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2025年4月，它在纳斯达克风光上市，发行价10.5美元，首日收盘冲到15美元以上，市值一度摸到43亿美元。媒体铺天盖地地喊“东方星巴克”。
到了2026年4月底，股价跌回11美元附近，市值蒸发了超过三分之一。如果从最高点算,上市后不久曾冲到75亿美元左右，那相当于一度没了53亿美元。
一年前还是资本宠儿，一年后加盟商在二手设备群里贱卖制茶机，创始人张俊杰在公司业绩暴跌前夕分红落袋6.7亿元。这杯茶的故事，碎得比奶泡还快。
被蜜雪冰城越甩越远
霸王茶姬2025财年全年净收入129.1亿元，同比只涨了4.05%，净利润19.1亿元，下滑24%，归母净利润11.71亿元，暴跌53.45%。
单店月均GMV已经连续八个季度往下掉，从2023年四季度的57.4万元一路跌到2025年四季度的33.74万元，缩水超过四成。运营利润率也从23.3%被压到10.4%。
利润下滑的锅，不能全甩给行业下行。
同期，蜜雪冰城实现了营收335亿元，同比增长35%、利润59.3亿元，同比增长33%，稳坐行业龙头。
加盟改自营，路越来越窄
霸王茶姬计划从2026年起将加盟模式从“供应链卖货”全面转向“GMV抽成”模式。为了稳定加盟商，公司大幅增加了门店补贴和扶持费用，同时直营门店数量激增（从169家增至615家），导致运营成本和费用大幅上升，严重侵蚀了利润。
此外，受行业“外卖大战”价格内卷以及自身新品迭代放缓的影响，霸王茶姬国内单店月均GMV同比下滑了约26%，门店赚钱效应减弱。
唯一的亮点是海外市场。2025年海外GMV连续三个季度同比增长超75%，并在美国、印尼等新市场取得了突破。但是由于海外市场规模较小，营收只占3.8%，因此无法阻挡利润下滑趋势。
显然，霸王茶姬在收缩战线，而蜜雪冰城仍然在不断扩张。这是两条截然不同的路。
蜜雪冰城之所以能持续扩张，源自于其商业模式主要依靠向加盟商销售商品及设备赚取供应链利润，该部分收入占总营收的97%以上，而非依赖加盟费。这种轻资产模式在2025年门店净增超1.3万家的规模效应下，带来了极强的议价能力和成本控制力。
同时2-8元价格，让蜜雪冰城可以在三线及以下城市具有统治地位，占比超过58%。
而霸王茶姬大部分营收来自于加盟费，如今持续加大自营比例，意味着其店铺增长速度必然放缓，也意味着业绩增长将变得更加困难。由于维持高价，很难进入三线以下市场，这里却是奶茶增长的最重要市场。
新品难产，竞争加剧
霸王茶姬的命门，一直是大单品太强。伯牙绝弦卖了七年，至今还贡献着38%的GMV。前三款畅销产品加起来占了总营收的65%。
大单品的好处是标准化快、扩张快，坏处是你只能做这一种生意。
2025年全年只上了9款新品，下半年只有3款，其中两款还是伯牙绝弦的换皮。不是不想上，是供应链、设备、员工培训全都锁死在轻乳茶上，根本做不出别的品类。
2025年的9.9元价格战，瑞幸的轻轻茉莉、古茗的云岭茉莉白，口味和伯牙绝弦相差无几，价格便宜一半。霸王茶姬为了维持“高端人设”，硬扛着不降价，结果超过40%的外卖订单被截胡。等到它反应过来想补救，市场早没了它的位置。
这其实是新茶饮行业一个很典型的陷阱，靠一款爆品跑出规模，但爆品的护城河远没有自己想的那么深。消费者喝的是茶，不是你讲的故事。当别人用一半价格做出差不多的味道，你的溢价就只剩一个纸杯和一个logo。
结语
霸王茶姬的高端故事还能否继续，这是投资者问得最多的问题。2026年正在进行着加盟变自营的改革，这条路意味着加盟模式渐行渐远，也意味着业绩增长可能停滞。
同时，自营将导致巨大的成本开支，对利润将进一步侵蚀。创始人张俊杰突击分红，更让人怀疑是不是弃车跑路。留给霸王茶姬的悬念越来越多了。
最后问下各位读者，你认为霸王茶姬好喝么？欢迎留言讨论。
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