国内核心市场调整幅度较大。Q2末国内/外经销商分别较Q1末+4家/持平，渠道体系保持稳健。

费用刚性压制净利，盈利水平明显下移。Q2公司毛利率同比下降9.7pcts至64.8%，判断系主动去库背景下货折力度加大及产品结构阶段性下移所致。税费率方面，Q2营业税金率同比下降1.7pcts，销售费用率同比提升18.4pcts至70.5%，管理费用率同比提升14.0pcts。综上，Q2归母净利率-66.7%，同比下降50.9pcts。现金流方面，Q2销售回款同降72.9%，经营现金流量净额-1.4亿元，去年同期为0.7亿元，Q2末合同负债6.4亿元，环比Q1末减少0.5亿元，渠道信心与回款质量仍有待修复。

26H1主动调整经营节奏，夯实后续发展基础。当前白酒行业处于深度调整期，公司主动大幅降速去库的战略选择较为务实，为后续轻装上阵奠定基础。干晓峰总履新总经理后，确立“平衡基础、深化调整、夯实发展”三大方向，明确以结构优化替代规模扩张，深化价格体系维护与渠道生态建设。展望下半年，随着基数效应逐步加强，叠加渠道库存去化至合理水位，公司经营有望边际企稳。

投资建议

报表加大出清，需求好转后经营有望边际企稳，维持“强推”评级。公司上半年经营承压，Q2继续深度出清；行业深度调整期内，公司始终注重库存管理，坚持渠道健康优先，主动调整经营节奏。若后续消费需求回暖，公司有望轻装上阵。结合公司最新公告，我们调整26-28年EPS预测值为**/**/**元（原预测值为**/**/**元），考虑当前行业深度调整期、次高端酒企估值偏高规律，参考公司历史估值，下调目标价至**元，维持“强推”评级。

具体盈利预测及投资建议

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风险提示

需求复苏不及预期、竞争加剧、经营策略执行不及预期等。