来源：市场资讯
（来源：春晓量化）
本文来自方正证券研究所2026年3月20日发布研究报告《2025年公募FOF基金发展复盘及多资产策略投资框架思考》，欲了解具体内容，请阅读报告原文，分析师：刘洋 S1220522100001。
报告内容较多，分三篇公众号文章进行推送。文章一介绍报告第一部分“2025年公募FOF基金发展情况复盘”(P5-P17）；文章二介绍报告第二部分“公募FOF基金产品创新演进及思考”(P18-P38）；文章三介绍报告第三部分“对于多资产策略投资框架的思考”(P39-P60），特此说明。
核心观点
回顾不同风险定位FOF基金历史业绩表现，不同市场环境下各类产品的收益表现普遍逊于对标主动基金，回撤表现相对占优但难言实质性提升。为克服以上问题，挖掘打造营销卖点，近年来FOF基金管理人从产品设计及投资策略两个维度出发进行了一系列尝试。
有关FOF基金未来的产品创新，以绝对收益及高Sharpe为投资目标的多策略偏债型FOF基金经过2025年的市场检验初获成功，但考虑到大类资产配置投资的复杂性及当下全球宏观环境的高度不确定性，产品未来发展仍面临一定挑战；而对偏股型FOF基金而言，大类资产配置所能带来的分散风险、降低波动效果相对有限，更大价值在于通过配置不同区域市场或不同资产类别中特征属性相近的资产以丰富收益来源，提升产品相较对标A股主动/被动权益基金的盈利胜率及中长期业绩表现，可考虑通过研究挖掘生息资产、盈利资产、估值资产等不同差异化特征资产，设计打造提供不同Beta收益或Beta+Alpha的工具型产品。
风险提示：本报告基于历史数据分析，不构成任何投资建议；公募基金行业发展受宏观经济、监管政策等因素的影响，存在一定不确定性；行业过往发展规律不具备普遍适用性，不可直接线性外推和预测未来发展趋势。
2 公募FOF基金产品创新演进及思考
2.1 偏债型FOF历史业绩：收益表现难言亮眼，难以实现稳定绝对收益
相较于偏债型基金，偏债型FOF（普通-偏债型FOF、养老目标风险-稳健型FOF）的收益率下限值相对占优，但收益率中位数和上限值不甚理想，牛市行情环境（2019年、2021年）的业绩弹性弱于偏债型基金；2022年和2023年熊市行情中，收益率中位数分别为-4.52%和-0.93%，无法实现稳定绝对收益。
风险表现方面，2019年-2023年，偏债型FOF的最大回撤中位数略高于偏债型基金；2024年和2025年，最大回撤中位表现有所改善，或与部分偏债FOF进行策略转型，多元资产配置策略有效改进产品的风险表现。不同年份偏债型FOF的最大回撤下限值均好于偏债型基金，极端情况下投资偏债型FOF所面临的极端损失低于偏债型基金。
2.1 平衡型FOF历史业绩：牛市业绩弹性差距大，非熊市环境盈利胜率高
多数年份，平衡型FOF（普通-平衡型FOF、养老目标风险-均衡型FOF）收益率上限值/中位数/下限值均跑输平衡型基金，特别是在牛市行情环境（2019年、2020年），收益弹性差距大；但2021年和2025年的结构性行情中，平衡型FOF业绩表现相对占优，收益率中位数及下限值均优于平衡型基金，5%分位基金也可实现正收益。除极端熊市行情环境（2022年、2023年），平衡型FOF实现正收益的盈利胜率更高。
风险表现方面，不同年份平衡型FOF的最大回撤上限值/中位数/下限值普遍优于平衡型基金，产品的净值回撤及极端损失控制能力表现较好。
2.1 偏股型FOF历史业绩：结构性行情盈利胜率高，中长期收益回撤表现占优
与平衡型FOF类似，偏股型FOF（普通-偏股型FOF、养老目标风险-积极型FOF）牛市行情环境下收益表现远低于偏股型基金，2019年和2020年收益率上限值跑输主动基金中位数，业绩弹性差距大；2021年收益率上限值/中位数/下限值均为正值，结构性行情环境中实现盈利的确定性高于偏股型基金；近3年/近5年收益率及最大回撤中位数及下限值均优于对标主动基金。
