昨日晚间，万科企业股份有限公司发布公告，宣布与第一大股东深圳地铁集团签署《股东贷款及资产抵押框架协议》。
根据协议内容，未来三年内，深圳地铁将向万科提供总额不超过220亿元的股东贷款，且每笔贷款期限不得超过三年。
这是不是深铁又要给万科新增220亿借款?非也非也！
细看内容，这份公告本质是份 “补充协议”，这笔220亿元的借款额度，更像是对已发生贷款的“事后追认”。
公告披露，深铁此前已向万科提供了203.73亿元的无担保信用贷款，其中实际提用金额达197.1亿元。
这些存量信用贷款被整体纳入新签订的框架协议之中，并要求万科补充提供抵押担保。
换言之，在220亿元的总额度中，真正可新增动用的借款仅约16亿元，且必须提供足额抵押物作为担保。
这与年初以来深铁对万科的无条件支持形成鲜明对比。据统计，自2024年2月10日起，万科已至少十次向深铁借款，累计金额高达269.3亿元。
本次协议最关键的变化在于，深铁明确收紧了担保要求。
协议规定，万科须提供“经营性房地产、固定资产、存货、在建工程或股票、非上市公司股权等”作为担保物。
抵押率亦被严格限制：房地产类资产最高不超过70%，股权类资产仅可抵押50%至60%。
更为严厉的是，协议中明确，若万科未能按时提供足额抵押物，深铁有权要求其立即偿还全部借款本息。
这一条款彻底改变了深铁对万科的支持逻辑——从“凭面子”转向“凭资产”。
前不久，万科突发公告，深铁集团董事长辛杰因“个人原因”辞去万科董事长职务。
辛杰2025年1月才接替郁亮出任万科董事会主席，全面主持工作，在不到一年时间内就匆匆离场。
辛杰辞职后，深铁总经理黄力平火线接任万科董事长，人事变动后，贷款协议中风控政策立马收紧，很难用巧合来解释。
深铁的新管理层显然正在调整对万科的支持策略，从“不计成本”转向“风险可控”。
深铁对万科的支持策略转变，也与其自身困境有关。
2024年，受万科业绩暴跌影响，深铁集团确认了超百亿的投资亏损。事实上，深铁自身也是半个房企，其“站城开发”业务同样受到房地产周期严重冲击。
2024年，深铁集团净利润亏损高达335亿元。在此情况下，继续无条件向万科输血，不仅风险巨大，在国有资产管理层面也面临压力。
摩根大通在近期一份报告中直言，深铁向万科提供的是“刚好足够”的流动性支持，只能减轻未来两三个月的违约风险。
再看看万科的财务状况，或许也能理解深铁为何要选择收紧风控。
截至三季度末，万科手持货币资金656.8亿元，却要面对1513.9亿元的短期债务，现金短债比只有0.43倍。
这意味着，万科手里的现金连一半短期债务都覆盖不了。
前三季度，万科营收1613.9亿元，同比下滑26.61%，净利润更是巨亏280.2亿元。
在销售持续下滑的背景下，万科依靠自身造血能力缓解债务危机的可能性正变得越来越小。
客观来说，深铁对万科的总投入已超过900亿元，早已没有“中途下船”的余地。
另一方面，作为深圳市国资委全资控股的企业，深铁也必须对国有资产负责，不能进行无底洞式的救助。
设置明确的抵押要求和额度上限，实际上是深铁向市场传递的信号：万科的生存不能只靠大股东。
一方面倒逼万科加速资产变现，另一方面也在向银行和其他债权人施压。
从此次协议来看，万科的未来生存将取决于三道防线。
第一道是自身造血能力。万科前三季度销售额1004.6亿元，同比仍在下降。销售回暖是其生存的根本。
第二道是资产抵押融资。万科总资产达1.14万亿元，即便按70%抵押率，理论上也能撬动数千亿资金。但问题在于，并非所有资产都易于变现或符合抵押条件。
第三道是银行债务展期。万科3629.3亿元的有息负债中，银行贷款约2600亿元。这些债务能否获得展期，至关重要。
万科的命运已不再仅仅掌握在自己手中。深铁作为大股东能做的，就是在自身风险可控的前提下，提供有限支持。
如果万科最终无法自救，深铁至少已经通过设置抵押担保修筑了一道防火墙。
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