本文转载自微信公众号：华创食饮

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报告内容

前言：本次秋糖会在南京举办，我们前往参会，并与多位行业专家交流探讨，具体反馈如下：

整体观感：周期底部氛围冷清，露酒、黄酒等新酒饮参展扩容。本次秋糖会南京举办，参展商3500+家，较2025年秋糖的4027家继续下滑，远不及今年成都春糖的6500+家。头部名酒继春糖后再度缺席酒店展，随酒协赴武汉参加同期酒博会；主会场论坛活动较春糖减少，酒类专题寥寥。经销商以老客为主，选品观望、几无现场打款，人气约为去年三分之一，氛围较往届整体平淡。结构上露酒养生酒首设专区、黄酒与新酒饮参展扩容，低度健康化成为亮点。

白酒渠道反馈：对行业未来判断谨慎，总体观望为主。结合秋糖期间渠道反馈，行业整体判断较节前变化不大，但情绪边际走弱，一是价盘进一步下移，五粮液普五批价由节前的770-780元回落至760元，渠道利润偏弱、信心修复仍需时间；二是终端回款情绪很弱，多数酒企单三季度回款同比下滑、普遍未向渠道超额压货，此前寄予低基数转正预期的基地型次高端酒企9月以来动销与回款环比7-8月走弱，增速较上半年边际降档。好的方面在于终端烟酒店库存已降至偏低水位，经销商环节库存仍需去化，但同比、环比均边际去化。

分品牌看，一线酒企中茅台依然最为稳健、地产酒景气度边际转弱。茅台最为稳健，五粮液批价回落、Q4不再打款、优先稳价去库存，老窖顺价要回款、批价回落至810元左右、出清压力仍大，汾酒量价平稳、回款进度约75%。地产酒中，古井回款下滑约两成、经销商库存仍高位，今世缘会战完成八成+，但四开、V系下滑，洋河缩量保价、库存已较合理，迎驾相对更稳，洞藏占比提升、宴席与开瓶逆势增长，但相对优势环比有所减弱。整体看，酒企普遍不再压货、考核转向动销开瓶。

春节渠道预期仍偏谨慎，产业多数判断转机时点看28年。今年春节偏早、去库备货窗口仅2-3个月，需求端未见改善信号，渠道不为开门红超额压货。渠道预计春节动销低基数下降幅有望收窄，但方向仍为下滑。从周期规律看，行业仍处筑底阶段，量先出清、价后企稳，库存消化领先报表改善，头部份额逆势提升，产业多数判断行业转机时点看2028年。

啤酒反馈：Q4淡季梳理经营，关注把握渠道变革及机制提效企业机遇。Q4行业步入淡季，需求端预计延续中个位数下滑态势，K型分化持续。酒企端未明显追加发货，客观面对市场需求，青啤月度销售表现环比有回升，燕京增长势能维持，惠泉加码推进结构升级及机制提效。渠道端库存整体处于良性水位，即时零售仍在抢占传统餐饮渠道份额，但四川等发展相对成熟市场闪电仓数量不再盲目扩张，竞争核心已从仓店数量转向供应链和商品运营能力。

投资建议：底部信号逐步明朗，宜长线播种、短期把握季度右侧改善机会。Q2板块筹码加速出清，当前底部信号渐明，机会选择看：第一，建议从1-2年维度去“播种”一批基本面实际已走出冬天，但股价仍正经历严寒的优质蓝筹白马股；第二，从季度改善的视角去选择右侧机会，黄酒、零食量贩机会值得重点把握。具体来看：

酒类：Q2报表加速筑底，下半年有望在低基数下逐步回升。Q2酒企普遍给渠道纾压、报表压力有望进一步释放，下半年低基数下更多酒企动销及报表有望转正。全年看酒企从被动应对进入主动调整，机会在于茅台批价企稳之后，预期筑底企稳。周期节奏上，26H1酒企主动调整、曙光微现，26H2有望拐点渐明、渐次改善。优先推荐穿越周期的龙头茅台，其次关注库存见底节奏相对较快的古井、今世缘，战略关注经营稳中向好的五粮液及汾酒、低基数下弹性品种老窖。

大众品：底部布局优质蓝筹，把握边际改善机会。一是中期维度优选基本面已走出冬天，但股价经历严寒的优质蓝筹白马，推荐安琪、海天、农夫、东鹏；二是短期把握边际改善机会，包括会稽山、盐津；三是零食量贩景气较优，关注很忙、万辰；此外，持续推荐乳业及餐饮供应链β已在边际改善，业绩确定性较优，乳业推荐蒙牛、伊利、新乳业，关注优然、现代，餐供优选颐海、天味、安井、巴比，关注中炬改善持续。

风险提示：宏观需求持续疲软、行业竞争加剧、行业持续出清。

具体盈利预测及投资建议

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团队介绍

研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，10年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。

——酒类研究小组（白酒、啤酒、黄酒、红酒、新酒饮、酒类流通行业）

酒类研究小组组长、高级分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

助理分析师：张慧

悉尼大学商学学士，蒙纳士大学银行与金融硕士。2019年加入华创证券研究所。

助理研究员：张雅琪

复旦大学硕士，2026年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（软饮料、乳肉制品、休闲零食、功能食品、食品配料等）

大众品研究组组长、资深分析师：范子盼

中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：张恒玮

澳大利亚国立大学硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于开源证券，2026年加入华创证券研究所。

——餐饮供应链及消费策略研究小组（调味品、预制食品、餐饮连锁；大消费策略研究）

分析师：廖承帅

同济大学硕士，4年食品饮料新财富团队成员，曾任职于广发证券，2026年加入华创证券研究所。

分析师：黄欣培

英国杜伦大学硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于西部证券、德邦证券、财通证券，2026年加入华创证券研究所。

助理研究员：施博阳

波士顿大学硕士，2025年加入华创证券研究所。海外消费品与AI投研技术支持。

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