风险表现方面，不同年份偏股型FOF的最大回撤上限值/中位数/下限均优于偏股型基金，但在2022年和2023年的熊市行情环境中，最大回撤中位数在-20%左右，下限值突破-25%，投资者持有体验同样不佳。
2.2 FOF基金发展难题及应对尝试
回顾历史业绩表现，不同市场环境下各个风险定位FOF基金收益表现普遍逊于对标主动基金，回撤表现相对占优但难言实质性提升。我们认为，造成以上问题的可能原因有以下几点：
1、FOF基金以公募基金作为主要投资标的，同等仓位水平下穿透后的非现金资产市值占比低于主动基金，特别是在股市牛市行情中，相对较低的穿透后权益仓位使得FOF基金的业绩弹性天然跑输对标主动基金；
2、FOF基金双重收费，非ETF基金申购赎回成本高且流程长，使得FOF基金的综合费率高于对标主动基金，相对较低的资金使用效率使得部分中高频交易策略难以实施，削弱了FOF基金把握行情机会的能力，降低了产品的业绩弹性；
3、主动管理基金持仓信息不透明，研究难度较高，难以精准实施FOF基金管理人的投资策略；部分前沿或小众投资主题缺乏对应的公募基金标的，若无法进行股票直投，极大概率错失投资机会；
4、国内公募基金的底层资产类型相对有限，主要集中于内地股票、香港股票、内地债券和黄金，底层资产为海外股票、海外债券、大宗商品等大类资产的公募基金产品稀缺或申购额度受限，期货、期权等衍生工具的投资使用严格受限，这使得FOF基金管理人难以充分实践应用大类资产配置策略，FOF基金的特点以及相较主动基金的差异化优势无从发挥。
为克服以上问题，挖掘打造营销卖点，近年来FOF基金管理人从产品设计及投资策略两个维度出发进行了一系列尝试：
1、产品设计：收益目标定位为偏股基金指数增强的偏股型FOF基金、以ETF作为主要投资标的的ETF-FOF-LOF基金、实践应用多资产策略的低波绝对收益目标偏债型FOF基金、集中持有短债基金/海外债基的通道工具型FOF基金。
2、投资策略：偏股FOF方面，开发实践ETF交易和股票直投策略，提升组合穿透后的仓位水平，提高交易频率以把握更多投资机会；偏债FOF方面，积极参与海外股基、海外债基、商品基金配置投资，实践应用多资产策略。
2.3 偏股基金指数增强FOF：牛市行情阶段超额收益胜率偏低
2019年-2020年，主动权益基金大幅跑赢市场指数，但从投资者实际投资结果来看，投资收益跟上或超过主动权益基金平均水平存在较高难度。部分偏股型FOF基金敏锐发现市场需求，将产品定位调整为“偏股基金指数增强基金”，帮助投资者解决选基难的问题，以期实现超越主动权益基金平均收益的投资回报。
该类产品多于2021年-2022年进行策略及业绩基准调整。我们选择业绩比较基准中偏股型基金指数权重占比超过80%的偏股型FOF基金作为分析样本。2022年-2023年，样本基金较高概率跑赢偏股型基金指数，但受累于股市行情的糟糕表现，产品绝对收益仍为负值；2024年不同样本基金表现分化，5只基金跑赢中证偏股型基金指数，中欧甄选和中欧汇选收益超10%，超额收益显著；2025年，股市行情走强，样本基金超额胜率大幅下滑，9只样本基金中仅有交银智选星光跑赢中证偏股型基金指数。
回撤表现方面，不同样本基金表现分化，摩根尚睿和兴全优选进取2只基金不同年度最大回撤稳定低于中证偏股型基金指数。稳定低回撤兑现为长期超额收益，2022年-2025年2只基金累计收益分别为1.32%和8.50%，超额收益10.78%和17.96%。
2.3 偏股基金指数增强FOF：相似定位主动量化基金超额收益显著占优
值得注意的是，部分主动量化团队也布局了相似定位的“偏股基金指数增强”主动量化基金，绩优产品稳定跑赢偏股基金指数，且超额收益显著高于偏股型FOF基金。2024年和2025年的牛市行情中，代表产品博道远航/博道久航/华安事件驱动超额收益分别为8.23%/8.49%/17.82%和2.11%/10.47%/7.69%，相较中证偏股基金指数的最大回撤偏离也基本控制在可接受范围内。出色的业绩表现吸引了市场资金，特别是机构投资者的关注，3只代表主动量化基金2025年末规模均超过30亿元，25H1机构投资者占比均超过60%；博道久航和华安事件驱动2025年规模增幅分别高达37.85亿元和43.50亿元。
我们认为，“偏股基金指数增强”主动量化基金的高超额收益弹性并非建立在放大风险敞口暴露的基础上，更多凭借量化手段对于偏股基金指数的持仓特征进行更为精细的模拟刻画，以及股票直投所能实现的对于组合行业配置及风险敞口更为精准的复现及控制。此外，高效量化选股模型及相对较高的换手频率，理论上可实现更为稳定的选股超额收益。相较偏股型FOF基金主投基金所面临的持仓标的特征不透明、换手频率低、交易成本高等劣势，市场资金用脚投票，偏好选择主动量化基金作为“偏股基金指数增强” 这一投资需求的产品形式载体。
2.3 偏股基金指数增强FOF：相似定位主动量化基金机构资金认可度更高
2.4 ETF-FOF-LOF：不同产品投资策略及择基偏好存在明显差异
随着ETF基金的快速发展，监管自上而下推动产品创新，首批五只ETF-FOF-LOF基金于2021年末2022年初先后问世。从产品名称来看，首批产品多以行业ETF作为主要投资标的，主打行业精选或行业轮动策略。2023年中，易方达、中欧等五家基金公司申报了第二批ETF-FOF-LOF基金，投资策略定位为大类资产配置，但未获得监管受理；2025年初以来，中欧、兴证全球、平安等多家基金公司先后申报发行了采用多资产策略的偏股型/偏债型ETF-FOF基金。
对比首批五只ETF-FOF-LOF基金的重仓标的，可以发现不同管理人的投资策略及择基偏好存在明显差异。工银睿智进取同时重仓持有A股、港股及类商品ETF标的（2025Q1/Q2重仓持有纳指ETF和黄金ETF），构建大类资产配置组合；富国智鑫行业精选、华夏优选配置和华夏行业配置集中持有A股宽基/行业主题/SmartBeta-ETF标的,或以沪深300ETF、A500ETF等宽基标的为基础，辅以行业主题标的构建核心-卫星投资组合，或是分散投资不同行业主题ETF标的构建行业轮动投资组合；国泰行业轮动持仓集中度极高，2025Q4重仓配置黄金股、旅游两大投资主题标的，侧面反映基金管理人对以上投资主题的主观看好。
2.4 ETF-FOF-LOF：历史业绩表现不佳，短期绩优产品投资胜率有待观察
但就投资结果来看，不同ETF-FOF-LOF基金的业绩表现难言乐观。2022年-2024年多数产品业绩表现跑输中证800指数及普通偏股型FOF基金收益均值，2023年和2024年最大回撤甚至高于市场指数及同类基金平均水平。无论是采用量化行业轮动模型，还是进行主观行业精选，都无法高胜率选出优胜行业主题，难以实现相对收益或绝对收益目标，同时放大波动回撤，降低了投资者持有体验。
2025年A股市场走出结构性上涨行情，工银睿智进取和国泰行业轮动2只基金跑赢中证800指数和普通偏股型FOF基金收益均值；后者全年收益高达54.65%，在全部87只可比普通偏股型FOF基金中排名第三，大幅跑赢偏股混合型基金指数，主要得益于基金管理人对于黄金股、稀土、港股创新药、电池等热门投资主题的精准判断及重仓轮动配置。但随着市场行情热点轮动的加速，基金管理人能否继续高胜率预判热门绩优主题，在中长期内稳定实现高收益回报，仍有待跟踪观察。
2.5 多资产策略ETF-FOF：改造A股权益资产风险收益特征，降低波动提高Sharpe
2025年新成立的多资产策略偏股型ETF-FOF基金的产品设计在重点配置A股权益资产的基础上，额外配置国内债券、海外股票、商品（黄金）、REITs等大类资产，旨在借助多元资产配置策略所能实现的分散风险、降低波动作用，创造提供中长期收益表现对标A股权益指数，同时具备低波动高Sharpe风险收益特征的全新资产。
以上产品设计思路从基金的业绩比较基准即可看出。具体而言，中欧积极多元配置的业绩比较基准为“中证A500指数收益率×70%+中债新综合全价(总值)指数收益率×25%+沪金所AU99.99现货合约收益率×5%”，兴证全球盈丰多元配置的业绩比较基准为“中证A500指数收益率×60%+MSCI世界指数收益率×15%+中债综合 (全价)指数收益率×15%+恒生指数收益率×5%+沪金所AU99.99现货合约收益率×5%”。
我们对两只代表基金的业绩比较基准的历史业绩表现进行回测。2015年-2025年，中欧ETF-FOF内部基准/兴全ETF-FOF业绩基准年化收益分别为7.07%和6.65%，同期中证A500全收益指数年化收益5.85%；年化波动率12.60%和14.39%，区间最大回撤-28.71%和-33.60%，均优于中证A500全收益指数（21.66%/-47.90%），覆盖更多资产类型的中欧ETF-FOF内部基准历史业绩表现更优。
分年度来看，2015年、2017年、2019年、2020年、2025年等牛市年份，多资产ETF-FOF的业绩基准跑输中证A500全收益指数，2019年和2020年跑输较多，超额收益在-10%左右；而在2018年和2022年的熊市年份，多资产ETF-FOF的业绩基准抗跌能力较强，年度收益在-15%左右，亏损幅度明显低于对标指数。
总结来说，多资产基准指数有效平抑了A股指数的高波动特征，尽管一定程度上牺牲了牛市收益弹性，但通过稳定降低波动回撤提升了中长期年化收益和Sharpe比率，更适合中长期资金进行投资；实际投资时，基金管理人可通过适度主动管理（调整资产配置权重或是挖掘选基alpha收益）提升牛市行情阶段的收益表现，尽可能收窄相对A股宽基指数的收益差距，提升对短期业绩敏感投资者的持有体验。
2.5 多资产策略ETF-FOF：“低波动高Sharpe A股权益指数增强基金”
不同于ETF-FOF-LOF基金在构建ETF组合时的灵活操作，多资产策略ETF-FOF基金的ETF持仓组合更加贴近基准。以中欧积极多元配置为例， 2025Q3/Q4均重仓持有中证A500ETF（合计仓位占比均值48.47%）、标普500ETF（15.63%）、7-10年政金债ETF（19.80%）、30年国债ETF（1.54%）及黄金ETF（3.49%）。
兴证全球盈丰多元配置2025Q4重仓持有沪深300ETF、中证A50ETF、中证A500ETF等A股核心宽基ETF（合计权重占比34.69%），较业绩基准所选A股资产中证A500指数存在小幅偏差，在保持大市值特征不变的情况下适度调高市值中枢；海外资产和债券资产方面，持有标普500ETF和短融ETF，相较业绩基准所选资产指数MSCI世界指数和中债综合 (全价)指数也均有一定区域或久期层面的偏离；港股资产方面，选择持有盈富基金（跟踪恒生指数的南向通ETF）而非恒生ETF，以赚取人民币汇率升值所提供的增厚收益。总结来说，兴全ETF-FOF的持仓标的选择较中欧ETF-FOF更为灵活，但组合资产配置结果及风险敞口暴露并未明显偏离业绩基准，旨在保持业绩基准风险收益特征不变的情况下适度增厚收益，我们认为产品本质为“低波动高Sharpe A股权益指数增强基金”。
2.6 通道工具型FOF：短债增强策略
嘉实领航资产配置于2023年下半年进行产品定位和策略转型。根据基金定期报告披露信息，产品以“以持续优化客户持有体验作为核心出发点，秉承长期为客户获取绝对收益的理念进行投资运作管理；基于确定性资产配置逻辑，不断加强以债券为代表的确定性资产的挖掘和配置，动态优化底层资产的久期水平和配置结构，持续优化策略的波动和回撤，力争通过降低组合波动来提升客户的正收益概率，最终实现稳健的投资效果”。
实际组合管理时，2023年三季度以来，产品长期以中短债基金和货币市场基金作为重仓标的（2025Q4前十重仓中短债基金合计持仓占比60.68%），并结合对于债券行情走势的判断，在不同久期水平和券种配置结构的中短债基金之间进行灵活调整。产品2024年和2025年收益分别为2.14%和1.17%，最大回撤-0.19%和-0.12%，同期万得短期纯债型基金指数收益为3.03%/1.40%，最大回撤-0.36%/ -0.24%。
2.6 通道工具型FOF：海外债基策略
华夏聚丰稳健目标2024年四季度增持配置QDII债基，2025年初互认债基申购额度放开，基金积极配置互认债基，2025Q1前十大重仓标的全部为互认债基，合计持仓占比72.60%（2025Q4前十重仓中QDII债基/互认债基合计持仓占比53.93%）。根据基金2025年一季报披露信息，基金管理人认为“境内债券收益率持续下行，海外债券相对境内债券的收益率较高，虽有一定波动且面临汇率波动风险，但相对境内债券具有一定的替代性，组合未来仍将维持 较高比例的美债产品配置”；二季报披露信息“基于对市场的判断，组合在较高比例配置美债的基础上，适度增加了风险资产配置比例，小幅提升境内外权益和商品资产仓位，未来将通过多元资产配置形成资产之间的适度波动对冲以平滑组合波动”。产品2025年收益率为3.65%，最大回撤-2.18%，同期万得短期/中长期纯债型基金指数收益为1.40%/0.83%，最大回撤为-0.24%/-0.88%。
除以上两类策略产品外，创金合信基金于2025年1月新申报一只“REITs精选三个月持有期FOF”，但尚未获得受理。
2.7 有关FOF基金产品创新的思考
前述回顾的几种FOF基金产品创新尝试，部分尝试经历市场牛熊周期变换未能获得市场资金认可和青睐，部分尝试推出伊始大获成功，但仍面临复杂市场行情的检验。遍历国内资管市场（不限于公募基金）产品创新实践经验，获得市场资金认可青睐的成功产品案例可大致分为以下三类：
（1）较高收益/高Sharpe特征的绝对收益目标产品，代表产品包括银行存款/理财、信托计划、公募短债/固收+基金
2018年之前，银行存款/理财、信托计划在刚性兑付的隐含条件下，可提供年化3%-8%的超高无风险收益，成为普通个人投资者及高净值投资者的投资首选。2018年之后，资管新规实施打破刚兑，加之宏观经济转型背景下无风险收益率持续下行（最新一年期定期存款利率0.95%，2026年1月末GC007收益率1.6050%），难以满足市场投资者需求，一级债基/二级债基/偏债混合型基金等公募固收+基金通过承担一定波动提供较高收益和Sharpe，获得了市场资金的关注，存款及理财资金转移带动产品规模增长。2019年-2021年，凭借牛市行情下权益端投资所带来的增厚收益，公募固收+基金整体规模连续三年大幅增长，从2018年末的5897.27亿元增至2021年末的2.48万亿元，增幅高达3.21倍。
2025年各家基金公司及银行渠道积极布局的多资产策略偏债FOF同属该类产品。相较于仅能投资股债两类资产的固收+基金，多资产策略偏债FOF的可投资产范围更广，一方面可发挥多元资产配置分散风险、降低波动的优势，另一方面可拓宽收益来源，适配投资者所追求的较高收益/高Sharpe的绝对收益投资目标。
但参照公募固收+基金的发展经验，多资产策略偏债FOF未来发展可能面临以下几点难题：
1、市场风格切换或资产波动加大导致产品收益及Sharpe降低甚至转负，不及投资者心理预期目标，资金赎回导致产品规模下滑。2022年二级债基/偏债混合基金平均收益分别为-4.36%/-3.72%，最大回撤均值均超过-6%，年末合计规模较2021年末分别下降691.98亿元和3220.10亿元。
2、产品设计时如何设置权益资产权重中枢/上限、目标收益、回撤上限、锁定持有期等产品参数。以前述招行“长盈计划”为例，“安稳盈（权益仓位上限15%）”、“安定盈（权益仓位上限25%）”、“安鑫盈（权益仓位上限40%）”三档产品均可归为绝对收益目标产品，入选产品的首发及持营成绩表现亮眼。但值得注意的是，“安鑫盈”入选产品富国盈和臻选3个月2025年中报披露持仓的权益资产仓位控制在20%以内（A股权益基金10.06%、商品基金6.27%），资产配置结果更接近“安定盈”产品的权益仓位目标，规模增长成绩更多说明市场资金对权益资产仓位在25%以下的低波目标多资产偏债FOF的认可，难以真实反映市场资金对权益资产仓位在40%上下的中高波目标多资产偏债FOF的需求。
与之相对，中高波目标多资产偏债FOF代表基金中泰天择稳健6个月2025年中报权益资产仓位为48.44%（股票4.44%、A股权益基金23.65%、海外权益基金3.36%、商品基金16.99%），2025年收益16.02%、最大回撤-3.06%、年化Sharpe达3.0862，在同期全部偏债型FOF基金中排名第一。产品2025年末规模5.45亿元，较2024年末规模增长4.88亿元，增幅远低于入选“长盈计划”的低波目标多资产偏债FOF基金。
此外，锁定持有期的长短应与产品的权益仓位中枢/上限及预期风险收益目标相匹配。锁定持有期越短，产品的负债端稳定性越弱，产品业绩阶段性负向偏离预期目标的容错空间越小。理论上，中高波目标多资产偏债FOF的锁定持有期应长于低波目标产品，以确保产品在风险敞口上的更高暴露能够兑现更高的收益回报。
3、机构投资者缺位导致产品目标客群较窄。2019年-2021年公募固收+基金规模的快速增长得益于个人和机构的共同投资。2021年末，一级债基/二级债基/偏债混合基金合计规模2.48万亿元，个人/机构合计持仓市值分别为1.17万亿元（占比47.08%）/1.31万亿元（占比52.92%），较2018年末分别增长0.86万亿元/1.03万亿元；其中一级债基/二级债基规模加权机构持有市值占比分别高达79.80%/67.67%，机构资金是以上两类产品规模增长的主要资金来源。
受限于以保险为代表的部分机构资金可投资产范围存在较为严格约束（不可投资海外股债、商品及衍生品等资产），加之双重收费、锁定持有期等问题，公募FOF基金的投资者以个人为绝对主导，机构持有市值占比极低。2025H1，偏债型/平衡型/偏股型FOF基金的规模加权机构持有市值占比仅为6.06%/16.91%/11.10%，“长盈计划”入选及备选产品机构占比均不超过4%，远低于各类固收+基金。机构资金的缺位极大限制了多资产策略偏债FOF的规模增长空间，加之低风险偏好个人投资者对于回撤及亏损极为敏感和厌恶，高度依赖个人资金极大削弱了偏债FOF的负债段稳定性（2022年-2023年熊市阶段，个人投资者占比高的偏债混合基金整体规模降幅明显高于机构投资者占比高的一级债基和二级债基）。
（2）满足机构特定需求的政策套利产品，代表产品包括机构定制纯债型基金、泛红利策略指数基金
2025年财政部推出债券税收调整方案之前，公募基金长期享受税收优惠，产品投资国债、政金债、金融债所得利息收入和资本利得免征增值税或所得税，且产品向投资者分红免征所得税，吸引了银行、保险等机构投资者定制纯债型基金产品；部分保险机构存在负债端偿付资金需求或是会计报表优化需求，对于设置有定期/不定期分红机制的泛红利策略指数基金存在较强需求；部分中小银行因交易系统建设薄弱或缺乏交易资格等原因，当理财产品出现大额申赎时，会选择债券指数基金作为流动性管理工具，以规避交易效率低、摩擦成本高所导致的收益损耗。
（3）提供特定Beta收益或Beta+Alpha的工具型产品，代表产品包括被动指数基金/ETF基金、增强指数基金、赛道型主动权益基金
2021年以来，以ETF基金为代表的被动指数型基金规模爆发式增长，2025年末全市场非货币ETF总规模5.85万亿元，较2020年末总规模8324.21亿元增长6.02倍，年化增速高达47.68%；与此同时，增强指数基金整体规模增长138.90%，从2020年末的1120.40亿元增至2025年末的2676.61亿元，同期主动权益基金整体规模下滑20.46%，从4.97万亿元降至3.95万亿元。以上两类产品通过跟踪宽基/行业主题/SmartBeta等不同类型指数，为投资者提供了获取特定资产或策略Beta收益的低成本投资工具；此外，ETF基金还具备有日内交易优势，增强指数基金则凭借基金管理人的主动管理提供了额外的Alpha收益。
2025年股市行情回暖带动主动权益基金整体规模回升。年内规模增长居前产品多为聚焦投资人形机器人、算力/人工智能等热门投资主题的赛道型主动权益基金，或风格/策略定位稳定清晰、业绩表现优于对标SmartBeta-ETF的工具型主动量化基金。与之相对，组合持仓相对均衡、特征标签不够鲜明的基金因短期业绩弹性偏弱，规模增幅相对有限甚至遭遇资金赎回。
我们认为，对于偏股型FOF而言，由于较高仓位配置于权益资产，天然具备较高波动回撤特征，多元资产配置所能带来的分散风险、降低波动效果相对有限，甚至会导致产品在A股牛市行情环境下的业绩弹性相对不足，难以满足高风险偏好投资者对于高业绩弹性的偏好需求。产品设计角度，多资产策略的更大价值在于通过配置不同区域市场或不同资产类别中特征属性相近的资产，丰富偏股型FOF基金的收益来源，提升产品相较对标A股主动/被动权益基金的盈利胜率及中长期业绩表现。
1、生息资产FOF基金。资产投资收益来源主要包括分红票息和资本利得，前者为稳定兑现的现金流，后者则存在兑现的不确定性，影响因素包括企业盈利变化及流动性或风险偏好驱动的估值波动。国内市场上的代表性生息资产包括债券和红利股，二者均具有高Sharpe特征，持有体验较佳，主要投资以上资产的泛红利策略指数基金和红利策略固收+基金均获得市场资金的关注。但考虑到债券收益率下行趋势，以及红利股资本利得波动所导致的阶段性回撤亏损，产品设计仍有提升空间。REITs基金、海外高股息/高现金流权益资产、备兑认购期权ETF（Covered Call ETF）等资产通过分配支付租金收益、股息分红、期权费等不同方式，同样可提供稳定现金流，配置投资以上生息资产的FOF基金在获得更丰富现金流来源的同时，还可借助多元资产配置的风险分散作用以及基金管理人在不同资产之间的轮动配置操作，理论上可实现优于简单泛红利策略指数基金/固收+基金的更佳业绩表现。
2、盈利资产FOF基金。不同国家由于资源禀赋和国际分工不同，各具备有国际竞争力强的优势行业及盈利能力强的高ROE上市公司，例如中国大陆的白酒/新能源产业、美国的科技/生物医药产业、中国台湾/韩国的电子产业、日本的商社产业、英法德等欧洲国家的金融/能源/制造/奢侈品产业等。以上全球优势行业中的龙头公司普遍具有强盈利能力及充沛的自由现金流，可贡献相对稳定的盈利回报和分红收益，中长期年化收益及Sharpe均表现出色，通过FOF基金进行全球配置投资可实现兼顾业绩弹性和较高风险调整收益的投资回报。
3、估值资产FOF基金。我们定义的估值资产是指投资收益主要受资产估值变动影响，缺乏稳定盈利及股息分红支撑的资产，既包括估值受未来盈利预期及风险偏好影响的资产，代表资产为科技或周期行业股票（A股科创创业、港股恒生科技、油气能化股票等），也包括受全球流动性影响的资产，代表资产为新兴市场股票及黄金、工业金属等大宗商品。以上资产波动性极高，中长期年化收益低于生息资产和盈利资产，但在估值提升阶段业绩弹性极强，理论上FOF基金管理人可通过在不同资产之间进行分散配置和轮动交易，平抑组合净值波动、提升风险调整后收益表现，但以上思路的实际操作难度较高，如能引入内嵌衍生品结构的资产工具（例，备兑认购期权ETF、反向ETF等），或有更大概率优化组合的风险表现。
受碍于国内可投资产工具的品类及额度均相对有限，短期内除生息资产FOF基金存在一定可行性外，盈利资产FOF和估值资产FOF布局可行性较低。但类似产品设计思路的主动QDII基金已有问世且业绩表现不俗，国富全球科技互联2019年-2025年累计收益333.64%（年化收益23.30%），南方全球精选（2024年四季度策略转型）2025年收益13.11%，最大回撤-9.00%，年化Sharpe1.6244。
本报告基于历史数据分析，不构成任何投资建议；公募基金行业发展受宏观经济、监管政策等因素的影响，存在一定不确定性；行业过往发展规律不具备普遍适用性，不可直接线性外推和预测未来发展趋势。
分析师声明
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。
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